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经济观察报 记者 瞿依贤 曾在业内有着“医药一哥”之称的恒瑞医药（600276.SH，下称“恒瑞”），最近的一系列动作似乎都在显示，它正在慢慢回归其地位。

10月25日，恒瑞公布了2023年三季报，前三季度归母净利润和扣非净利润同比增长都在10%左右，单看第三季度也大约如此。

从几家券商的点评看，不管是三季报还是半年报，恒瑞的表现没太超出预期，尚算合格。毕竟，对于一家市值接近3000亿的上市公司来讲，维系这样的增速不是一件容易的事，尤其是在控费政策和医疗反腐等多重因素影响之下。

回到两年前，恒瑞发布了近20年来最差的中报——净利润增幅0.21%，接近零增长。这份中报让恒瑞站在了前所未有的聚光灯前，第二天，恒瑞股票罕见跌停，市场对其“一哥”地位产生了怀疑：这家仿制药和成熟药包袱过重的“传统企业”，能否继续走完创新转型之路？

以至于当时重掌帅印的孙飘扬不得不出来向投资者表态，仿制药大产品该集采的都集采了，创新药后面两年出来的产品最多，肿瘤和非肿瘤都是丰收的时点，因此恒瑞“经过1-2年时间的调整就能恢复过来”。

两年过去了，虽然还无法下定义说恒瑞已经摆脱成熟药依赖、晋升成为一家创新驱动的制药龙头，但细数过去的两年，为了应对转型，恒瑞内部发生了很大转变，在核心管理层上，引进首席战略官，成立三人战略决策小组，全面负责恒瑞的战略和研发决策；从埋头研发到拥抱合作，包括对外许可和授权引进，今年的license-out步伐明显加快。

三人战略决策小组成员之一、恒瑞医药副总经理兼全球研发总裁张连山说，尽管有集采和“国谈”（全称国家医保药品谈判）带来的影响，恒瑞依然是盈利的公司，也依然把主要精力放在做创新药上，在公司困难的时候，研发端依然保持了健康的投入。

张连山坦承，医药是强监管行业，外部因素很难预测，恒瑞的阵痛期还没到结束的时候。

如何穿越阵痛期？他的回答是：继续安心做药，做创新药。

再推国际化

创新药如火如荼发展期，创新药企纷纷剑指全球市场，至2020年，百济神州、天境生物和加科思的三个天价授权协议，更是把这一趋势推向了顶峰。

恒瑞也不能免俗。

此前已经在PD-1出海上牛刀小试的恒瑞，选择在license-out基础上更进一步：到海外自建团队，销售自己的产品。“我的兴趣更多是做药，如果自己能做好的话，我做药卖药不是更好吗？当然这样做比较辛苦，也是个漫长的过程，风险也比较大，卖给别人风险小，但是自己做能做成的话，相当于把这条路打通了。”孙飘扬两年前说。

恒瑞在出海战略上的执行力很强。

恒瑞在2021年年报中表示，加强了临床研发部以及海外研发团队的研发投入和能力建设，研发团队从临床研究、运营、注册、药物警戒等多个维度主导和支持了国内外250多个临床项目，其中包括国际多中心临床近20项，推进7项国际多中心项目进入注册III期临床，并有10余项研究处于准备阶段。

然而很快就有了调整，恒瑞缩减了部分海外研发团队，大部分找合作伙伴来开发、商业化，部分产品恒瑞也会1:1参与开发。

张连山解释这种变化：中国的公司要在海外做临床开发，除了去拿海外的钱，别无他路，但如今地缘政治的变化使得这个过程难以成立，海外开发的成本比中国高太多，因此必须调整。

与此同时，曾经高调打着出海旗号的公司也纷纷遭到退货。

恒瑞碰到的挑战是，集采和“国谈”在一段时间内导致销售收入和利润都在下降。虽然研发来自自有资金，但研发费用也来自收入端，收入端受影响的时候，整个研发管线的布局以及临床开发的优先度，都要不断调整。

