经济观察报 记者 蔡越坤 8月份以来，任明精心筛选并确定了一家合作伙伴——广东温氏投资有限公司（下称“温氏投资”）。

任明是西安财金投资管理有限公司（下称“西安财金”）的副总经理。他所在的公司是西安市国有金融资本综合管理运营专业化公司，目前受托管理西安多只百亿级别的国资投资基金。

温氏投资欲寻求西安财金的合作，共同成立一只私募股权基金。温氏投资是知名现代农牧企业温氏股份（300498.SZ）的全资子公司。

此前，西安财金派团队到广东对温氏投资进行了多轮现场尽职调查，并与后者进行了多次讨论。近期，任明接连参加了公司的多场投资决策委员会会议，讨论温氏投资能否获得融资。

8月27日上午，西安财金内部的投资评审会对这笔投资进行评估，最终通过了该投资项目。

近年来，国资LP（有限合伙人）在一级市场扮演了越来越重要的出资主力的角色。这不仅体现在LP的出资层面，也表现在GP（普通合伙人）和直接投资（直投）层面，国有资本的活跃度和影响力在持续增强。从国家大基金，到各省市政府引导基金，纷纷开始与GP们合作投资新兴产业。

西安财金便是地方国资创投进击布局的一个样本。2024年上半年，创投市场新成立基金数量同比大幅回落，募资规模接近腰斩，像西安财金这样的国资力量开始“带头冲锋”。

“带头冲锋”

8月27日下午，温氏股份披露，温氏投资拟与温润（珠海）私募基金管理合伙企业（有限合伙）（下称“温润投资”）、温润新材叁号（珠海）股权投资基金合伙企业（有限合伙）、陕西省政府投资引导基金合伙企业（有限合伙）（下称“陕西省政府引导基金”）、西安市创新投资基金合伙企业（有限合伙）（下称“西安创新基金”），共同投资温润（陕西）新材制造私募股权投资基金合伙企业（有限合伙）（暂定名，下称“温润新材制造基金”）。

温氏股份公告显示，温润新材制造基金规模不超过6亿元，温氏投资出资不超过2.9999亿元。基金管理人为温润投资，其为温氏投资旗下管理人平台。其中，基金LP陕西省政府引导基金出资1.20亿元，西安创新基金出资1.50亿元。

这是西安创新基金多笔投资中的一个典型案例。截至2024年8月27日，西安创新基金累计决策成立市场化子基金51支，总规模为334.30亿元，其中西安创新基金认缴出资82.26亿元，占比24.61%；子基金投资落地项目478个，金额达到87.53亿元。

西安财金受托管理的西安创新基金等国资背景的资金，成为创投领域的重要冲锋力量。

投中发布的数据显示，2024上半年，创投市场新成立基金2393支，同比减少39%，环比下降45%；募集规模为2195亿美元，同比减少38%，环比减少15%。

根据投中发布的《2019—2023年国资平台分析报告》，目前全国国资主体数量为23014家；有5981家国资GP和16205家国资LP。此外，在2019年至2023年，国资直接投资企业数为 12852家，直接投资金额为15868.49亿元。同一时期，全国有38279家企业获得股权投资（不包括并购、新股发行），融资总金额达到62697.43亿元。这意味着大约每3家企业中，就有1家企业被国资机构直投。

清科研究数据指出，2024年上半年，我国股权投资市场新募人民币基金的LP披露认缴出资总规模超过5500亿元。政府引导基金和政府机构/出资平台的合计披露认缴出资金额超过2600亿元，占比达到46.9%，相比去年同期增长8.1%。产业资本的披露认缴出资金额超过1200亿元，占比达22.1%。

投中表示，创投市场正处于转折的关键阶段，募资愈发困难，市场大多依靠国资、政府提供主动力，各类资金配置偏好在经历不同程度的分化。在监管政策的调整、行业的出清、投资风格的改变以及投资者诉求切换之下，市场表现出前所未见的复杂性。从活跃机构中也不难看出，资管、国资背景愈发浓厚。

