记者 老盈盈 “滴灌通模式”引发市场争议。

最近两天，加华资本董事长宋向前在个人微博上质疑由港交所前行政总裁李小加创立的滴灌通的运营模式，由此引发市场热议。宋向前表示，滴灌通声称既不是股又不是债，而是一种所谓的“联营合同”，这种联营既不在工商登记，也不参与真正的日常经营活动，没有所谓的联合经营实质，而只是简单提供资金获利，如此这般打擦边球的生意，本质就是一场资金套利的游戏，就是打着联营旗号的小贷公司。

10月24日，滴灌通方面回应记者表示，历史上股权投资从来就不是惟一的投资方式。滴灌通的收入分成投资模式，如果被投资门店经营失败，没有偿还投资款的义务，所以并不是债。记者也致电李小加，但电话未获接通。

根据公开信息，滴灌通模式以收入分成业务场景，为小微门店搭建交易平台支付体系。前期投资小微门店的资金，是通过境外基金、澳门金融资产交易所等途径，将境外资本引入境内用于跨境投资。

对于”滴灌通”的收入分成业务模式，滴灌通业务负责人此前曾给记者举了个例子。比如，某家连锁品牌有新开店计划，找滴灌通进行融资，方式为用滴灌通给到的投资款去开新店，滴灌通则从老店按照约定比例进行收入分成。比如合同约定投资30万元，投资期限4年，前两年收回投资款，测算得出每日分成比例为10%，剩下两年分成比例就降为5%。假设旧店每日收入10000元，那么滴灌通每日就能拿回1000元，若门店只营收了30元，滴灌通分成就变为3元。4年合作结束之后，不论滴灌通的投资是盈利还是亏损，门店均不用归还30万元投资款。

宋向前认为，世上是不存在非股非债的金融法律关系。既然非股非债，工商不登记为股东，就无法进行分红，既不承认是债权债务关系就不进行债务登记确认，那就不能相应获得债权保护和利息收入。

“那滴灌通究竟凭什么身份或按什么样的合同，以什么样的法律关系和金融合同获得中小微门店，特别是个体工商户的每日营业额收入的分成呢？你们内部把这些收入归为何种收入类型，向税务申报收入又按何种类型收入进行申报呢？如果滴灌通从事的不是公益事业，那就是生意，为什么不能讲清楚自己究竟是什么产品？靠什么获得这些收入？”宋向前如此质疑称。

他同时表示，这种资金盘生意迟早被巿场反噬，监管的重拳迟早会落到他们身上，起码这不是什么先进模式和良善的生意。此外，宋向前还质疑这种所谓的门店收入分成折算成本金获取利息的水平估计不少于20%。

一位一级市场人士在其个人微博上针对此次争议发表了一些看法。他认为股和债之间有广阔的地带，非股非债的产品自古有之，名为夹层。夹层产品以权益类产品为主，“收入分成权”只是各种权益产品的一种，和高利贷也没有关系，因为这种模式本质只是获取“收入分成权”的一种权益类投资，无抵押无担保，是一种投资而不是一种债权。此外，这位人士提到这种投资方式名为“RBF”。

记者了解到，清律律师事务所律师侯旺和段鑫斌曾经撰写过一篇名为《RBF——一种新型融资方式介绍》的文章。其中写到，RBF直译为基于收入的融资。RBF投资者向被投企业投资固定金额，以期获得被投企业的部分营业收入作为投资的回报。投资者设定固定回报比例，被投企业在投资期限按营业收入的固定比例按月、按季还款，通常是按营业收入的2%-10%不等。这种融资方式最早主要在采矿或制药行业盛行，最近几年已经扩展到其他行业，欧美地区一些基于RBF的新型投资机构也开始出现，且已经获得市场的认可。

该文指出，RBF肯定不是股权投资，RBF投资者押注被投企业的收入将在未来几个月和几年内增长。如果被投企业业绩良好且增长迅速，RBF 投资者将更快地获得投资回报并获得更好的内部收益率。反之，如果被投企业陷入困境甚至萎缩，RBF投资者的偿还速度就会慢得多，甚至可能根本拿不到投资本金。此外，通常也不将RBF认定为债权投资。具体而言，RBF的投资收益基于投资期限内被投企业的收入多少，没有固定付款，不涉及未偿余额的利息支付，通常也不需要提供任何抵押品来从投资者那里获得这些资金。可以说，RBF是基于利润表的投资。而传统的债务投资尤其是抵押贷款是基于资产负债表的投资，收入只是作为还款来源的方式之一予以考量。

在该文中，作者亦明确提到了李小加成立的创新金融平台滴灌通，并称滴灌通的主要产品每日收入分成合约（DRC：Daily Revenue Contract)也是一款典型的RBF产品。

该文还强调，目前中国内地以RBF作为投资方式之一的机构很少，无论是股权投资机构，还是传统的贷款机构如银行、信托公司都少有RBF产品。中国内地司法几乎没有RBF的公开判例，没有形成统一的裁判规则，更没有这方面的专门立法。