王庆/文 Q：请问重阳投资，如何看待美国长债利率走势？

A：8月以来，尽管加息预期变化不大，但美国中长期债券收益率进一步上行,10年美债利率总体处于4%以上，收益率曲线陡峭化。在我们看来，美国长债利率上行正在接近尾声，但本轮周期演进更加复杂，长债利率处于高位的时间可能更长，短期不排除进一步上行。

首先需要明确的是，当前美国长债利率已经处于周期的相对高位。目前市场对美国利率的长期走势出现了较大的分歧，大部分投资者仍然认为2021年以来美国的通胀和利率的快速上行是一个短期现象，但越来越多投资者认为疫情后美国利率已经进入了新一轮结构性上行周期。但无论长期观点如何，从短周期的视角来看，美国的利率水平应该已经达到了相对高位。美国10年和2年国债收益率倒挂已经超过一年的时间，这显然是经济周期处于下半段的信号。

但是，本轮美国乃至全球经济周期更加复杂，当前利率既面临下行的有利因素，也有推动上行的不利因素。

好消息是，美国就业市场的结构性矛盾已经大幅缓解，这意味着美联储加息接近尾声了。最新公布的美国7月职位空缺数量低于市场预期，职位空置率已经降至了5.3%，大幅低于去年3月7.4%的历史高点，较疫情前的高位4.8%也仅高出0.5个百分点。与职位空缺率相似的另一个指标是离职率7月更是降至了2.3%，已经完全回到了2018年下半年到疫情前的正常水平。劳动力市场供需矛盾的缓解将降低工资上涨带来的通胀压力，降低美联储进一步加息的必要性。

同时，利率下行也面临着诸多阻力。

首先，今年以来美国的财政政策仍然具有很强的扩张性。美国国会预算办公室预计2023财年（2022年10月至2023年9月）财政赤字占GDP的比例为5.9%，但事实上今年以来美国每个月财政赤字都高于去年同期，截至今年7月的过去12个月中财政赤字占GDP的比例高达8.6%。此前美国财政部公布三季度发债融资计划触发美债收益率上升，正是财政赤字持续上升的体现。

其次，油价触底回升，通胀压力卷土重来。油价是影响美国通胀最重要的因素，近期WTI油价回升至80美元以上，CRB指数代表的大宗商品整体价格也回到了最近一年的高位区间。这意味着尽管当前全球实物商品需求仍然偏弱，但大宗商品供需依然处于紧平衡状态。

第三，美国整体货币条件仍然偏松。尽管近期美国长债利率的上升带动美国整体货币条件趋紧，但去年四季度以来货币条件是震荡下行的。原因是除了无风险利率上升以外，信用债利差、股票价格、美元汇率所代表的货币条件都比去年三季度末更加宽松。

在这些因素的综合作用下，美国中长期国债利率可能在高位维持更长的时间，不排除短期内进一步上行的可能性。