经济观察报 记者 蔡越坤  近年来民企债券风险频频发生，令部分机构投资者“敬而远之”。民企债券在信用市场的占比呈现出逐渐下降的趋势。

2023年11月30日，国泰君安在官方微信发布，近日，红狮控股集团有限公司（下称“红狮集团”）2023年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）（品种一）在上海证券交易所成功发行，国泰君安担任主承销商。该债券系浙江省首单通过央地合作增信模式发行的民企公司债券。

据国泰君安介绍，该债券发行规模5.00亿元，发行规模3（2+1）年，最终票面利率为3.33%，认购倍数达1.67倍。

值得关注的是，虽然该债券的信用评级为“AAA”，但其仍需担保机构等“护航”。该期债券由中国证券金融股份有限公司、国泰君安分别配套创设信用保护凭证各2000万元，规模合计4000万元；浙江省融资担保有限公司为中证金融创设的信用保护凭证提供部分反担保。

一位私募机构人士表示，在当下的信用债市场，部分民营企业发行债券的时候，如果没有担保增信机构“护航”，投资者在认购该债券时会有所担忧。

近年来，民营企业的在经营中遇到不少困难，而且普遍面临融资难、融资成本高等问题。在此背景下，支持民企发债的政策密集出台。

2023年11月27日，央行等八部门联合印发《关于强化金融支持举措助力民营经济发展壮大的通知》（下称《通知》），提出支持民营经济的“25条”具体举措，包括着力畅通信贷、债券、股权等多元化融资渠道，并提出要综合运用货币政策工具、财政奖补和保险保障等措施，提升金融机构服务民营经济的积极性。

中证鹏元评级认为，政策机遇已来，民企债券融资能否迎来“春暖花开”，期待更多细化政策。支持民营经济的“25条”举措有望推动金融机构尤其是银行加大对民企债券的配置，同时有望增强民企债券的投资保障和投资价值。目前，《通知》具体实施细则尚未制定，政策对于民企债券市场的影响情况，仍依赖于政策落地执行的速度和力度。

发行占比萎缩至5%

支持民企债券的政策密集出台，与其规模持续下滑的情况息息相关。

根据中信证券研报数据，2017年以来，民企债券发行规模呈下降趋势，由2017年的8416.54亿元降至2022年的6299.67亿元。主要原因为，近年来民企违约与舆情事件频发，信用市场处于出清过程，民营发债主体数量减少。

研报指出，受规模降低影响，2017年以来，民企发债占信用债发行规模的比例呈持续下降趋势，由2017年的15.59%降至2022年的5.28%。截至8月31日，2023年以来民企发债占当年信用债发行规模的5.04%，较2022年末的水平继续下降。从等级角度看，新发民企债等级中枢由AA+过渡至AAA等级，2023年，超八成新发民企债为AAA等级；从行业角度看，房地产与资本货物行业民企发债占比下降，新发债券向食品饮料、硬件设备等行业集中；从区域角度看，新发民企债区域分化格局延续，2023年以来，粤、蒙、沪、浙地区发债规模较大。

在此背景下，关于民企债的支持政策循序推出。中信证券研报表示，2018年，央行提出贷款、债券、股权三类渠道的融资“三支箭”政策，试点并扩大民企债券融资支持工具。随后，沪深交易所先后开展信用保护凭证业务试点。2022年以来，各类关于民企融资支持政策继续推出，2023年以来至8月底，民企债发行规模为4452.60亿元，同比下降6.35%，同比降幅为2020年以来最低水平。

从民企发行人数量角度观察，中证鹏元评级数据显示，在2016年民企发债规模首次突破万亿元后，2017年以来，受宏观经济去杠杆政策、民企债频现违约等影响，市场风险偏好较低，导致民企发债规模明显下降，虽然在2020年所有回暖，但2021年以来再次受房地产行业信用风险集中爆发等影响，民企发债规模进一步下降。与发行规模下滑对应，近年来民企发行人数量亦明显减少，2016年民企债券一级市场繁荣时，共有509家民企发行债券，而2022年和2023年前三季度，民企发行人数量分别仅为200家和169家。

监管多举措出台

中证鹏元评级表示，自民企融资进入缓慢期后，支持其拓宽融资渠道的系列政策密集出台，鼓励民企通过债券市场融资长期处于受政策支持的状态。频繁的文件、政策出台，是为了提振市场对民企的信心。其最终目的并非支持融资，而是支持民营经济发展壮大，融资只是金融和实体经济连接的开始。