6月份，国务院办公厅印发的《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》提出“培育多元化创业投资主体”，发挥政府出资的创业投资基金作用。充分发挥国家新兴产业创业投资引导基金、国家中小企业发展基金、国家科技成果转化引导基金等作用，进一步做优做强，提高市场化运作效率，通过“母基金+参股+直投”方式支持战略性新兴产业和未来产业。

6月26日，国家中小企业发展基金发布公告称，完成第六批子基金设立任务，总规模为112亿元。

8月14日，创投数据服务商IT桔子发布《2024年中国城市国资投资活跃指数榜》，深圳、苏州、上海、合肥和北京作为前五名，是地方国资中的第一梯队，他们遥遥领先于第二梯队的无锡、广州、西安、成都、南京、杭州、珠海等城市国资队；第三梯队的长沙、武汉、济南、宁波、重庆、厦门等城市国资队在直接投资方面的活跃度相对偏低。

早在2015年左右，随着一批人民币基金的GP成立，市场上涌现出多种类型的LP，包括个人投资者、上市公司，以及家族信托等。彼时，国资LP并非为一级市场的主流。如今，国资LP缘何成为这个市场的主导机构？

多位受访GP管理人表示，一方面，受到外部环境和国际资本流动的影响，外资投入总量有所减少，特别是美元基金对地方企业的投资力度在近年持续减弱。另一方面，由于基金所投资企业的孵化和培育周期较长，以及基金投资的复杂性和技术难度等原因，民间资本在投资产业基金方面的比重也在逐渐降低。以往，包括上市公司、企业以及地方的资源型投资者在内的民间资本，对基金的投资越来越慎重，导致GP管理人从民间资本募资越来越难。

对于国资LP在一级市场“带头冲锋”的现状，西安财金副总经理王锋认为，近两年，国资作为LP，在地方投资产业领域的投资支持力度在增加，发挥的作用也在显著增强。在产业的培育和发展过程中，基金是支持实体经济发展的重要抓手。越早期的项目，不确定性和风险性就越高，但产业发展都有一个从小到大、由弱变强的过程，股权投资基金是帮助企业发展壮大的最为重要的金融工具，在外资和民间资本减少投资的情况下，国有资本的主动“补位”和积极作为，将对很多有潜力的优质企业的发展、壮大起到至关重要的作用。国资LP和国资基金，作为长期资本、战略资本和耐心资本，持续赋能科创企业，给好的研发和技术插上放大资金杠杆的翅膀，产业和资本才能双翼协同，飞得更高。

王锋认为，国资LP在一级市场中发挥着重要作用，支持地方产业经济发展和长期投资，而民间资本则提供了市场的灵活性和多样性。两者在市场中各有优势，共同推动了投资生态的发展。

逆行者

近期，西安财金拟通过旗下子基金对西安某生物制药企业进行股权投资。

新药的研发不同于仿制药，技术难度高、验证周期长、不确定性强。一款创新药从立项、研发到通过验证并面向市场，需要投入大量的人力、物力、财力。现在企业已步入到发展的关键时刻，迫切需要资金支持。

王锋发现，民营资本在创投圈开始变得更加慎重。如果国资不对某些有技术、有潜力的优质民营企业进行投资，可能会导致部分技术无法有效培育孵化以及错失市场机遇的风险。所以，他认为国资必须坚持服务实体经济发展和高质量发展的初心，加大对优质企业和潜力型科创企业的支持力度。

王锋称，此次投资将发挥国资LP的引领作用，吸引更多的社会资本投资。他在与企业接洽的过程中了解到，如果西安财金领投，其他社会资本表示也会跟进。因此，国资的投资信号对社会资本具有示范效应和带动作用。国资的投资决策不仅基于财务回报的考量，也考虑到对地方产业发展的支持和促进。

