记者 欧阳晓红 这个世界正在发生什么？如果中国大幅提高赤字率，会对经济产生什么影响？面对经济挑战，中国有何应对工具？赤字率的“安全线”又该如何界定？

当前，中国经济正处于周期性调整阶段，面临房地产市场需求持续下滑、地方政府债务压力加大、经济增长动能转换阵痛、有效需求不足等挑战。对此，中国新供给五十人论坛理事、望正资本全球宏观对冲基金董事长刘陈杰提出了一剂独特的“综合解药”——姑且称之为“三心三点”，即“耐心、信心和平常心”与“提高3个百分点的财政赤字率”。

在刘陈杰看来，耐心、信心和平常心，代表着对经济周期性调整的理解与包容，而提高赤字率的“3个百分点”则成为硬约束下不可或缺的具体行动。二者相辅相成，共同构建了应对经济挑战的整体思维方式——一种兼顾短期刺激与长期可持续发展的全局观。

这不仅仅是一个政策建议，也是一种面对当前复杂经济环境的全新思维框架。

正如历史学家托马斯·卡莱尔所言：“困难是我们的恩人，因为它能让我们成长。”在刘陈杰看来，面临当前的经济挑战，单靠市场的自我调节已显得力不从心，必须依靠财政政策的积极干预来确保经济稳中求进。

全球经济之困

：你曾任高盛中国首席策略分析师，亦曾供职于世界银行经济部，如何看待全球经济的趋势？当下的中国经济正在发生什么？

刘陈杰：全球经济正面临增长放缓的风险。尽管美国货币政策紧缩的步伐有所减缓，包括将在今年9月大概率降息，但并未有效恢复经济增长的动能。随着财政政策空间缩小、居民超额储蓄的消退，以及疫情期间货币政策红利的逐渐减弱，美国的服务和商品消费增长乏力，这对全球经济复苏形成了拖累。

欧洲经济在通胀高企和能源危机的影响下缓慢复苏，新兴市场经济体则面临资本外流和货币贬值的压力，这些因素加剧了全球经济增长的不确定性。

中国经济当前正面临多重调整和挑战。首先是房地产市场的深度调整，供需结构发生了系统性变化。人口结构变化、城镇化速度放缓和收入增长预期下降等因素导致需求中枢持续下移，房地产市场需求疲软，预计未来几年年均销售面积可能从10亿平方米降至8亿—9亿平方米，甚至更低，对经济增长形成显著影响。

其次是地方政府债务问题。过去依靠债务推动经济增长的模式已接近尾声，地方政府债务总规模接近100万亿元，占2023年名义GDP（国内生产总值）的78%。债务扩张若持续下去，将对金融稳定和经济发展构成威胁。地方政府融资平台的利息负担不仅压缩了财政空间，也会影响整体经济稳定。

另外，经济目前遭遇了“资产负债表衰退”阶段，表现为资产价格下跌、居民和企业资产负债表恶化，以及地方政府债务收缩。在这种背景下，居民和企业的消费与投资意愿减弱，形成了需求疲软和债务收缩的负向循环，进一步抑制了经济动能。

同时，投资回报率也在下降。自2008年以来，中国实体经济投资回报率持续下降，并在2014年降至金融市场的无风险融资成本附近。这意味着流动性进入实体经济的意愿在下降，而更倾向于在各类资产之间空转，形成局部泡沫，威胁经济和金融稳定。

怎么办？我认为，未来提升实体经济投资回报率的关键在于推动改革红利的释放、提升人口质量和资源禀赋，以及在中高端制造业中持续增加资本投入。

全球经济的不确定性加剧，中国经济面临房地产市场调整、地方债务问题等多重压力，这些因素共同构成了当前宏观经济形势的核心背景。

随着中国经济进入调整期，货币政策的边际效应减弱，降低利率或放松货币政策无法有效刺激需求。尤其是在房地产市场需求系统性下降的背景下，利率调整难以逆转这种趋势。因此，仅依靠货币政策不足以持续推动经济复苏。

建议采取更积极的财政政策，如提高赤字率来支撑需求，同时为经济结构性改革赢得时间和信心。以“耐心、信心和平常心”的策略，积极应对经济结构调整和推动可持续增长。

“3个百分点的财政赤字率”

：你建议“财政赤字率提高3个百分点”，为什么会是这个数字？可以如何应对当前的经济挑战？

刘陈杰：我们建议将财政赤字率提高3个百分点，是为了在当前经济环境下发挥更强的财政作用。

首先，1个百分点用于补贴居民消费和企业税收减免。增加的1个百分点赤字率应优先用于直接补贴居民消费，尤其是对低收入群体进行支持。同时，通过减税或补贴等措施，帮助中小企业减轻负担，直接增强内需，恢复市场信心。这一部分支出可以迅速增强消费活力，为经济增长提供基础支撑。

