王庆/文 Q：请问重阳投资，如何解读2024年第一季度货币政策执行报告？

A：5月10日，中国人民银行发布2024年第一季度货币政策执行报告。报告整体延续了此前多次会议中对货币政策灵活适度、精准有效的定调，对海外经济明确做出“复苏前景和通胀回落仍存在不确定性”的判断，对国内经济更加积极乐观。我们认为报告中有以下几点值得关注：

保持货币信贷供给与实体经济高质量发展的有效融资需求相适配。从2023年三季度货币政策执行报告开始，央行不断提示要盘活存量资金、优化融资结构。在一季度报告中，央行通过专栏二说明当前并非货币供给不足，而是流动不畅；在专栏一中表述更加直接，随着经济结构转型，经济平稳增长并不一定需要信贷持续高增，过量贷款投放反而会加剧资金空转，强调要加快直接融资发展。这与目前信贷去杠杆、需求不振的宏观背景相一致，考虑到银行体系不断收窄的净息差和资本约束，央行对信贷结构的诉求大于总量，对目前信贷增速中枢下行是可接受的。4月社会融资和贷款增速的降低也是一种反映，但需要注意的是社融数据的负增长更多是由于季节性以及核算方式的变化，并非常态。

长期国债收益率应与未来经济向好的态势更加匹配。去年末以来长期国债收益率和期限利差不断下行，央行此前多次提示长债市场的风险，在一季度报告专栏四中又再度对其进行讨论，可见央行对目前长债收益率的关切。央行明确表态收益率下行是资产荒背景下保险等微观主体不断购债引起的。随着未来特别国债的发行，债券市场供求有望进一步趋于均衡，长期国债收益率与未来经济向好的态势将更加匹配。我们认为央行关注长债收益率，其着眼点不仅在于经济预期的前瞻引导，还在于避免金融机构久期风险，维护金融市场稳定。

继续强调推动社会综合融资成本稳中有降。结合此次报告中央行首次把推动物价温和回升列为货币政策考量的重要方面，也指出当前物价低位的根本原因是实体经济需求不足，这在一定程度上为后续降息降准打开了空间。这与政治局会议中“灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”的表述相一致。在汇率的表述上一方面要发挥市场在汇率形成中的决定性作用，另一方面也重新加回两个坚决，说明降息降准或有机会但空间有限。另外，财政部最新公布的特别国债发债计划非常平滑，一定程度上也降低了大幅降息降准的必要性。