国外大公司也一样，资金投入有限的情况下要发展，肯定要做调整，先砍的当然是一些核心管线之外、离落地还很远的管线。

因此，到了2023年，所谓的“出海成功”不再像以前那样能轻易牵动整个行业的神经。国内的资本市场也不会因为一个交易，就敢大力给估值。

不过，就在中国创新药出海经历过一场“起高楼、宴宾客、楼塌了”的戏码之后，恒瑞反倒躬身入局了：今年2月到10月中旬，恒瑞官宣了4项“借船出海”交易，包括旗下EZH2抑制剂、TSLP单抗、马来酸吡咯替尼片、PD-1和阿帕替尼的联合疗法，主要针对的是欧美市场，也包括了印度市场。最早2月宣布的交易，首付款1100万美元已经确认收入。

张连山这样解释恒瑞最近“借船出海”的动作：海外的新药注册不容易，卖药（商业化渠道）更是难上加难，和跨国公司现有的销售团队无法比。目前借助海外合作伙伴去做注册和后续商业化，一方面是零成本换取一些后续可能的分成，更重要的，也是给自己的团队一个和FDA（美国食品药品监督管理局）打交道的学习过程。“我们需要把自己放到一个更高的标准上去”。

当国内公司在海外布局的步伐迈不了太快之时，把部分产品的海外开发权益换一些现金，虽然是一个退而求其次的选择，但无论如何总归是能给本土公司的研发和运营添砖加瓦。

这是以新产品开发能力见长的恒瑞能够去做的一些事情。

用新鲜血液抵御管理层动荡

两年内，恒瑞经历了管理层频繁的人事变动，包括前首席医学官兼副总经理邹建军、前副总经理兼首席医学执行官（肿瘤）张晓静等。

从恒瑞的高管简历看，其高管的任用、提拔多为内部晋升，很少从外部“挖人”，江宁军算是例外。

今年1月，恒瑞称，为进一步强化公司战略规划和研发决策，推动创新药全球市场开发，聘任江宁军为公司副总经理、首席战略官，负责公司临床研究和商务拓展工作。同时，将由孙飘扬、张连山、江宁军组成战略决策小组，全面负责公司战略和研发决策。

公开资料显示，江宁军2006年加入赛诺菲中国，2010年升为赛诺菲亚太地区研发副总裁，领导超1400人的亚太研发总部（包括日本），负责制定及执行区域研发策略。此后，江宁军以创始CEO身份加入基石药业，再之后被任命为董事会主席。

2022年中，江宁军不再担任基石药业董事会主席，担任基石药业高级顾问至年末，不久后官宣加入恒瑞。

经济观察报了解到，恒瑞邀请江宁军加入或出于为公司带来新鲜血液考虑，江宁军既有外资药企的工作经历，又在本土创新药企任职几年，是经验丰富的职业经理人，而这，或许正是恒瑞需要的。

从结果来看，恒瑞最近的一系列商务拓展动作，算得上是江宁军短期内的答卷。

虽然10月中旬授权的联合疗法只宣布了销售里程碑付款和销售提成，没有宣布业内常见的首付款，但是在美国市场，肝癌市场有限，恒瑞本身对此期待不大，合作伙伴能产生的任何销量对恒瑞来说都属于增量。

不过，联合疗法是恒瑞首个国际多中心三期临床研究项目，已获得FDA授予的孤儿药资格认定，并已达到主要研究终点。2023年 7月，联合疗法的上市申请获FDA受理。

获得孤儿药资格认定，意味着在产品注册及商业化方面享受相应的政策支持。对恒瑞来说，已经有多个在FDA获批的小分子药，但PD-1是大分子药物，这是一个锻炼团队的机会，可以积累经验，用更严格的标准来审查恒瑞的质量体系。

从这一点说，最新的联合疗法授权，虽然没有公布首付款，于恒瑞也是一笔不输的交易。

江宁军的加盟、研发口若干高管的离职，人来人往背后是恒瑞需要用新的姿态和效率去应对外部环境的变化，“我们有超过5000人的研发团队，海归人员一直保持在几百人，稳定性一直没有问题。”张连山表示。

恒瑞不只需要新鲜血液，还需要年轻的专业人才。

“三人小组”年龄都在60多岁，医药是长周期行业，人才储备非常重要。“三人小组”也在推进研发管理人才领域专业化、年轻化，推进管线动态评估管理，提升研发效率。

这几年，恒瑞任命了一批年轻研发中高层管理人员，比如目前上海研发中心由贺峰负责，上海盛迪临床前开发及转化医学中心由廖成负责，向张连山汇报；临床医学部王泉人以及商务拓展负责人陈东，向江宁军汇报。

