亚洲2009：去杠杆化、通缩、货币贬值
亚洲经济形势将恶化，但不是最糟的
2009年，亚洲将经历更加艰难的旅程。预计区内各经济体的形势可能更加严峻。但亚洲受冲击的程度不是全球最严重的，同时本次金融危机也不是亚洲曾经经历过的最严重的危机。长期来看，如果应对得当，亚洲甚至能够得大于失，在危机的狂风暴雨中成就更为巩固的经济基本面，提升自身在全球经济中的地位。
相当长一段时期内，我们坚持认为，亚洲并未脱钩于当前危机，但当前亚洲的绝缘性强于其他地区和自身历史水平。进入2009年，这场由次贷引发的金融危机，对亚洲造成的直接冲击将分三个不同阶段表现出来。时间将会验证我们对亚洲经济的此种判断。
直接冲击的第一阶段——即持有次级债、CDO、CLO等美国毒资产带来的损失——这一阶段亚洲几乎没有受损， “脱钩说”似乎应验。与欧洲不同，亚洲此类投资敞口相对较小使其在很大程度上逃过一劫。并不是因为亚洲投资者多么有先见之明，更重要的原因是这些结构性产品过于复杂，亚洲投资者一般难以理解，并且 （经过历次金融危机的洗礼），亚洲投资者的投资风格趋向保守，鲜有过高的风险偏好。
直接冲击的第二阶段——即全球主要金融市场出现严重的功能瘫痪，西方金融机构剧烈的大规模去杠杆化趋势带来流动性紧张——亚洲在这一阶段受到一定程度影响，并仍在努力应对。受雷曼兄弟倒闭及由此导致信贷市场出现的连锁反应加剧了市场动荡，韩国等亚洲经济体面临较为严重的流动性压力。08年年末及09年1月底春节前夕，市场流动性将更趋紧张，而美元去杠杆化过程还将继续，流动性紧张的局面可能会至少持续到2009年上半年。
不过，亚洲可观的外汇储备和货币政策的大尺度放松使本地区免于爆发严重的流动性危机，部分经济体可能需要别国央行的双边货币互换安排，乃至IMF资金援助来获得外部流动性支持。美联储的300亿美元货币互换安排 （目前在亚洲只包括韩国和新加坡两个国家），以及东盟+3（中国、日本、韩国）各国央行或将推出的800亿美元多边回购安排可能需要加大力度、加快速度或拓宽范围，以构筑更为全面综合的安全网。我们对亚洲巨额外汇储备 （总额超过4万亿美元）能够避免亚洲出现剧烈的流动性危机持乐观态度，但需要亚洲各经济体尽快携起手来共赴时艰。考虑到目前市场的紧张情绪以及金融危机的高度传染性，如果一个关键成员陷入流动性紧缩泥沼，其他经济体很难相安无事。
直接冲击的第三阶段，或许也是最强烈的阶段——即金融危机导致出口下滑——预计这可能贯穿2009年全年。2001-2002年全球经济放缓期间，美欧进口下降的趋势持续了两年到两年半，同比降幅均高达30%，日本进口下降22%。由于亚洲经济严重依赖出口，因此相对容受到冲击。2001-2002年期间，亚洲国家应对出口冲击的情况相对还不错：美国和日本对亚洲进口同比分别下降18.5%和20%，而欧洲对亚洲进口仅下降了1.4%。2008年8-9月，虽然美国整体进口下降了10%，但美国对亚洲进口仍以个位数增长率增长。
2007年，亚洲发展中国家出口总额为3.3万亿美元，其中对美国、欧洲和日本的出口分别占到15%、16%和8%。假设2009年这三个主要市场对亚洲的进口额下滑30% （跌幅超过2001-2002年），则亚洲出口总额将降低12%。假定出口中本地创造的附加值占30%，则意味着亚洲的直接收入损失将达1,150亿美元，占亚洲发展中国家GDP总量约1.5%。我们认为，这样的冲击幅度应该在可以控制的范围之内。
显然，出口下滑的幅度和持续期间仍存在恶化风险，同时交通运输、金融及其他服务业等出口相关行业遭受的间接损失也有可能扩大。能否抵消外部需求放缓所带来的负面影响，将更多地取决于亚洲刺激内需以及开发新的市场的能力。鉴于亚洲经济基本面稳固——良好的财政状况、巨额外汇储备、未受损害的金融体系、有限的杠杆率以及通胀压力消退——我们对亚洲的增长前景仍然比较乐观。
