核心观点：

1. 物有轻重，事分缓急。地产新政后，翘首以盼的“金九银十”并未如期而至。时值岁末，地产趋弱依然，保交楼风险未消。地产政策是否有所“失灵”？地产持续缺位之下，又有谁能取代其成为支撑整体经济的主要动能？

2. 近期二手房挂牌量激增，似与房价加速下行相互交织反馈。国际来看，当市场出现预期自我实现的负向循环而“失灵”时，政策的“有形之手”变得尤为重要。相较历史，我国当前地产政策发力或仍显审慎，而未必失灵。

3. 借鉴日本诸国经验，在人口加速老龄化等潜在增速下行期，维持地产的相对平稳对于经济转型至关重要。无论是基建等旧动能，还是高端制造等新动能，短期似都难以取代老百姓“衣食住行”中对“住”的美好生活向往。

4. 展望未来，仅靠销售回款来弥补保交楼的资金缺口，仍显捉襟见肘。而保交楼的进展，反过来又影响购房信心。如此循环，唯有借助市场之外的力量才能终结。明年地产或有少许改善，保障房建设等将贡献部分投资。

正文：

地产新政后，翘首以盼的“金九银十”并未如期而至。时值岁末，地产趋弱依然，保交楼风险未消。地产政策是否有所“失灵”？地产持续缺位之下，又有谁能取代其成为支撑整体经济的主要动能？

一、政策失灵，还是力度不足？

近期二手房挂牌量激增，似与房价加速下行相互交织反馈，均达疫情以来最快水平。国际来看，当市场出现预期自我实现的负向循环而“失灵”时，政策的“有形之手”变得尤为重要。

图1. 二手房挂牌与房价的交互反应

来源：WIND，诸葛找房，贝壳，笔者测算

注：房价为70城一二手房价；挂牌量为京、沪、深等14城数据。

相较历史，我国当前地产政策发力或仍显审慎，而未必失灵。例如，尽管一线城市已推出“认房不认贷”及个别城市（深圳）下调首付比，但面对超出过往的房价跌幅，放松力度偏弱。这或也对应着未来的政策空间。

图2. 相比过往类似时期，目前政策较为审慎

来源：WIND，笔者测算

二、稳定地产，还是取而代之？

海外来看，地产和经济周期高度正相关。尤其在地产下行期，经济难见逆势抬升。借鉴日本等教训，在人口加速老龄化等潜在增速下行阶段，维持地产相对平稳对于转型至关重要。无论是基建旧动能，还是高端制造新动能，都难取代“衣食住行”中对“住”的美好生活向往。

图3. 相较日本，我国地产的调整速度更快

来源：WIND，笔者测算

初步估算，截至年底，房企“保交楼”资金缺口或约4万亿。仅靠销售回款来弥补保交楼的资金缺口，仍捉襟见肘。而保交楼的进展，反过来又影响购房信心。如此循环，唯有借助市场之外的力量才能终结。房企风险未充分缓释前，地产整体难有明显回升。

图4. “保交楼”存缺口，地产何时稳？

来源：WIND，笔者测算

近期“三个不低于”政策彰显信号意义，后续力度是关键。预计明年地产销售额、投资增速或分别由今年的-5%、-9%左右，微弱改善至-4%、-7%左右。这意味着，明年经济若要实现4.5%-5%的增速，或需基建增速由今年8%抬升至8.7%-12.7%。保障房等三大工程将贡献部分投资。

三、基本结论

一是物有轻重，事分缓急。近期二手房挂牌量激增，与房价加速下行相交织。当市场出现预期自我实现的负向循环而“失灵”时，政策“有形之手”变得尤为重要。相较历史，我国当前地产政策发力或仍显审慎，而未必失灵。

二是借鉴日本诸国经验，在人口加速老龄化等潜在增速下行期，维持地产的相对平稳对于经济转型至关重要。无论是基建等旧动能，还是高端制造等新动能，短期似都难以取代老百姓“衣食住行”中对“住”的美好生活向往。

三是展望未来，仅靠销售回款来弥补保交楼的资金缺口，仍显捉襟见肘。而保交楼的进展，反过来又影响购房信心。如此循环，唯有借助市场之外的力量才能终结。明年地产或有少许改善，保障房建设等将贡献部分投资。