记者 老盈盈 主打收入分成新型融资方式的滴灌通，其非债非股的模式在2023年曾一度引发较大争议。对于“成立滴灌通引领基金，寻找和筛选需要融资的小微企业，以收入分成业务场景，为小微门店搭建交易平台支付体系”这种模式，外界一直有诸多疑问待解：例如小微店家融资成本有多少？回本期有多长？投资人回报率有多少？滴灌通引领基金的风险情况如何？通过这笔融资，滴灌通收取了多少费用？

1月16日，滴灌通公布了一组数据信息，其中包括小微店家的协议预估成本和实际负担成本、假设投资人投资1000元能获取的收益及实际税后回报、收入预估偏差产生的风险等等。

当天，滴灌通还发布了《滴灌通澳交所通用标准》（以下简称“《通用标准》”）。滴灌通联合创始人及主席李小加表示，《通用标准》的发布标志着滴灌通澳交所从“成立引领基金扮演投资者角色的第一阶段”跨入了“第二阶段”。接下来，滴灌通将过渡到专注交易所营运上，让不同策略的专业机构投资者，自主进行投资判断；让不同的小微企业，自行决定希望融资的金额、成本和条件；让不同的中介机构，充分发挥所长，为投资者和小微企业提供专业服务。

小微店家融资成本及投资人回报

记者从《滴灌通澳交所通用标准》发布会上了解到，迄今为止，滴灌通共投资1万多张合约，投资金额约40亿，与小微门店签署的合同期有长有短，整体平均联营期为3.5年。根据小微店家合约已经执行完成的营业额预估算出来的数字：假设投资人初始投资1000元，而经过平均测算，小微店家为了这1000元融资，愿意付出的税前收入分成是1560元。

滴灌通联合创始人及行政总裁张高波在接受记者采访时表示，整体平均联营期为3.5年，预期的平均回本期是3.5年除以2，但是实际执行出来的结果肯定不可能都在1.75年左右回本，会有偏差，意味着预估能短期回本的，但实际上没有做到，就产生了风险。

张高波表示，从这两年整个市场执行的情况来看，这1560元税前收入分成里有一个收入预估偏差风险。意思是对收入分成估算高了，门店实际付出的税前收入分成比1560元少，而最极端的例子是直接闭店，这种情况就会比1560元少更多。经过测算，收入预估偏差产生的风险大致是每例273元，扣除273元后，小微店家实际真正付出的税前收入分成是1287元，再扣除160元的税费，小微店家实际付出1127元。

“这1127元也是投资者获取的实际收款总额。对于投资人来说，出资1000元的获取收益为127元。这127元联营期为3.5年，年绝对回报约为4%（即127/1000/3.5）。但是因为投资人每天都会收到钱，而且任何一张合约约定的都是投资人先收钱，联营期前期收得多后期收得少，加上每日收入分成再投资IRR（按市场年平均重复投资次数），投资人实际税后回报大约是在10~15%之间。”张高波称。

根据上述预估和实际付出的税前收入分成，滴灌通对小微店家的付出成本作了两个计算的口径，一个是协议预估成本，一个是实际负担成本。前者指的是当时签合约但还没执行的时候，小微店家认为会付出1560元，从投资人中获得1000元，付出560元成本。在三年半的联营期里，小微店家协议预估成本（愿意付出的税前预估收入分成比例）约为16%，即【（1560-1000）/1000/3.5】。而如上文所述，实际执行中小微店家实际付出的是1287元，成本只有287元，由此计算小微店家实际负担的成本约为8%，即【（1287-1000）/1000/3.5】。

记者亦从滴灌通合作的品牌商处获悉，品牌商收入分成比例也多集中在上述区间。一位运动品牌的负责人对记者表示，滴灌通投了2000万元到该品牌全国200多家店，收入分成比例是 8-10%，但是每个店比例不太一样。一家娱乐服务品牌企业的负责人亦对记者表示，滴灌通投了他们二十多家门店，收入分成比例为14%，但是他们目前没有关闭的门店，滴灌通投的有些项目没有他们项目优质，收入分成比例不可能那么高，因此他预测小微店家实际负担的成本约为8%-10%。