正是这些因素，使得亚洲的经济形势有别于西方。亚洲正面临周期性经济下滑，而经济的结构性因素致使后者还将在一段时间内挣扎于危机之中。一旦2009年下半年金融危机对出口的冲击力度趋于明朗，我们对当前亚洲具备好于其他地区以及自身历史水平的绝缘性的判断将得到验证。实际上，一旦周期性调整结束，亚洲经济将变得更为强劲。并且，当前危机迫使全球金融格局进行结构性调整，亚洲将在世界经济中占据更重要的位置。
除亚洲整体经济增长前景以外，2009年亚洲还将出现三大值得关注的趋势：
1.去杠杆化。与西方资产和信贷的巨大泡沫急剧收缩迫使金融机构迅速去杠杆化、央行被迫大力放松货币政策来缓解流动性紧张不同，亚洲的资产泡沫相对缺乏，杠杆化程度相对不高，这意味着大部分去杠杆化压力被局限在外向型金融领域。对于资本市场相对封闭的经济体来说，放松货币的目的主要在于促进经济增长，而不是出于对流动性的担心。因此，2009年，特别是在最初的流动性震荡基本被吸收以后，亚洲经济体货币政策放松的速度和幅度将表现出差异。内在经济增长动能较弱的经济体，如泰国和台湾地区，将在较长时期内进一步实行幅度较大的货币政策；内需较为强劲经济体，如中国和印度，利率水平可能会较早地到达周期性底部。
2.通货紧缩。随着大宗商品价格回落和外部需求放缓，2009年价格稳定面临的主要威胁将从通胀转为通缩。尽管很多经济体大力放松货币政策，但由于全球去杠杆化浪潮的巨大冲力、市场避险情绪加重，以及信贷状况的恶化，流动性紧张的局面还将在一段时间内持续。但是，与历次金融危机中金融体系遭受重创、经济陷入深度衰退的情况相比，当前的通缩压力的程度和冲击应该会弱一些。2009年上半年，一旦大宗商品价格的高基数效应逐步消失，需求萎靡的状况开始好转，预计价格水平将逐渐恢复正常。
3.货币贬值。市场需求和情绪低迷，美元去杠杆化以及防御性政策的运用，将使得2009年上半年亚洲货币整体走弱。部分货币，比如韩元，可能处于套利交易平仓、经济基本面走弱以及不够恰当的政策运用所带来的压力之下，从而面临巨大的下行压力。当前最重要的是避免亚洲货币出现竞争性贬值，由于中国在区域和全球贸易中举足轻重的地位，这一点在很大程度上取决于人民币的表现。尽管市场普遍预期2009年人民币将小幅贬值，但我们相信，北京非常清楚保持人民币 （对美元）汇率稳定的重要性，因而避免本地区外汇市场动荡。因此，亚洲货币的贬值幅度将非常有限，并且，随着2009年晚些时候亚洲经济前景转好以及美元走弱，亚洲货币走势甚至可能出现逆转。
（本文作者为渣打银行亚洲区总经济师）
亚洲2009：去杠杆化、通缩、货币贬值
关家明
401
2009-01-05
关家明
亚洲经济形势将恶化，但不是最糟的
2009年，亚洲将经历更加艰难的旅程。预计区内各经济体的形势可能更加严峻。但亚洲受冲击的程度不是全球最严重的，同时本次金融危机也不是亚洲曾经经历过的最严重的危机。长期来看，如果应对得当，亚洲甚至能够得大于失，在危机的狂风暴雨中成就更为巩固的经济基本面，提升自身在全球经济中的地位。
相当长一段时期内，我们坚持认为，亚洲并未脱钩于当前危机，但当前亚洲的绝缘性强于其他地区和自身历史水平。进入2009年，这场由次贷引发的金融危机，对亚洲造成的直接冲击将分三个不同阶段表现出来。时间将会验证我们对亚洲经济的此种判断。
直接冲击的第一阶段——即持有次级债、CDO、CLO等美国毒资产带来的损失——这一阶段亚洲几乎没有受损， “脱钩说”似乎应验。与欧洲不同，亚洲此类投资敞口相对较小使其在很大程度上逃过一劫。并不是因为亚洲投资者多么有先见之明，更重要的原因是这些结构性产品过于复杂，亚洲投资者一般难以理解，并且 （经过历次金融危机的洗礼），亚洲投资者的投资风格趋向保守，鲜有过高的风险偏好。