清科数据显示，2024年上半年，我国股权投资市场投资端持续下滑，案例数及金额同比降幅分别为37.6%、24.5%，若剔除上半年大连新达盟（600亿元）及2023年上半年中粮福临门（195亿元）的大额案例，投资金额同比降幅达38.7%。值得注意的是，剔除极值案例后，VC（风险投资）/PE（私募股权投资）投资金额排名前100的案例共吸纳1023.15亿元，占比52.0%，同比增加12.9个百分点，市场资金高度集中；其中，投资规模在10亿元及以上的案例主要分布在IT、半导体产业，且多数企业已有一定行业地位和影响力。

在王锋看来，在当前经济下行压力下，国有资本更应扮演好逆行者的角色，发挥好国有资本的市场化作用，通过投资筛选机制，协助国家和市场培育出更多优质企业，并帮助更多优质企业发展壮大。这是国资LP和国资基金的使命和目标。在市场好转时，国有资本可以适时退出，为新的投资者进入创造机会。穿越周期看市场，关注技术看企业，既投“大”，也扶“小”，引导区域资本市场持续健康发展。

“区域+”战略

随着地方政府产业基金的持续发展，国资LP正逐步在一级市场中占据主导地位。这一现象的背后，与国资LP承担着地方经济产业发展的职责息息相关。

王锋称，西安财金的定位是西安市财政职能的延伸，是西安市财政金融政策的承接者，承担着一定的政策性业务。通过构建“科创+”创新驱动服务体系和“区域+”综合金融服务体系，依托“政府引导基金+子基金+直投基金”集群，为科创企业提供全生命周期的“接力式”金融服务，引导培育长期资本和耐心资本投早、投小、投长期、投硬科技，多渠道、多方式支持科技成果转化，为科创企业提供源源不断的金融“活水”，更好地发挥“有为政府”与“有效市场”之间的桥梁和纽带作用。

8月份，西安财金“出手”参与了陕西光电子先导院科技有限公司（下称“光电子先导院”）的B轮融资，资金将主要用于其“先进光子器件工程创新平台”全面升级。

据悉，光电子先导院成立于2015年10月，是聚焦光子技术的共性技术服务平台。历经9年的发展，光电子先导院已建成光电芯片公共服务平台和先进光子器件工程创新平台。

6月21日，西安创新基金2024年子基金申报指南发布。该基金围绕西安市产业政策导向，引导社会资本投资关键性、创新型行业和薄弱环节，重点关注“投早、投小、投科技”，支持相关产业和领域发展。西安创新基金通过投资子基金和直接投资等方式，引导社会资本投资电子信息、人工智能、航空航天、新材料、新能源、生物医药等行业。

关于招募子基金的要求，申报指南明确提出返投要求，子基金投资于西安市辖区内（包括西咸新区）企业的金额原则上不低于西安创新基金出资额。

据悉，西安财金在进行项目投资时，战略重点之一是“区域+”。这意味着西安财金将专注于服务西安市内的区域性公司。他认为，通过这样的方式可以更好地促进地区经济的发展和企业的创新。

经济观察报关注到，全国各地政府出资的国资LP在设立之初，就已经对投资当地产业经济有了明确的要求。

8月21日，四川省政府产业投资引导基金正式亮相。四川省产业投资引导基金有限公司作为母基金公司正式揭牌成立，首期规模达200亿元。引导基金的组建设立，目的就是强化政府产业投资引导基金的功能和作用，充分激活市场机制，引导国资（国企）基金和市场化基金投早、投小、投长期、投硬科技。

王锋称，国资LP的角色不仅仅是资金的提供者，更重要的是扮演着引导和撬动的角色。政府性基金的核心作用是通过国有资金的先行投入，来吸引社会资本投入到特定的领域或项目中。通过国有资本的引领，带动更多的社会资本参与到产业的发展中来，从而实现资本的有效配置和产业的快速成长。

