21世纪经济报道记者  陈植  上海报道

7月31日，日本央行决定将短期利率由0-0.1%调高至0.25%同时，将每季度国债购买规模减少4000亿日元。

受此影响，日元兑美元汇率迎来一轮大涨行情。

截至8月1日17时30分，日元兑美元汇率徘徊在149.72附近，自4月以来首次上涨突破150整数关口。

正当市场预期日元大幅上涨将引发投向海外的日元利差交易资金大举回流之际，海外资本却率先趁着日元汇率大涨机会纷纷对日股进行获利了结离场，导致日本股市大跌。

8月1日当天，日本东证指数盘中跌幅一度达到3.9%，创下2020年4月以来的最大单日盘中跌幅。

“毫无疑问，日本央行鹰派货币政策收紧举措与日元大涨的双刃剑效应正开始显现。”一位华尔街对冲基金经理指出。

日元利差交易资本缘何“按兵不动”

在周三日本央行采取“加息+缩表”举措引发日元汇率大涨后，市场预期日元利差交易资金或将迅速大举回流日本本土。

法国兴业银行策略师Frank Benzimra表示，周三日本央行的加息举措，进一步放大了日元汇率的波动性。一些日元套利交易资金开始逆转，更重要的是，一些投向海外的日元利差交易资金可能会回流日本国内。

所谓日元利差交易，主要是日本本土投资者先借入低息日元放大资金杠杆，再兑换成美元等外币投资海外高收益债券，赚取可观的利差回报。但是，一旦日本央行加息+日元汇率大幅上涨，日元利差交易就会遇到较大麻烦——一是日本央行加息导致日元利差交易杠杆融资成本相应水涨船高，吞噬相当比例的海外投资收益。二是日元升值导致日元利差交易资金回流本土后，用外币所兑换到的日元资金相应缩水，同样会压缩海外投资的实际投资回报。

面对日本央行加息+日元大幅升值，日本本地投资者通常会迅速压缩日元利差交易规模，将资金回流日本本土，尽早获利了结落袋为安。

“但是，此次日本央行加息+缩表似乎尚未引发日元利差交易资金大举回流日本本土。”上述华尔街对冲基金经理向记者分析说。当前日元汇率大幅飙涨的主要推动力，是日本央行鹰派货币政策收紧举措导致部分全球投机者被迫削减日元空头头寸，以及华尔街基金主动买涨日元——与日元利差交易资金大举回流的关联性不高。

究其原因，尽管日本央行加息至0.25%，但与美元基准利率5.25%相比的差距依然较大，考虑到美元对日元的利差优势仍处于历史较高水准，众多日本本地投资者依然选择通过日元利差交易放大资金杠杆，投向美国债券或美国货币基金博取较高的利差收益。

此外，日本众多金融机构已针对日本央行加息所引发的日元汇率上涨趋势进行了汇率套期保值，令其日元利差交易（投向海外高收益债券）持仓基本不受日元汇率飙涨影响。

一位外汇经纪商向记者透露，当前大部分日元利差交易资金依然“留守”在海外金融市场，另一个不容忽视的原因是美联储降息步伐临近，正令美股有望再创新高与美债价格进一步上涨。在“赚钱效应”驱动下，他们也更愿意等待资产价格上涨，博取更可观的投资回报。

在他看来，日元利差交易资金若要大规模回流日本本土，可能会发生在9月后——若美联储在9月降息后，释放更快降息的信号，将令日元利差交易资金（日本本土投资者）感受到美元利差优势将超预期快速收窄，纷纷减仓海外资产并撤销日元利差交易头寸，引发更大规模的日元利差交易资金回流本土。

“到时，触发日元汇率进一步上涨的主角，才是日元利差交易回流。”这位外汇经纪商指出。

 海外资本率先抛售日股获利离场

在日元利差交易资金尚未回流之际，海外资本却率先趁着日元汇率上涨，纷纷对日股进行获利了结离场。

一位香港私募基金经理指出，8月1日日本股市大跌，主要受到两方面影响，一是日本央行加息导致日元汇率大涨，令日本企业出口竞争力下降，导致当天日本外贸型上市公司股价较大幅度回落，二是日本央行加息令日本民众购房综合成本上升与购房意愿下降，令日本房地产上市公司股价相应回落。但抛售这些日本上市公司股票的，除了部分日本本地投资机构，还有不少海外投资者。究其原因，是日元上涨令他们手里的日元能兑换到更多美元等外币，纷纷决定抛售日股与兑换外币“落袋为安”。

在他看来，此前，部分海外投资者纷纷追涨日本股市，就是为此而来。他们一方面看好日本经济增长与日本上市公司分红回购力度增加，另一方面则押注日元未来升值，或能带来更高的汇兑收益。

“这也是二季度日元汇率跌跌不休，但日本股市持续上涨的一大原因，因为不少海外投资者采取日元汇率越跌，越买入日经指数ETF的抄底做法。”这位香港私募基金经理告诉记者。如今，随着日元汇率大涨，他们开始迎来“收获季”。

也有业内人士指出，海外投资者获利了结离场，未必会对8月1日当天日经指数大跌产生较大影响。原因是他们抛售量明显低于日本投资机构的获利了结规模。

“需要注意的是，若日经指数短期内无法收复下跌失地，海外资本有可能会持续获利了结离场，对日经指数或构成更大的下跌压力。”前述新兴市场投资基金经理指出。

Saison Asset Management Co投资组合经理Tetsuo Seshimo表示，日本央行鹰派加息行动正引发海外投资者的两大担忧，一是日元大幅升值或令日本商品出口持续面临挑战，二是日本经济能否在货币紧缩步伐加快环境下保持稳定。由于存在着众多不确定性因素，未来海外投资者可能会进一步减持日本股票，借着日元汇率大涨机会“兑换更多外币”获利离场。

在多位业内人士看来，若日元利差交易资金回流量无法“对冲”海外资本撤离日股获利离场的资金流出量，日元汇率这轮上涨行情也可能很快“昙花一现”。