其中，向江宁军汇报的王泉人，出生于1986年，是恒瑞最年轻的高管，2014年加入恒瑞医药，目前负责非肿瘤相关医学领域及临床开发工作。

“我们的工作重点也是要培养年轻人，现在的一批副总都很年轻，专业度上都没有问题，管理上应该给他们更多机会，让他们成长。”张连山说。

归位，穿越阵痛期

孙飘扬两年前面对投资者表态的时候，正是行业“资本寒冬”的开始，恒瑞也很难独善其身。

2021年7月，国家药监局药品审评中心发布通知，就《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》公开征求意见。此后几天，国内生物制药企业尤其是创新药企，以及一众CRO（合同研究组织）公司的股价持续重挫，龙头股更是领跌，恒瑞市值蒸发300亿元。

创新药业内认为，医保谈判对创新药行业不够友好，比如某适应症谈判成功后，第二年只要新增适应症，还需要再次谈判，再次谈判意味着再次降价，过去两年，恒瑞的主要创新品种都是如此。

2022年，全国疫情严重，医疗机构的日常经营受到影响，从产品线来看，恒瑞的三大产品线——抗肿瘤、麻醉、造影剂均受到冲击，2022年营业收入、净利润都出现了超过10%的下跌。

因此，孙飘扬两年前说出“公司遇到的问题是所有中国仿制药转型创新药企业都会遇到的问题，都会遇到仿制药断崖式下降，创新药逐步增长”的时候，还没有预料到，后来的行业环境会趋冷至此。

不过，从最新的半年报看，恒瑞已经在一定程度上“恢复过来”，营收、净利重新回到双增长，创新药收入占比不到一半，但也超过44%。对于一家纯制药工业营收超过200亿元体量的公司来讲，这个占比不是一个容易达到的数字。

在业绩交流会上，恒瑞方面表示，第三季度的医疗反腐对业绩的影响是有的，但对不同产品的影响不同，比如对已经进院的老产品影响不大，甚至有正面的影响。对去年进入医保、今年要准入医院的新产品和主要进行院外销售的产品影响相对较大，比如新进入医保的达尔西利，以及主要在院外销售的PD-L1。

恒瑞称，目前很多学术会议和医院准入还没有恢复正常，11月和12月的情况还需要观望。

作为老大哥，恒瑞怎么穿越周期？

恒瑞不喜欢做太多股权投资，所以，做创新药是唯一出路。

从研发投入看，恒瑞这两年基本稳定，2021年，恒瑞医药研发投入62.03亿元，同比增长24.34%，研发投入占销售收入比重为23.95%；2022年，恒瑞研发投入达到63.46亿元，同比增加2.29%，研发投入占销售收入的同比提升至29.83%。

2023年前三季度，恒瑞的研发投入为37.25亿元，同比增加6.5%，研发投入占销售收入的比重为21.89%。这已经是头部跨国制药企业的水平，和五年前国内企业普遍不到10%的研发/销售比不可同日而语。“公司急需转型升级，我们只能把有限的钱放在最关键的地方，提高研发效率，做最新的、竞争力高的东西。”张连山说。

从产品线来看，恒瑞的仿制药板块，该集采的已经集采，影响基本出清。创新药板块，在售产品随着进院率提升，已上市的创新药如海曲泊帕、瑞马唑仑、达尔西利、瑞维鲁胺等产品有望实现放量；在研管线层面，处于临床一二期的同类最优和同类首创产品的国际竞争力有望得到验证，新产品周期开启在即。

单个细分领域来看，恒瑞在研产品的进度不一定排在最前，但综合来看，恒瑞的产品线依然“能打”——布局全面，从热门靶点（Her2、PD-L1、IL-17、GLP-1）到新技术平台（ADC、双抗、Protac、CGT等）；并且，借助其强大的临床团队，进度靠前（7个NDA、12个三期、80多个一二期早研产品）。

张连山说，恒瑞的研发管线，在中国药企中是最强的。“做药是很辛苦的”，张连山说，“现在还是要提高内部研发效率，降本增效，因为恒瑞追求的不仅仅是所谓的增长，而是高质量的增长”。