记者 田进 回顾2023上半年，港股IPO新股数量同比增长约三成，但融资额仍处于过去十年以来低位，总计有半数新股首日破发。与此同时，香港交易所陆续推行有利于提升港股流动性的新政策，例如港币-人民币双柜台交易模式与配套机制。而证监会对海外上市申请企业的备案陆续推开与完成，也鼓励近40家公司赶在年中前递交港股上市申请表。

在这样的宏观背景下，如何能够在波动市场中坚持长期主义？如何捕获潜在的成长股？如何兼顾好投资回报与赋能上市公司？

针对上述问题，7月17日，专访了瑞凯集团执行董事兼中国区业务主管刘浩然。作为一家单一家族企业以及国际投资机构，瑞凯集团创建于上世纪90年代初，家族出资人早年经营国际远洋大宗商品贸易等传统实业，目前在各大金融市场及资产类别上都有布局。在中概类资产与中国业务层面，集团专注港美股资本市场。

刘浩然说，瑞凯在近年投资项目上的成功，是长期主义投资者和长期主义企业的双向选择。相比于眼前的利润规模、市场价格波动或季度收益表现，瑞凯更关注企业本身的成长驱动力、企业家的成长经历背景、创业驱动力、长期战略、早期股东的一致性等因素，从中挖掘一家公司的未来可能性。

与此同时，刘浩然表示：“集团优势在于，能以充足的自有资金投资，不通过基金平台募资，做到灵活出资与不受基金设立期限制约的长期持有。其次，集团具备专业的二级市场团队与产业本土化专家，有能力在动荡时期为上市公司赋能。”

一级半市场投资的长期主义

：为什么会选择在当下时点扩大对港股IPO的投资力度？

刘浩然：我们在2022年初接受证券时报采访时就指出，对中概股的未来发展保持信心。现在我们做多中国长期结构性趋势策略没有改变，这是我们建立中概业务团队的初心。

对于投资上市公司而言，我们认为IPO是目前最佳的时机，评估逻辑是，我们能够在不影响二级市场价格情况下确保一次性建立大仓位；这个阶段的企业是资本市场新人，投资集团的专业价值能最大化。

瑞凯在近期参与了不少上市项目，例如药师帮、梅斯健康、绿竹生物、飞天云动等，不少项目都是受困于市场压力，显著降低了其估值水平与募资规模，没有反映出公司应有价值。

因此我们有信心从公司IPO起长期持有公司股票，等待资本市场的结构性回调，直至上市公司充分释放应有的内含价值。如此一来，其实也增强了公司股票上市后的股价稳定性，这种情况下我们通常也敢于持有较高比例的仓位。例如在绿竹生物的IPO上，我们持有企业流通股份接近20%，也是基于十分看好其带状疱疹疫苗管线的临床数据水平以及长期商业化前景。

：作为二级市场投资机构，如何判断一家公司是否具有长期成长性？

刘浩然：从长远来看，我们认为股价遵循公司的基本面波动。因此，如果能够找到营收、利润和现金流持续增长的公司，长期来看，公司股价也会随之持续增长，这一理念引导我们成为长期投资者。

分析这些成功企业的底层特征可以发现，经营增长是企业成功的关键驱动力，所有权结构、控制与管理团队也会十分影响企业能否成功。

因此，在研究公司时，我们除了研究财务报表等常规指标，也要尽可能去和公司创始人、管理团队进行深入交流。不仅要了解他们的经营理念、未来规划，而且要关注创始人的成长经历、文化背景、创业驱动力、企业文化等。我们的投研框架中，有一部分就是关于企业文化。我们也发现，由创始人或者家族来管理的企业往往能在关键节点作出更好的决策，让企业长期拥有更好的表现。

一个有趣的事情是，在过去很多年，我们常对企业说，“虽然你们公司有机会去获得短期业绩的爆发，但很高兴于你们把钱放在了对企业未来长期发展更有帮助的领域。因此即使短期利润受到影响，我们也有信心和耐心支持管理层和公司。”

投资的价值主张

：瑞凯进入国内设立办公室与涉足港股IPO较晚，相较其他二级市场投资机构有哪些优势？

刘浩然：本土产业化、长期赋能，是我们两大投资价值主张。

首先我们非常注重本土化。因此当我们进入一个新的市场、新的行业时，会着力于拓展与政、产、研领域的合作。例如2021年我们开始将目光聚焦在医疗大健康行业时，曾与香港大学北京中心、香港大学医学院、国家新药筛选中心等学术及科研机构合作探讨过生物医药创新路径，也与医疗健康领域相关监管机构建立关系网络，由此使得我们在加深对产业认知的同时，快速发现、精准触达并判断潜在标的，并以我们最信任的方式确保及执行交易。