上述《通知》提到，要优化民企债务融资工具注册机制，充分发挥民企债券融资支持工具作用，扩大民企债券融资规模；鼓励和引导机构投资者积极科学配置民企债券，加大对民企债券投资力度；同时研究推进高收益债券市场建设，面向科技型中小企业融资需求，建设高收益债券专属平台。

2023年11月29日，中国银行间市场交易商协会（下称“交易商协会”）网站披露，交易商协会组织商业银行、证券公司等部分会员单位举行座谈会，持续推动加强民营企业金融服务，促进金融与房地产良性循环，做好融资平台债务风险化解工作。

参会机构表示，将坚持“两个毫不动摇”，树立“一视同仁”理念，切实加强民营企业金融服务。总体来看，当前市场机构承销和投资民营企业债券仍然偏少，需要进一步优化投资决策和风控机制，用好民营企业注册发行“绿色通道”，按照市场化、法治化原则，加大对民营企业债券的承销和投资力度。

当前局面下，如何畅通民营企业债券融资渠道？东方金诚首席宏观分析师王青分析认为，本次《通知》给出了较为全面系统的安排，包括“充分发挥民营企业债券融资支持工具作用”“加大对民营企业债券投资力度”“探索发展高收益债券市场”等措施。特别是最后一条，能够真正降低民企债券融资门槛，还能在风险收益相匹配的原则下，缓解金融机构“资产荒”的现象，推动金融资源按照市场化方式实现有效配置。

此前，2023年7月，上海证券交易所、交易商协会均召开支持民营企业债券融资座谈会，加大对于民企发债的支持力度。

回顾近几年其他民企债券的支持政策，2018年，央行提出贷款、债券、股权三类渠道的融资“三支箭”政策，试点并扩大民企债券融资支持工具。随后，沪深交易所先后开展信用保护凭证业务试点。

根据中信证券研报数据，目前民企信用保护类工具以信用风险缓释凭证为主。在2018年一系列民企融资支持政策落地的背景下，信用债市场出现首批参考主体为民企的信用风险缓释凭证（Credit Risk Mitigation Warrant，下称“CRMW”），创设规模为60.70亿元，此后创设规模虽有所波动，但整体保持增长趋势，参考主体的评级以AA+为主，涵盖材料、电信服务、房地产、公用事业等行业。截至2023年8月，存量的民企CRMW共有80笔，规模共计198.85亿元，其中2023年以来共创设48笔，规模共计105.14亿元，同比增长246.20%。

能否迎来“春暖花开”？

支持政策密集出台，民企债券融资能否迎来“春暖花开”？

上述私募机构人士表示，近几年民企债券欺诈发行较多，令投资者对于民企债券望而却步。因为投资者可以接受市场风险，不能接受的是欺诈。“监管应该重点打击造假，保护投资者利益。营造市场化、法治化的投资环境。”该人士建议。

对于民企债券发行难的情况，中证鹏元评级分析表示，民企融资难、融资贵问题持续存在，这在债券市场上表现得更为明显。近年来，在经济增速放缓之下，民企盈利能力下降、杠杆率攀升，信用风险暴露加剧。民企债券信用风险抬升，既与民企所处外部宏观环境恶化相关，更与其自身存在的问题有很大关系。部分民企通过长贷短用、质押等方式盲目扩张，造成经营风险、财务风险大幅上升；同时，部分民企出现财务造假、大股东占用企业资金、逃废债等一系列违法违规问题，导致监管和法律风险上升。投资者对民企及其所发行的债券的信任度下降，最终恶化了民企融资环境。

中证鹏元评级认为，民企需加强自身规范化治理，健全决策机制，积极加强负债风险管理，做好流动性风险管理，从而降低企业信用风险，从根本上提振债券市场投资者对民企的信心。

中证鹏元评级亦表示，目前政策机遇已经清晰，民企债券融资能否迎来“ 春暖花开”，期待更多细化政策。目前我国债市投资者主要集中在商业银行、证券公司、保险机构等金融机构，以风险防范和产品流动性为主，风险偏好较为趋同，只有少量优质民企债券才能进入可投资标的库。支持民营经济的“25条”举措从需求端有利于增加金融机构尤其国有金融机构对民企债券的配置。

王青也指出，市场培育需要一段时间，当前可以尝试通过各级政府性融资担保机构提供担保等方式，直接支持民营小微企业发债融资。这不仅是对现有民企债券融资增信工具的补充，还能在短期内有效扩大民企债券的融资规模。