“小微店家愿意付出1560元，换来这1000元，投资者实际只能拿到1127元，之前很多人疑问中间有400多元去哪儿呢，其实有273元是风险，还有160元的税费。”张高波称，如果让所有的监管机构都参与进来，支持小微企业发展，能把中间的税费和预估的风险偏差降下来，滴灌通交易所通过效率的提升，也能把中间的费用降下来。大家一起努力把中间税费以及风险降下来，才能够真正让利于小微门店和投资人。

创设“收付比”“市转率”概念

自成立以来，滴灌通通过“角色扮演”的方式，成立“滴灌通引领基金”，寻找和筛选需要融资的小微企业，并创设了每日收入分成投资合约DRC和对应的交易所产品每日收入分成凭证DRO；此后成立交易所团队，筹建设立并营运滴灌通交易所，这也被滴灌通认为是发展的第一阶段。记者从滴灌通方面了解到，对于相关撮合交易，滴灌通交易所会有收费安排，有关标准具体未来会适时公布。

截至2023年12月31日，滴灌通澳交所挂牌发行的累计总资产规模近40亿人民币，发行挂牌的总门店数量超过10000家，覆盖了270个城市和688个连锁品牌，累计处理了超过10000单DRO的挂牌成交，为投资者回收10.63亿元。国际投资者通过交易所，已经投资了超过10000家实体门店，分布在全国31个省市自治区及澳门特区，超过200个城市，包括餐饮、零售、服务、文体四大行业，涉及超过120个细分品类，累计投资金额接近40亿元人民币。

接下来第二阶段，滴灌通将过渡到专注交易所营运，让不同策略的专业机构投资者，自主进行投资判断；让不同的小微企业，自行决定希望融资的金额、成本和条件等；让不同的中介机构，充分发挥所长，为投资者和小微企业提供专业服务。

滴灌通发布的《滴灌通澳交所通用标准》，首创小微企业投融资市场标准，也标志着滴灌通澳交所从“第一阶段”跨入了“第二阶段”。《通用标准》旨在提供一套通用便捷的工具，通过综合统计和分析市场信息，对以下两个问题，给出市场参考值：一是对投资者而言，一张在滴灌通澳交所挂牌的DRO预估收回的现金流和风险有多大？二是对融资方（小微企业）而言，出让多大比例和多长时间的收入，才能筹集足够的资金？

《通用标准》创设了一个基准指标，叫做“收付款风险率”（以下简称“收付比”），计算方式是用投资人收到的收入分成总额，除以小微企业根据合约预估付出的（缴纳了相应税费后的）收入分成总额。

张高波称，有了“收付比”，投资人可以非常简单地依据小微企业预估付出的收入分成总额，做出自己的初步判断。举个例子：假如市场可比“收付比”是0.9，如果小微企业愿意分享总共1350元的收入分成进行融资，投资人可以粗略估计，这1350元在缴纳税费（假设100元）之后，最终预估收到1125元（即1350元减去100元，再乘以“收付比”的0.9）。

股权投资有自己的评价工具，比如市盈率（P/E）、市净率（P/B）等；债权投资也有自己的评价工具，比如信用评级等。参考以上的概念，《通用标准》引入了“市转率”（Price-to-Net Contract Payout Ratio）这一基准指标。市转率的计算公式是投资人付出的DRO投资金额除以小微企业预估付款（扣减税费）。 引入“市转率”的概念后，市场参与者可以清楚地看到，一笔预估现金流在市场上大约能值多少钱。通过对比不同行业、地区的“市转率”，则可以看出投资人对不同合约期限、行业、地区的投资意愿。

随着规模扩大，“市转率”的颗粒度会越分越细，指导性会越来越强。张高波表示，当投资人看到一张DRC的预估现金流时，就可以轻松知悉市场可以接受的平均价格。例如特定行业/地区的“市转率”是0.75，如果小店预估付出的税费后现金流总额是1000元，那么，市场愿意支付的价格将是750元。