直接冲击的第二阶段——即全球主要金融市场出现严重的功能瘫痪，西方金融机构剧烈的大规模去杠杆化趋势带来流动性紧张——亚洲在这一阶段受到一定程度影响，并仍在努力应对。受雷曼兄弟倒闭及由此导致信贷市场出现的连锁反应加剧了市场动荡，韩国等亚洲经济体面临较为严重的流动性压力。08年年末及09年1月底春节前夕，市场流动性将更趋紧张，而美元去杠杆化过程还将继续，流动性紧张的局面可能会至少持续到2009年上半年。
不过，亚洲可观的外汇储备和货币政策的大尺度放松使本地区免于爆发严重的流动性危机，部分经济体可能需要别国央行的双边货币互换安排，乃至IMF资金援助来获得外部流动性支持。美联储的300亿美元货币互换安排 （目前在亚洲只包括韩国和新加坡两个国家），以及东盟+3（中国、日本、韩国）各国央行或将推出的800亿美元多边回购安排可能需要加大力度、加快速度或拓宽范围，以构筑更为全面综合的安全网。我们对亚洲巨额外汇储备 （总额超过4万亿美元）能够避免亚洲出现剧烈的流动性危机持乐观态度，但需要亚洲各经济体尽快携起手来共赴时艰。考虑到目前市场的紧张情绪以及金融危机的高度传染性，如果一个关键成员陷入流动性紧缩泥沼，其他经济体很难相安无事。
直接冲击的第三阶段，或许也是最强烈的阶段——即金融危机导致出口下滑——预计这可能贯穿2009年全年。2001-2002年全球经济放缓期间，美欧进口下降的趋势持续了两年到两年半，同比降幅均高达30%，日本进口下降22%。由于亚洲经济严重依赖出口，因此相对容受到冲击。2001-2002年期间，亚洲国家应对出口冲击的情况相对还不错：美国和日本对亚洲进口同比分别下降18.5%和20%，而欧洲对亚洲进口仅下降了1.4%。2008年8-9月，虽然美国整体进口下降了10%，但美国对亚洲进口仍以个位数增长率增长。
2007年，亚洲发展中国家出口总额为3.3万亿美元，其中对美国、欧洲和日本的出口分别占到15%、16%和8%。假设2009年这三个主要市场对亚洲的进口额下滑30% （跌幅超过2001-2002年），则亚洲出口总额将降低12%。假定出口中本地创造的附加值占30%，则意味着亚洲的直接收入损失将达1,150亿美元，占亚洲发展中国家GDP总量约1.5%。我们认为，这样的冲击幅度应该在可以控制的范围之内。
显然，出口下滑的幅度和持续期间仍存在恶化风险，同时交通运输、金融及其他服务业等出口相关行业遭受的间接损失也有可能扩大。能否抵消外部需求放缓所带来的负面影响，将更多地取决于亚洲刺激内需以及开发新的市场的能力。鉴于亚洲经济基本面稳固——良好的财政状况、巨额外汇储备、未受损害的金融体系、有限的杠杆率以及通胀压力消退——我们对亚洲的增长前景仍然比较乐观。
正是这些因素，使得亚洲的经济形势有别于西方。亚洲正面临周期性经济下滑，而经济的结构性因素致使后者还将在一段时间内挣扎于危机之中。一旦2009年下半年金融危机对出口的冲击力度趋于明朗，我们对当前亚洲具备好于其他地区以及自身历史水平的绝缘性的判断将得到验证。实际上，一旦周期性调整结束，亚洲经济将变得更为强劲。并且，当前危机迫使全球金融格局进行结构性调整，亚洲将在世界经济中占据更重要的位置。
除亚洲整体经济增长前景以外，2009年亚洲还将出现三大值得关注的趋势：
1.去杠杆化。与西方资产和信贷的巨大泡沫急剧收缩迫使金融机构迅速去杠杆化、央行被迫大力放松货币政策来缓解流动性紧张不同，亚洲的资产泡沫相对缺乏，杠杆化程度相对不高，这意味着大部分去杠杆化压力被局限在外向型金融领域。对于资本市场相对封闭的经济体来说，放松货币的目的主要在于促进经济增长，而不是出于对流动性的担心。因此，2009年，特别是在最初的流动性震荡基本被吸收以后，亚洲经济体货币政策放松的速度和幅度将表现出差异。内在经济增长动能较弱的经济体，如泰国和台湾地区，将在较长时期内进一步实行幅度较大的货币政策；内需较为强劲经济体，如中国和印度，利率水平可能会较早地到达周期性底部。
