建信基金陈鹏访谈：在不确定中博弈

2007年，基金是股票市场中最大的投资主体，2007年底国内基金资产规模为3.27万多亿，占沪深两市流通市值总额的三分之一以上，市场也习惯认为，基金掌握资本市场的话语权和控制权。

但到了2008年，随着宏观经济出现了调整，作为中国经济晴雨表的股票市场已经从6000多点跌到3000多点，这时，机构对中国宏观经济如何看？中国宏观经济将如何影响资本市场的发展？2008年制约资本市场的主要因素是什么？2008年的投资机会又在哪里？

就此，记者专访了建信基金公司投资管理部执行总监兼建信优化配置基金的股票投资基金经理陈鹏先生。

讨论拐点没有意义

经济观察报：去年大家一直争论中国经济是否到了一个拐点，你如何看待此问题？

陈鹏：首先，我觉得拐点的说法是不准确的，如果说我们认为经济是一个高点，或者市场到了一个高点，我们得先考虑社会是在进步的、经济也是成长的、生活是提高的，而不是说这个地方有没有可能出现拐点。

比如，股票市场在2001年时也就2200多点，那时候你说股票市场是一个拐点肯定是对的；如果缩短时间，在2005年说市场是个拐点可能也对。但现在回头看，这种说法却不对了，现在股票市场到了3000多点，最高时达到五六千点，那你说是个拐点吧，肯定不对。如果大家认为经济或者股市现在是个高点，我相信没有人会说这个高点就会管到永远，或者是我们后半生见不到的高点。

目前，中国宏观经济肯定是有一些问题，经济形势没有去年那么乐观，但到明年情况会怎么样？甚至说到后年会怎么样？我觉得要观察。比如到今年下半年，如果CPI指数真的降下来，回到一个正常的水平，那么今年经济增长率可能会到9%，明年是比9%低、还是比9%高则没有多大意义。

不过，我觉得有个事可以下结论： 2007年GDP增长百分之十一点多肯定是不正常的，实际上这是由于宏观政策严重的滞后于经济导致的现象，所以未来希望经济还能有百分之十一点多的增长是不太现实的。但总体上，中国经济8%的增长率还是有保证的，因为中国经济本身存在这个活力,随着中国市场化的程度越来越充分，其释放出来的生产力能够支持中国经济每年8%以上的增长率。

经济观察报：如果中国经济减速，你认为哪些因素影响大一些？

陈鹏：从现在看，第一，出口肯定会受影响，拿制造业举例，一方面人民币升值，导致外面市场在萎缩；另一方面，企业成本确确实实都有提高。

在消费上，我们看到影响不大。从2003年以后我们一直保持在13%上下的消费增长水平，所以消费每年应该是相对比较稳定的。而且，我们国家的消费有比较明显的财富效应特征，虽然说现在房市有点冷，但就大多数消费水平而言，人民生活水平是刚性的。

在就业上，的确有很多工厂都关门了，部分劳动力重新回到农村，因为现在农产品的价格比较好，大家觉得回家种地没什么，所以短期来看，一部分人口，前期是从自给自足的自然经济里走到市场经济里，进入GDP，然后又从GDP里缩了回去，但总体上，我认为市场化是有魅力的，这些人迟早还要再出来。

至于投资会不会影响？我认为前期国家的税收每年都超过GDP，现在可以通过种种方式，让它再吐一部分来，比如在全国搞一些铁路建设，各个大的城市搞一些市政建设，能消化一部分投资下滑的因素。

总体上，我们还是相信整个国家经济会正常的运转，相信一个市场化的机制本身有一个前进的力量。

资本市场的压力

经济观察报：回到资本市场上，你认为除了宏观层面的压力外，还有没有其他方面的压力？

陈鹏：估值压力是一方面，但现在估值压力小很多了。6000点时谈估值压力，那时肯定是对的,因为那时候国内市场估值比全球要高一倍，但当上证指数从6000点跌到3000多点，跌幅已经在40%左右，即使从全球来看，跌得最多就是我们的市场，而不是海外市场。所以，一定程度上，股市下跌已经释放了市场的估值风险。

现在来看，我觉得很多公司的估值水平已经进入一个相对比较合理区间，甚至说比合理区间还偏低。有些指标可以说明，比如很多上市公司的PB（PB为市净率，即市场价格/每股净资产的比率）水平基本上接近于ROE（ROE为净资产收益率，也叫股权收益率，ROE=报告期净利润/报告期末净资产）水平。