其次，1个百分点用于帮助地方政府偿还债务与支持民营企业。面对地方政府债务压力加大的情况，用1个百分点的赤字率来帮助地方政府偿还历史债务，尤其是偿还对民营企业工程项目的欠款。这将有助于恢复民营企业的信心，减少他们的资金压力，从而促进更多的民间投资和经济活力。

最后，1个百分点应投资于科技创新和高端制造等新兴产业，特别是科技创新、高端制造、生物医药等领域。这些投入将用于提升国家的创新能力，推动全要素生产率的提高，从而为中国经济的长期增长提供新的动能。

这种安排旨在平衡短期需求和长期需求，确保经济发展的可持续性。

重新定义“安全”赤字率

：按照欧洲《马斯特里赫特条约》规定，赤字率标准为3%，你如何看待传统的财政赤字率标准？

刘陈杰：事实上，欧洲《马斯特里赫特条约》规定的3%财政赤字率标准并不科学，也不具备普遍适用性。这一标准制定于1992年，具有明显的时代局限性，最初是为了统一欧盟成员国的经济政策，并作为加入欧盟的门槛条件，而不是一个普遍适用于所有经济体的标准。

当时的设置3%的赤字率并没有严谨的理论依据或准确的测算基础，仅仅是几个专家达成的共识，具有相对随意性。更重要的是，欧洲国家在实践中也并未严格遵守这一标准。例如，在2008年全球金融危机期间和之后，许多欧洲国家都大幅突破了3%的赤字率标准，却没有因此立即陷入不可控的财政危机。

我觉得判断一个国家的财政赤字率是否安全，不能简单地按照3%的标准，而应根据经济增长率、债务率与赤字率之间的动态平衡来确定。只要财政赤字率小于经济增长率减去利息率的差值，从长期来看，财政赤字率就是安全的。这是因为，经济增长带来的回报能够抵消债务融资的成本，从而确保财政的可持续性。

：应该如何重新定义“安全”的赤字率？

刘陈杰：中国的财政政策不应拘泥于这一传统的赤字率上限。在当前经济背景下，可以考虑提高赤字率至3.6%，甚至更高。建议赤字率可以适度提高到4.5%甚至5%，以更有效地支持经济增长和结构性改革。实际上，“安全”的赤字率是一个动态概念，应根据实际经济增长和债务可持续性来决定。在经济面临挑战较大的时期，可以容许更高的赤字率；待经济恢复稳定后，再逐步降低赤字率，保持财政健康。

：就此，有哪些国际经验可供借鉴？

刘陈杰：事实上，包括美国和日本在内的许多国家在面对经济危机或增长放缓时，都曾临时提高财政赤字率。例如，美国在2008年全球金融危机期间和2020年新冠疫情期间大幅提高了赤字率，日本则长期维持较高的赤字率水平。这些国家的经验表明，只要经济增长能够维持在高于债务成本的水平，较高的财政赤字是可行的，甚至是必要的。

在关键时刻，财政政策在特定环境中的重要性不容忽视。中国应根据当前的经济形势，采取更加灵活的财政政策，以应对经济结构调整和全球经济不确定性所带来的挑战。适度提高赤字率不仅可以为中国的经济结构调整提供支撑，还能用于支持科技创新和提升全要素生产率，为未来经济增长提供必要的资金保障。

总的来说，中国不应拘泥于传统的3%赤字率标准，而是应根据实际的经济环境、增长潜力和政策需求来动态调整赤字率。通过适度提高赤字率和积极的财政政策，支持经济增长和结构性改革，确保财政的长期可持续性。这种灵活且适应性强的财政策略将有助于中国在复杂多变的全球经济环境中保持稳健发展。

“三心”：面对经济调整的冷静智慧

：你提到当前中国经济正处于一个较长的调整周期。为什么这次调整会更持久？何谓“三心”之治？

刘陈杰：首先是耐心。这次调整确实与以往不同，因为当前经济面临的挑战具有深层次和结构性特点。例如，房地产市场的供需关系已发生系统性变化，需求中枢的下降并非短期现象，而是由人口结构变化、城镇化速度放缓及过去几年需求透支等多重因素造成的。利率调整或政策松绑无法迅速逆转这一趋势，因此，无论是政策制定者还是投资者，都需要耐心等待市场的重新平衡。同时，还需保持信心与平常心，避免急于通过短期政策刺激来扭转局面。

其次是信心。尽管当前经济面临多重挑战，但中国经济的基本面依然具有强大的韧性和潜力。尤其是在科技创新和高端制造业等领域，中国拥有广阔的发展空间。相信通过合理的政策支持和持续的结构性改革，可以逐步激发经济增长的内生动力，重建市场信心。