2.通货紧缩。随着大宗商品价格回落和外部需求放缓，2009年价格稳定面临的主要威胁将从通胀转为通缩。尽管很多经济体大力放松货币政策，但由于全球去杠杆化浪潮的巨大冲力、市场避险情绪加重，以及信贷状况的恶化，流动性紧张的局面还将在一段时间内持续。但是，与历次金融危机中金融体系遭受重创、经济陷入深度衰退的情况相比，当前的通缩压力的程度和冲击应该会弱一些。2009年上半年，一旦大宗商品价格的高基数效应逐步消失，需求萎靡的状况开始好转，预计价格水平将逐渐恢复正常。
3.货币贬值。市场需求和情绪低迷，美元去杠杆化以及防御性政策的运用，将使得2009年上半年亚洲货币整体走弱。部分货币，比如韩元，可能处于套利交易平仓、经济基本面走弱以及不够恰当的政策运用所带来的压力之下，从而面临巨大的下行压力。当前最重要的是避免亚洲货币出现竞争性贬值，由于中国在区域和全球贸易中举足轻重的地位，这一点在很大程度上取决于人民币的表现。尽管市场普遍预期2009年人民币将小幅贬值，但我们相信，北京非常清楚保持人民币 （对美元）汇率稳定的重要性，因而避免本地区外汇市场动荡。因此，亚洲货币的贬值幅度将非常有限，并且，随着2009年晚些时候亚洲经济前景转好以及美元走弱，亚洲货币走势甚至可能出现逆转。
（本文作者为渣打银行亚洲区总经济师）
亚洲2009：去杠杆化、通缩、货币贬值
关家明
401
2009-01-05
关家明
亚洲经济形势将恶化，但不是最糟的
2009年，亚洲将经历更加艰难的旅程。预计区内各经济体的形势可能更加严峻。但亚洲受冲击的程度不是全球最严重的，同时本次金融危机也不是亚洲曾经经历过的最严重的危机。长期来看，如果应对得当，亚洲甚至能够得大于失，在危机的狂风暴雨中成就更为巩固的经济基本面，提升自身在全球经济中的地位。
相当长一段时期内，我们坚持认为，亚洲并未脱钩于当前危机，但当前亚洲的绝缘性强于其他地区和自身历史水平。进入2009年，这场由次贷引发的金融危机，对亚洲造成的直接冲击将分三个不同阶段表现出来。时间将会验证我们对亚洲经济的此种判断。
直接冲击的第一阶段——即持有次级债、CDO、CLO等美国毒资产带来的损失——这一阶段亚洲几乎没有受损， “脱钩说”似乎应验。与欧洲不同，亚洲此类投资敞口相对较小使其在很大程度上逃过一劫。并不是因为亚洲投资者多么有先见之明，更重要的原因是这些结构性产品过于复杂，亚洲投资者一般难以理解，并且 （经过历次金融危机的洗礼），亚洲投资者的投资风格趋向保守，鲜有过高的风险偏好。
直接冲击的第二阶段——即全球主要金融市场出现严重的功能瘫痪，西方金融机构剧烈的大规模去杠杆化趋势带来流动性紧张——亚洲在这一阶段受到一定程度影响，并仍在努力应对。受雷曼兄弟倒闭及由此导致信贷市场出现的连锁反应加剧了市场动荡，韩国等亚洲经济体面临较为严重的流动性压力。08年年末及09年1月底春节前夕，市场流动性将更趋紧张，而美元去杠杆化过程还将继续，流动性紧张的局面可能会至少持续到2009年上半年。
不过，亚洲可观的外汇储备和货币政策的大尺度放松使本地区免于爆发严重的流动性危机，部分经济体可能需要别国央行的双边货币互换安排，乃至IMF资金援助来获得外部流动性支持。美联储的300亿美元货币互换安排 （目前在亚洲只包括韩国和新加坡两个国家），以及东盟+3（中国、日本、韩国）各国央行或将推出的800亿美元多边回购安排可能需要加大力度、加快速度或拓宽范围，以构筑更为全面综合的安全网。我们对亚洲巨额外汇储备 （总额超过4万亿美元）能够避免亚洲出现剧烈的流动性危机持乐观态度，但需要亚洲各经济体尽快携起手来共赴时艰。考虑到目前市场的紧张情绪以及金融危机的高度传染性，如果一个关键成员陷入流动性紧缩泥沼，其他经济体很难相安无事。