这两个指标水平接近是挺有意义的。一般来说，我们认为ROE是一个企业内生增长的基础，就是说企业的ROE被认为是企业不融资、完全靠内部解决、然后内生增长的一个自然速度，这样一个增长速度现在已经与PB水平基本上协同起来了。

当然，现在市场肯定有情绪性的因素，毕竟市场刚刚从6000多点跌到3000多点，投资者对原来市场运行机制的看法会迅速刹车，也肯定会有一些磕磕碰碰，而这些磕磕碰碰会产生一系列问题。现在证券市场就如一部车，当车冷下来了，再启动时是冷车启动，总归是需要时间的。

经济观察报：总体来讲，你认为今年影响股票市场的正面和负面因素各有哪些？

陈鹏：现在正面的有：一是估值相对合理了；第二，宏观形势、经济政策已经在最紧张的阶段，将来继续从紧的空间不大了。还有一个方面就是人民币汇率上调，制造业短期会受一些影响，但我们的制造业总体是有竞争力的，因为我们劳动力的优势不仅仅是一个简单的工资水平，还有一个效率问题，考虑到我们劳动力的效率不断提高，这也是我们制造业长期竞争力所在。

现在悲观的东西大家看到很多，美国经济不好、发达地区也不太好、汇率上调，出口部门受影响、通货膨胀高、政策处在一个紧的状态,静态看好像问题很多，但是动态看，这些问题都处在一个转化期，尤其是一些相对确定性的公司进入了资产重置价值了，这些都是有利的因素。

经济观察报：去年大家认为基金占据市场的话语权和控制权，现在大家认为权力被转移到大小非手里，你怎么看？

陈鹏：长期以来，大家都说基金是一个整体，其实未必合适。这种说法的基本观点是钱决定了市场，决定股票的价格，我认为这个观点相对短视。如果基金决定了市场的主导权，那为什么有的基金做得不好，有的做得很好？那你说到底哪个基金掌握了主导权，哪个基金没掌握主导权？

其实所有的市场里面，主动权是不存在的，包括我们基金做投资，实际上基金之间还要互相竞争，中间没有多少合作的余地。比如说大家看好一个公司，有可能这个公司是基金和其他的基金一起持有的，也可能是基金和很多散户一起持有。关键在于，基金比起散户来倾向于理性、倾向长期，所以基金会倾向于做出相似的选择，而不是基金之间互相有什么样的协调。

资本市场中的机会

经济观察报：你认为在这种市场环境下，资本市场中的投资机会有哪些呢？

陈鹏：因为弱市中，我们还要不断地对照数据，比如固定资产投资数据的变化，去确定我们投资品到底是处在一个长期的趋势里，还是一个短期的趋势里。

如果说你愿意看长期的话，那些“小非”减持压力大公司，其价格已经比较理想了。因为目前这类公司被短期供求压制，当碰到市场反弹时，可能反弹的速度相对较快，但投资者可能需要更大的力量去把握这个市场的波动。

经济观察报：金融和地产这些过去被看好的企业呢？

陈鹏：金融和地产的净资产重置是很容易估算的。地产的长期趋势是没问题的，一旦有很充分的安全边际，我们就可以积极地进去。如果地产公司进入到净资产重置的水平以下，我们就觉得没什么好担心的，即使地价跌20%、30%又怎么样呢，毕竟地产是全市场估值最低、盈利增长最确定的企业。

至于金融板块，今年跌成这样了，问题就不大了。今年银行的资产质量肯定比去年的资产质量相对差一些，但银行提取的坏账准备金水平都是非常之高，实际上银行是有准备的。

而且，我们也看到一些很好的现象，比如说大股东增持。在今年3月上旬，华夏银行除了大股东增持公告，华夏银行三家大股东拿了120亿现金来增持上市公司的股票。目前国内很多上市银行的PB不到3倍，我觉得在发展中国家已经比较合理了，如果PB水平不高，大股东愿意增持，这是有意义的事件，说明有一些公司释放出非常强烈的信号来。

经济观察报：能否告诉我们一些确定性的投资机会。

陈鹏：我觉得确定性都是要仔细看待每个公司，你看到一些公司的净资产重置已经很低了，我们认为这是确定的机会，因为市场情绪性的杀跌,可能导致这个公司不值钱，但我认为，从支持股价因素来讲，资产价值应该是相当硬的指标。

总之，不确定的东西肯定很多，关键在于我们怎么去把握，怎么搏。其实投资机会一直是存在的，好的时候有投资机会，跌的时候也有投资机会，我们肯定是要在短期没有大的压力的情况下去把握这些机会，而不是在短期压力很大时去搏一个10%的收益率。