王晋斌/文

美国劳动力市场工资较强的粘性、家庭净财富维持在高位，以及地缘政治冲突对物价正在造成冲击，上述三大因素表明：国际金融市场或应降低对美联储降息的预期。

国际金融市场应该降低对美联储降息的预期，包括两个方面的预期：美联储较早降息的预期和降息幅度的预期。基本原因如下：

1．经济增速超出潜在产出增速。2024年1月19日，美联储亚特兰大分行对美国经济2023年4季度GDP的预测为2.4%，按照这一预测值，结合2023年前3个季度已经公布的GDP数据，2023年美国GDP增速超出美联储2023年12月中旬《经济预测摘要》中预测的2.6%，也显著超过美国经济长期潜在产出增长率1.8%。

2．工资粘性。从就业市场来看，2023年12月份美国劳动力参与率从11月份的62.8%下降至62.5%，失业率与11月持平，维持在3.7%的低位，连续23个月低于4%，也低于美联储预测的长期自然失业率4.1%。低失业率导致2023年12月工资涨幅超预期，平均时薪环比增长0.4%。从美联储亚特兰大分行工资增长追踪器提供的数据来看，从2023年9月份开始，截至到12月份，三个月移动平均名义时薪工资增速中值连续4个月都保持在同比增长5.2%，美国劳动力市场工资呈现出较强的粘性。

3.资产价格还维持在高位。截至2023年3季度，美国联邦住房金融局的数据显示，全美房价同比上涨4.8%，这是在2022年3季度同比增长16.4%基础之上的涨幅，房价依然坚挺。从2023年6月至10月，美国房价同比连续5个月正增长。一方面，在高利率承压下，衡量一个典型家庭每月能负担得起典型房屋抵押贷款程度的可负担指数（Housing Affordability Index (Fixed)）在下降。美国房地产经纪人协会的数据显示，该指数在2023年5月份跌破100，截至2023年10月份，这一指数下降至91.4。另一方面，由于房屋库存不足及近期的下降，可销售房屋库存从2023年10月份的115万个单位下降至12月份的100万个单位，供给不足导致高利率下房价反而会出现上涨。

从股市来看，加息之前的2021年底，美国股市有5868家上市公司，总市值约68.0万亿美元。2022年底上市公司家数5794家上市公司，市值下降至约52.7万亿美元。2023年以来，美国股市出现了显著上涨，2023年底美国股市上市公司家数5633家，市值上升至63.9万亿美元，截至2024年1月19日，美国股市上市公司家数5634家，市值近64.2万亿美元。截至目前，此轮加息周期对美国股市造成的影响不大：上市公司数量减少了234家，股市总市值减少了3.8万亿美元，目前整个股市市值处在历史高位。

美国债市价格出现了显著下跌，跌幅近期明显收窄。依据美联储达拉斯分行提供的数据，截至2023年12月，面值大约26.23万亿美元的美国可流通国债账面浮亏近1.62万亿美元，账面浮亏率约6.2%，相比2023年10月份账面浮亏率约10.1%已经显著下降。历史上美国国债账面浮亏率最高的发生在1981年8-9月份，账面浮亏率均接近10.6%。

由于国债大多是机构持有，美国居民持有的房产和股票价格还处于高位，加息周期没有导致美国居民净财富显著下降，反而略有增长。依据美联储发布的《美国金融账户》数据，2023年3季度美国家庭持有的净财富接近151万亿美元，比加息前的2021年底上涨了约0.55万亿美元。相比疫情前2019年底的约117万亿美元，增长了34万亿美元。

从以上数据可以看出，在这一轮美联储货币政策紧缩周期中，由于劳动力市场的紧张状态没有得到根本缓解，紧缩周期没有导致工资收入下降；同时，由于房地产和股市资产价格韧性过足，美国家庭持有的净财富没有显著下降。高利率压制下，美国家庭债务服务支出占可支配收入比例从2021年1季度的8.3%上升至2022年4季度的9.9%，2023年3季度为9.8%，还处于1980年以来的较低水平。

可见，美联储紧缩周期没有带来美国劳动力市场工资收入及资产价格的显著下行，工资粘性和财富效应是美国通胀表现出韧性的两大基本原因。从货币政策对劳动力市场工资收入和资产价格的传递及影响作用来看，美国货币政策的效能并未完全发挥出来，货币政策有明显的滞后性。

近期地缘政治导致了红海危机，造成全球航运成本大幅度上涨，影响全球供应链的畅通，这会导致供给冲击价格扰动。红海危机持续的时间越长，对全球物价的负面影响会逐步表现出来，这不利于美欧等通胀下行。

美国劳动力市场工资较强的粘性、美国家庭净财富维持在高位，以及地缘政治冲突对物价正在造成的冲击，上述三大因素表明：市场或应降低对美联储降息的预期。