在国资LP“带头冲锋”的背后，与地方国资希望帮助地方政府招商引资息息相关。IT桔子研报指出，从投资项目所处的地域来看，地方国资的投资仍具有明显的地域倾向性，不管是新设立的创业企业，还是引进更成熟的企业的某一个环节，国资的希望是可落地，促进当地经济和产业发展。

退出关键期

在频频“出手”投资的同时，王锋坦言，在创投市场整体退出难的大环境下，部分已经投资的项目进入了退出关键期。

投中数据指出，2024上半年，共计有97家中企在中国内地、中国香港及美国上市，其中有55家上市公司的背后受到VC/PE机构支持，渗透率为56.7%，平均账面回报率为6.07倍。整体来看，IPO（首次公开募股）市场断崖式遇冷，中企成功IPO数量大幅减少，VC/PE渗透率同比小幅降低。此外，2024上半年随着监管政策和市场环境的变化，A股IPO“撤单”家数大幅超越历史同期水平。

据悉，西安创新基金体系累计投资支持钢研功能、欧中材料、诺维北斗等125家国家级、省级专精特新企业，泰力松、超晶科技等103家省级上市后备企业，其中奕斯伟等6家西安市企业已启动上市申报工作。

其中，爱科赛博（688719.SH）、知行科技（1274.HK）分别于2023年9月28日、12月20日登陆科创板及港交所。爱科赛博的主营业务为精密测试电源、精密特种电源和电能质量控制设备研发、生产和销售；知行科技是一家深耕自动驾驶领域的汽车系统集成商，为智能出行提供一系列自动驾驶解决方案及产品。

当前，一级市场面临的挑战主要体现在退出困难上。注册制实施后，许多股票上市出现破发现象，二级市场和一级市场之间价格倒挂，导致基金收益下降，影响了社会资本的投资意愿。IPO政策收紧，许多投资者因为退出难和收益不高而放慢了投资步伐，这反过来又加剧了募资的难度。目前市场上的谨慎态度进一步加剧了退出的困难。

任明认为，在国资LP作为耐心资本的情况下，退出策略变得尤为重要。在中国，IPO一直被创投圈视为最主要的退出通道。但随着市场环境的变化，目前，虽然IPO仍然是首选的退出途径，但国资LP也在考虑其他几种退出机制，具体包括：并购退出、新三板挂牌以及股权转让等可行的退出方式。

王锋表示，按照市场通行规则和中基协的指导标准，一般市场化投资基金的投资周期是七到八年，政府引导基金的投资周期一般是十年甚至是长期。对于西安财金而言，目前还身处第一个投资周期，大部分投资尚未到达退出阶段。从整体角度分析，国资LP近两年进行了不少笔投资，未来也面临着退出的问题。作为创投生态的营造者，国资LP正在积极寻找解决方案，例如，考虑设立S基金（二手份额转让基金）或接力基金，以支持科技企业的长期发展。同时，西安财金也在积极与各大交易所对接，尤其是北交所，以寻找退出机会。通过合理的、优化的退出路径实现资金循环，使国有资本能支持和帮助更多企业发展，最终实现良性循环和可持续发展。

在退出难的背景下，国资LP在出资时呈现放缓的趋势。中证鹏元评级称，新设股权投资基金速度有所减缓，再加上地方政府对创投机构募资和管理能力的考核趋严等影响，部分地方政府对引导基金的财政出资力度有所减弱。

任明称，尽管当前一级市场面临困难，但当下也是创投行业政策支持的高点。市场的低点与政策的高点必将融合，随着政策逐步落地，将推动市场向好的方向发展，形成上升的拐点。因此，目前是一个危机中蕴含机遇的时期。与以往互联网行业的打法不同，硬科技的发展思路标志着新周期的开始。运行良好的项目更有可能穿越周期，显示出其发展潜力。