注：本文为《金融博览》专栏文章，发表于2023年第6期，转载请务必注明出处。事实上，本文是我根据数年前一篇旧文缩写的。原文有更多的内涵段子，点击文后的超链接可以阅读原文。

张明/文

四大审计员

我的第一份正式工作，是在全球四大会计师事务所之一担任审计员。四大是成熟的工作母机，负责把大学毕业生逐渐培养为职业化查账高手。从最简单的现金、应收账款与盘点库存开始，我们逐渐学习了资产负债表、损益表与现金流量表的结构以及彼此间的勾稽关系，并通过工作底稿与口耳相传熟稔了各种做账套路。

我在四大工作期间，正值21世纪初国有企业股份制改造与海外上市大潮。我参与的第一个项目是某家国有大型金融机构在香港的IPO审计。当时我加入了湖南分公司审计团队，在长沙待了小半年。该团队成员分别来自香港、广州与北京办公室，由一个来自香港的经理带着一群审计员，与经验丰富的省公司财务人员斗智斗勇。我当时的主要工作，就是给湖南十多个地级市的分公司财务人员打电话，询问我们从账簿中发现的蛛丝马迹。在湖南打了半年电话，我已经对当地各种口音基本驾轻就熟。

此后我还参加了一些大型国企的IPO审计工作。总的体会，是国企内部关系错综复杂，有严重的治理机制问题以及复杂的账务关系。为了让股份公司能够以干净报表如期上市，它们通常会将不良资产剥离出来，转移到母公司或者专门的资产管理公司。这就意味着大股东控制问题或者关联交易问题很难避免。

PE基金经理

读博期间，我到一家日本资产管理公司兼职工作了两年。这家公司在中国的主要业务是后期私募股权（PE）投资。不经意间，我成为国内最早一批私募股权投资基金经理。2005年至2006年上半年，中国股市正处于一个阶段性底部，当时很多公司的估值都相当便宜。

我当时的主要工作，是到企业去从事尽职调查（DD）。尽职调查主要分为财务、运营与法律三大块。法律方面我们外包给律师事务所，我们自己负责财务与运营两方面。我们主要是看三个核心问题，第一，企业的商业模式是什么？是否具有不可复制性与可扩展性？第二，企业在行业中的地位如何？未来是否具有足够的成长性？第三，管理层的专业素质、理想抱负与实施能力如何？当然，在调查基础上，对公司价值的估算与交易条款的设置也颇费心力。

客观来讲，当时我们遇到了很多好企业，但由于日资基金在管理审批方面手续过于繁琐，使我们错过了不少好项目。这是我们团队的最大遗憾，甚至在十多年后重聚时都唏嘘不已。

在PE基金工作的节奏非常繁忙。常态流程是，白天飞到企业看项目，与管理层、员工进行交流，傍晚与管理层吃饭喝酒，晚上回酒店写调查报告，深夜还得写博士论文。虽然这个行业充满机遇与挑战，但由于自己不能支配时间，我在2007年底毅然离开。

智库研究人员

博士毕业后，我进入中国社科院世经政所从事研究工作。研究集中于国际金融与中国宏观经济。我关注的问题包括全球国际收支失衡与国际货币体系改革、人民币汇率改革与人民币国际化、中国的跨境资本流动与资本账户开放、中国影子银行体系与资产证券化、国际金融危机与中国系统性金融风险等。针对这些问题，我撰写了大量的学术论文与财经评论，也深入参与了国内若干次政策讨论。

在智库从事研究工作之余，我也经常给各类企业家培训班讲课。这类课程要获得良好评价并非易事，需要结合最新国内外宏观金融形势，给出前瞻性且可验证的判断，且讲课风格应具有趣味性。

在2014年上半年，我在给企业家讲课时，建议多配置股票。当时我认为有四个故事有望推动股市持续上涨：一是低估值；二是全流通改革即将结束，股票过度供给现象基本终结；三是从价格轮动角度来看，2012年至2013年的房市上涨可能传递至股市；四是中国政府希望股市上涨以缓解中小企业融资难融资贵问题以及缓解养老金压力等。

在2014年下半年至2015年上半年，中国股市的确出现了一波大牛市，上证综指从2000点左右上升至5000点上下。到了2015年5月份，我觉得形势不对。2015年6月中旬，我发表了一篇评论文章，名为《本轮牛市还能持续吗？——从这四个故事说起》。文章指出，我曾经看好股市上涨的四个故事——低估值、供给正常化、价格轮动与政府态度——基本上都发生了逆转。这就意味着股市可能下跌在即。

在发表这篇文章之后，我清空了自己持有的股票与基金。当时绝没有想到，股市下跌会如此之快以及幅度如此之大。

券商首席经济学家

作为券商首席经济学家，我的主要工作是与研究所同事合作，撰写宏观金融报告，再到买方（基金）客户进行路演。每个季度，我大概会跑20-30家基金公司，这是个体力活。

刚做首席时，我有一种莫名的失落感。过去，很多基金公司也曾请我去做讲座，但那是以外部专家的身份，对方对你很客气。但当我以首席经济学家的身份去路演时，经常会遭遇基金经理或研究员提出的质疑，双方可能会进行激烈争论，甚至可能发展到脸红脖子粗的地步。不过，经过了多次挑战后，我发现这种辩论其实对研究助益很大，基金经理们看问题的角度有时的确是我之前没有考虑到的。通过和这些市场上最聪明的人频繁切磋，的确是提升自己研究能力与表达能力的重要途径。

既然担任首席经济学家，就不免会对市场行情进行短期判断。我坦承，自己当时做出的一些短期判断最后被验证是错误的。不过我也发现，市场与买方其实更关注的是你分析背后的逻辑框架，而未必是你的最终结论。

国内券商研究所的竞争非常激烈，卖方研究可能存在严重的过剩产能，未来也可能会进入残酷的去产能阶段，而ChatGPT的横空出世必然会加剧这一趋势。我个人认为，券商的常规报告大多内容雷同，缺乏新意，因此真实阅读量并不高。真正能够体现宏观研究特色的，应该是深度报告与专题报告。这也是我当年在券商工作的努力重点。

小结

上述四段职业场景一方面都与研究有关，从公司财务报表研究，到公司估值研究，到宏观经济研究，再到市场研究，另一方面也都与中国资本市场有关，从审计工作，到私募股权投资，到宏观金融研究，再到券商专业研究。

这么多年工作下来，我有以下三点体会：第一，工作经历的确会塑造研究风格。如果没有在四大以及PE基金的工作经历，我恐怕就不会把系统性金融风险、资产证券化等问题纳入自己的研究领域，也不会尝试把学术研究、政策研究与市场研究相结合；第二，坚持核心研究领域非常必要。虽然自己的工作经常切换，但我的核心研究兴趣一直是国际金融与宏观经济，且尤其关注跨境资本流动、人民币汇率与金融风险等问题；第三，构建彼此适配的团队非常重要。无论是在四大、PE基金、智库还是券商，能够找到一帮志同道合、彼此信赖的朋友与同事，工作时戮力同心相互扶持，闲暇时喝点小酒交流八卦，才能既过得更加畅情适意，也能更好地把握工作与生活的平衡。