实习记者 赵星 “2011年中国CPI将升至4.6%，有可能在二季度见顶回稳。” 1月11日，花旗集团中国区投资研究与分析部主管、大中华区首席经济学家沈明高展望2011年国内经济发展。 

他表示：“‘后刺激计划’时代投资增速放慢，出口面临外需较弱和人民币升值双重压力，GDP增长将放慢到9.2%。为了抑制国内通货膨胀，同时通过鼓励进口以缓解贸易失衡，人民币升值预期为5%左右。尽管今年美国经济复苏可能好于预期，但是美元币值仍有下行的空间，弱美元助推人民币升值；反之，一个较强的美元将压缩人民币升值幅度。”  

沈明高认为，中国政府要处理好保持经济平稳较快增长、调整经济结构和管理通胀预期之间的关系。长期来看，这三者之间的关系是一致的，就今年而言，处理好这三者之间的关系难免陷于此消彼长的处境。 

首先，为保持经济的较快增长，不得不容忍较高的通胀；而为抑制通胀，难以避免经济增长放慢。其次，加快结构调整，以内需特别是消费为主的经济增长将慢于以出口为主的增长；而保持经济较快增长，无疑将挤压结构调整的空间。再者，结构调整要求加快生产要素价格的改革，提高居民收入以激励消费，均具有通胀性质；而强调抑制通胀，难以加快结构调整的步伐。  

政策选择决定今年经济与市场的走向。理想的选择是三者并重，但这将使得政策选择更为复杂，政策存在着顾此失彼的可能，结果市场既担心高通胀又担心低增长。沈明高预测今年政策调整方向“一个可能的取舍是，在保持经济的较快增长同时推动结构调整，这需要适当地容忍较高的通胀水平，并采取相应的措施降低较高通胀水平对低收入人群的负面影响。这是可能性最大的选择，但是依然有风险。”如果通胀压力持续上升，结构调整将会让位于抑制通胀和保增长；如果出现高通胀而政策反应滞后，将不得不进一步紧缩政策，加大经济下行风险。 

进入高通胀时期经济正常化需要几年 

“只有当危机时期刺激政策带来的流动性过剩以及由此引起的通胀压力得以消除，经济正常化才能全面实现，而这可能需要几年的时间。”沈明高认为从中长期来看，中国可能进入一个相对较高的通胀时期。 

2011年高通胀（一般定义为月度CPI在6-8%以上）仍然是一个很大的风险，但高通胀需要通过以下几个渠道才能成为现实，目前看来，这样的高通胀风险尚在可控范围。 

就短期风险而言，食品价格通胀与大宗商品价格上涨是推动CPI上升的主要渠道，目前这两者的作用空间都比较有限。沈明高分析“在食品价格通胀中，由于其季节性特点，蔬菜价格上升从来不是高通胀的主因，一个季度之内就可以调节恢复；在母猪存栏相对稳定的条件下，上一个价格上涨周期的主力猪肉价格主导通胀的可能性很小；高额粮食储备，至少在短期内稳定价格。今年大宗商品价格有上升大空间，但人民币较快升值有利于部分抵消进口通胀的压力。”  

从中期来看，需要对中国可能进入一个相对较高的通胀时期有所准备。结构调整特别是工资上涨和刺激居民收入等政策都具通胀性质，CPI很有可能在未来几年保持4%以上的水平。沈明高对台湾和韩国八十年代中期到九十年代中期经济发展的分析认为，人均 GDP达到3000-4000美元之后，人们对休闲需求上升，工时减少是工资上涨最主要的原因之一。如果这一判断成立，中国的工资通胀或许将如上述地区一样持续5-10年时间。 

相对于通胀上升，中国政府已经出台了一系列紧缩的措施，但受限于保持经济较快增长的需要，已出台的措施较市场预期的温和。此次紧缩周期有别于2007-2008，许多行政性措施（如资本管制、价格控制、信贷限额）等较加息为早，提高存款准备金的力度也大幅度早于加息。与2007年防止经济过热不同，本次调控的目标是在收紧极端宽松流动性与稳定经济增长之间取得一个新的平衡。  

继续加息 

长期的负实际利率将进一步鼓励投资及资产套利，如果不提高利率，控制通胀及资产泡沫的措施势必事倍功半。“我们预测今年，央行将加息100个基点，明年仍有进一步加息的可能。” 

尽管今年可能将不再公布新增贷款指标，预期2011年新增贷款规模将至少保持在7万亿人民币至上（相当于15%同比增长）。贷款进度预期为前两个季度各30% （每月至少7千亿水平），后两个季度各20%。考虑到2010年一季度新增贷款规模仅为1.2万亿元，流动性状况今年初将可能会有所改善，从而推动资产价格上升。  

股市主旋律：振荡向上 

中国经济政策最为确定的是保增长，为平滑经济增长，政策调整过于频繁且缺乏弹性，保增长的结果以股市的大幅波动为代价，市场波动使得厌恶风险的投资者远离市场。 

市场的投资机会来自三个方面：第一，通货膨胀。当CPI上升速度快于PPI时，企业利润上升的可能性较大，因而将惠及股市。第二，流动性。M1增长与中国股市息息相关，如果今年新增贷款有可能维持15%以上的增长，上半年M1增速有可能在20%左右，虽较去年回落，但仍处危机前的历史高位，流动性充裕将支持股市上行。第三，美元币值。花旗集团的研究表明，中国股市是新兴市场经济中对美元指数（DXY）第二敏感的国家，仅次于巴西。今年美国经济复苏的可能性较大，但美元结构性贬值的压力尤存，如果美元指数继续下跌，意味着投资者风险偏好上升，更多的资金流向新兴市场，对中国股市也是一大利好。  

“十二五”规划期间，中国经济将面临重大的结构调整，政策变化或加快结构调整的步伐，但难以改变调整的方向。沈明高预计未来五年，中国市场将面临五大投资主题。（1）工资上涨。工资上涨是中国经济结构调整的根本动力，是消费和服务业发展出现拐点的重要标志，包括金融、机械和交通物流行业将获益于工资上涨。（2）从为出口而投资向为消费而投资转变。近几年以来，与内需相关行业的投资增速已经明显快于与出口相关行业的投资增长，这表明，中国能够容忍一定幅度的人民币升值，进口企业将获益。（3）消费升级，包括品牌消费和服务消费两个方面。（4）制造业整合。2010年中国制造业整合的规模已经接近2007年的水平，随着工资上升和人民币升值，行业整合将会加快，未来五年或将涌现出更多世界级的企业。（5）重新认识大国优势。中国的大国优势主要体现在两个方面：一是制造业的产业链长，有利于研发和创新；二是市场规模大。一些与规模效益密切相关的如高铁、新能源汽车和军工等行业将从中获益，成为未来投资的一个重要方向。