最后是平常心。平常心是一种应对不确定性的态度。在当前复杂的经济环境下，不应被短期波动所左右，而是要从常识和实际出发，理性分析经济形势，稳步推进结构性改革和政策调整。这种冷静、理性的态度有助于从容应对市场上的各种不确定性和挑战。

我认为，在面对经济调整和市场波动时，关键在于保持冷静的头脑，不被短期波动和外部不确定性所左右。各方应从实际出发，基于常识和理性分析，避免情绪化决策。经济的复苏需要时间来消化过去过度扩张的负面效应，因此，我们更需要耐心、信心和平常心来面对这一调整周期。

：“三心三点”策略会产生怎样的效果？

刘陈杰：“三心三点”并非简单的政策调整，而是一种针对当前经济调整的应对策略。通过这些措施，政府或能够弥补需求不足，为结构性改革赢得时间和空间。

首先是弥补需求缺口。通过提高财政赤字率，政府可以直接刺激内需，支撑经济运行，为结构性改革和经济调整创造更有利的环境。增加的财政支出能够在短期内缓解经济下行压力，同时为长期改革奠定基础。

其次是促进信心恢复。合理的财政政策可以有效提振市场信心，激发投资和消费行为，逐步形成正向循环。信心的恢复对于经济的稳健运行至关重要，因为它能够带动民营企业和居民对未来的预期，从而增加投资和消费。

最后是支持长期增长。加大对新兴产业的投资和支持，不仅有助于抵御短期经济波动，还能为中国经济的长期发展打下坚实基础。通过对科技创新、高端制造、生物医药等领域的支持，可以提高全要素生产率，为经济转型提供新的动能。

通过这三个方向的财政支出，可以实现多重目标：稳住经济基本面，保障民生和地方政府的正常运转；激发市场信心，促使民营企业和居民增加投资和消费；支持新兴产业，确保经济结构调整和长远发展。同时，提高赤字率并非长期措施，而应在经济恢复正常后逐步回落，以确保财政的可持续性。这一方案的核心是通过结构性调整，最大化释放财政政策的潜力，推动中国经济平稳过渡到新的增长阶段。

：怎样才能真正保持信心？

刘陈杰：正如古希腊悲剧作家埃斯库罗斯所言：“只有在风暴中，才能看到真正的水手。”面对挑战，我们必须保持信心——中国的经济基本面依然坚实。我们拥有巨大的科技创新潜力和产业升级空间，通过结构性改革和政策支持，可以重建经济增长的内生动力。信心源于对中国经济长期发展潜力的深刻认知，以及对我们应对挑战和实现经济转型能力的信任。

资产配置对策

：在当前的经济形势下，你们在投资策略和资产配置方面有哪些核心观点？哪些行业或领域值得特别关注？

刘陈杰：基于自上而下的大类资产配置和研究，我们认为汽车、电子、智能制造等行业保持高景气度，智能驾驶、MR（混合现实）、机器人等新兴产业正处于爆发前夜，未来发展趋势十分明确。我们的投资策略核心在于抓住经济结构性变化带来的机遇。随着中国经济从高速增长转向高质量增长，科技创新、高端制造、新能源等新兴产业将成为经济的主要推动力。因此，我们逐步将投资配置转向这些领域，提前布局以捕捉未来的增长机会。

在当前全球经济不确定性加剧的背景下，我们建议投资者关注具有稳定现金流的资产，如原材料和必需品，它们在这样的经济环境中往往表现较好。此外，政府应积极发挥作用，通过支持性政策和结构性改革，为经济持续恢复创造条件。正如凯恩斯所言：“在长远中，我们都死了。”政府不能等待市场自发调整，而是应采取主动措施。

：如何看待中国经济结构的变化，这对未来的投资策略和资产配置有何影响？

刘陈杰：中国经济的产业结构正在发生深刻变化。传统的房地产、基建等行业的驱动力逐渐减弱，而科技创新、绿色能源和高端制造等新兴产业将成为新的增长引擎。投资策略需要顺应这种趋势，提前布局这些具有长期增长潜力的行业。同时，面对经济转型期的不确定性，我们在资产配置中还需增加抗风险资产，以确保在市场波动中获得稳健回报。

：面对当前复杂的经济形势，你对政策制定者和投资者有什么寄语或建议？

刘陈杰：面对挑战，其实答案很简单，就是保持“三心”：耐心、信心和平常心。耐心等待经济结构调整的完成，充分相信中国经济的韧性和潜力，以平常心应对短期波动。同时，政策制定者应采取更为积极的财政政策，增加财政支出，支持内需和创新产业的成长。正如凯恩斯所说：“在关键时刻，政府果断行动，才能为经济注入新的活力。”只有在各方保持冷静和理性的同时，积极推动改革，才能为中国经济的未来发展奠定坚实基础。