因此当我们现在正转向人工智能、新能源领域时，同样也从监管、产业、学术科研的多维度去建立我们的本土资源库。

与此同时，我们也会跟踪一些一级市场的早期项目，经常和产业、学术上的专家进行交流，了解前沿行业的趋势性变化，例如科技、医疗医药、新能源等。由于我们持股周期比较长，一级市场和学术界是我们获取前瞻性思维的一个很好的来源。

：如何理解你们定位自己为战略财务投资人？

刘浩然：瑞凯集团对被投企业的战略赋能有大部分体现在二级市场的资本运作上。如果将上市视为企业的新起点，那么可以把集团看作是二级市场的“风险投资机构”。例如协助上市公司通过回购实施员工股权激励、协助通过增发与配股扩大流动性等。

与作为企业上下游的传统战略投资方不一样，我们的独特资源来自于资本市场，包括投资人关系、金融工具储备、金融机构网络等，既在做财务投资的同时，也能为企业带来战略价值。我们的市场号召力有助于被投企业的投资价值传播与交易活跃度。当然，我们在产业端和政府端的网络储备也能为企业带来业务端的直接赋能。例如在去年10月的投资项目中，我们为飞天云动引入了人工智能龙头企业商汤的基石投资与业务合作。

：此前，瑞凯投资参与的许多项目股价都有着不错的表现，较高的投资成功率归功于哪些因素？

刘浩然：风险中性是我们的投资理念之一。我们擅长通过各种方式与工具来管理并控制风险，例如多元化的资本市场工具组合、资源网络触达及市场影响力等。

我们打造了一个可靠的风险评估框架。我们为公司内部专业人士提供培训，教他们如何把每个投资机会提炼为两个或三个主要变量，这些变量将决定投资能否成功。投资决策的核心在于程序严格、冷静稳健的风险评估。这不仅是一个流程，更是一种思维方式。

我们管理团队已经认识到，投资应该像没有进攻投球时限的篮球赛，只要手里有球，我们需要做的就是一直不停地传球，直到确定可以得分的时候再出手。所以我们会分析每个潜在交易的各个不利因素，直到确保风险点全部扫清，哪怕存在一丝裂缝，我们都会中止交易。

例如一些上市公司取得众多机构投资人的认购与买单，券商研究员也给予意见一致的积极买入信号，但他们可能会忽略管理大众网络平台上的负面新闻与误导性言论。资本市场是一个“三人成虎”的群体性市场，舆论环境很有可能会成为潜在雷区。

成长型企业的投资前景

：如何看待近两年成长股估值从高位大幅回调？

刘浩然：过去两年对成长股的价值投资具有相当大挑战，可以看到很多成长股估值中枢下降。这主要是不断上升的利率对市场造成的负面影响，使得投资者能够投资于收益率较高、波动性较小的固定收益策略。最终导致市场对长期成长型企业的重视程度降低，许多企业被抛售、失宠，特别是那些年轻的，还未盈利的企业。

其实许多成长型企业的长期前景并没有发生重大内在变化。在我们看来，目前估值起伏更像是短期的市场噪音，而非判断及评估企业质量的关键因素。

诚然，有些企业的业务会受到宏观经济下行压力影响，例如融资成本变高、地理扩张进入新的市场不如往常容易。但我们认为，成长性的投资机会不仅来自于扩张，供应端的创新或新的需求产生也将带来成长机会。

因此在集团内部，并没有对当下环境感到恐慌，每个时期都有其独特的特点。可能是经济中的结构性压力或者技术的范式转变。预测经济或市场的走向极其困难，更有价值的做法是，在公司分析中考虑最好和最坏的情况，并考量他们将如何应对当下局面。

：在逆全球化与高利率背景下，企业的成长速度和市场空间是否会被压缩？长期价值投资是否会受到挑战？

刘浩然：企业成长并不是一定需要经济全面增长、低利率或全球化来实现。事实上，去全球化、增长放缓和资金成本上升可能对我们持有投资组合中适应性强的标的公司更有利。低息环境当然有利于企业抢夺市场份额，但在充满挑战的时代，优秀的公司更能脱颖而出。

我们会更多地考虑公司对整个社会的影响，而不仅仅是经济方面的潜力。例如，电池制造商和电动汽车制造商在双碳目标的实现上发挥着重要作用。特别是在新能源领域，中国自上而下的脱碳政策和对汽车电池技术的深度投资，已经产生了全球十大电动汽车电池制造商中的六家，以及电池生产链上的许多隐形冠军。

在太阳能电池生产方面也可以看到类似的趋势。中国目前占据了全球70%以上的市场份额，这将在全球绿色转型中发挥至关重要的作用。我们在相关领域的投资就包括一家生产管理售电网络和负载平衡软件的公司，随着太阳能发电与电网相连，这两项功能正变得越来越关键。

对于未来，一些结构性挑战可能不会在一夜之间得到解决，但要让投资组合在动量周期中获得长期回报，卓越的基本面是最终的保证。