直接冲击的第三阶段，或许也是最强烈的阶段——即金融危机导致出口下滑——预计这可能贯穿2009年全年。2001-2002年全球经济放缓期间，美欧进口下降的趋势持续了两年到两年半，同比降幅均高达30%，日本进口下降22%。由于亚洲经济严重依赖出口，因此相对容受到冲击。2001-2002年期间，亚洲国家应对出口冲击的情况相对还不错：美国和日本对亚洲进口同比分别下降18.5%和20%，而欧洲对亚洲进口仅下降了1.4%。2008年8-9月，虽然美国整体进口下降了10%，但美国对亚洲进口仍以个位数增长率增长。
2007年，亚洲发展中国家出口总额为3.3万亿美元，其中对美国、欧洲和日本的出口分别占到15%、16%和8%。假设2009年这三个主要市场对亚洲的进口额下滑30% （跌幅超过2001-2002年），则亚洲出口总额将降低12%。假定出口中本地创造的附加值占30%，则意味着亚洲的直接收入损失将达1,150亿美元，占亚洲发展中国家GDP总量约1.5%。我们认为，这样的冲击幅度应该在可以控制的范围之内。
显然，出口下滑的幅度和持续期间仍存在恶化风险，同时交通运输、金融及其他服务业等出口相关行业遭受的间接损失也有可能扩大。能否抵消外部需求放缓所带来的负面影响，将更多地取决于亚洲刺激内需以及开发新的市场的能力。鉴于亚洲经济基本面稳固——良好的财政状况、巨额外汇储备、未受损害的金融体系、有限的杠杆率以及通胀压力消退——我们对亚洲的增长前景仍然比较乐观。
正是这些因素，使得亚洲的经济形势有别于西方。亚洲正面临周期性经济下滑，而经济的结构性因素致使后者还将在一段时间内挣扎于危机之中。一旦2009年下半年金融危机对出口的冲击力度趋于明朗，我们对当前亚洲具备好于其他地区以及自身历史水平的绝缘性的判断将得到验证。实际上，一旦周期性调整结束，亚洲经济将变得更为强劲。并且，当前危机迫使全球金融格局进行结构性调整，亚洲将在世界经济中占据更重要的位置。
除亚洲整体经济增长前景以外，2009年亚洲还将出现三大值得关注的趋势：
1.去杠杆化。与西方资产和信贷的巨大泡沫急剧收缩迫使金融机构迅速去杠杆化、央行被迫大力放松货币政策来缓解流动性紧张不同，亚洲的资产泡沫相对缺乏，杠杆化程度相对不高，这意味着大部分去杠杆化压力被局限在外向型金融领域。对于资本市场相对封闭的经济体来说，放松货币的目的主要在于促进经济增长，而不是出于对流动性的担心。因此，2009年，特别是在最初的流动性震荡基本被吸收以后，亚洲经济体货币政策放松的速度和幅度将表现出差异。内在经济增长动能较弱的经济体，如泰国和台湾地区，将在较长时期内进一步实行幅度较大的货币政策；内需较为强劲经济体，如中国和印度，利率水平可能会较早地到达周期性底部。
2.通货紧缩。随着大宗商品价格回落和外部需求放缓，2009年价格稳定面临的主要威胁将从通胀转为通缩。尽管很多经济体大力放松货币政策，但由于全球去杠杆化浪潮的巨大冲力、市场避险情绪加重，以及信贷状况的恶化，流动性紧张的局面还将在一段时间内持续。但是，与历次金融危机中金融体系遭受重创、经济陷入深度衰退的情况相比，当前的通缩压力的程度和冲击应该会弱一些。2009年上半年，一旦大宗商品价格的高基数效应逐步消失，需求萎靡的状况开始好转，预计价格水平将逐渐恢复正常。
3.货币贬值。市场需求和情绪低迷，美元去杠杆化以及防御性政策的运用，将使得2009年上半年亚洲货币整体走弱。部分货币，比如韩元，可能处于套利交易平仓、经济基本面走弱以及不够恰当的政策运用所带来的压力之下，从而面临巨大的下行压力。当前最重要的是避免亚洲货币出现竞争性贬值，由于中国在区域和全球贸易中举足轻重的地位，这一点在很大程度上取决于人民币的表现。尽管市场普遍预期2009年人民币将小幅贬值，但我们相信，北京非常清楚保持人民币 （对美元）汇率稳定的重要性，因而避免本地区外汇市场动荡。因此，亚洲货币的贬值幅度将非常有限，并且，随着2009年晚些时候亚洲经济前景转好以及美元走弱，亚洲货币走势甚至可能出现逆转。
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