记者 欧阳晓红

一

新旧更迭时，就像是释放压抑已久的交易情绪宣泄——走过不堪的2022，尽管全球经济衰退阴霾渐浓，进入新年的国际金融市场却看似向好，美元指数回落，股汇双升；“冰”与“火”交融的2023开年即传递利好信号。

“冰”指的是，不同经济体的各种风险隐患在这一年可能“浮出水面”。放眼全球， 2022年为遏制通胀而快速出台的货币紧缩政策终将见成效，但代价是2023年全球经济陷入衰退。

“2023年全球增长将从六个月前预测的3%降至1.7%。”世界银行最新一期《全球经济展望》报告指出，在通胀高企、利率上升、投资减少的背景下，加之俄乌战争对经济活动的扰乱，全球增长正在急剧放缓。

世界银行报告预计，2023年发达经济体的增幅将从2022年的2.5%降至0.5%。根据过去20年的经验，这种大幅下滑往往是全球衰退的先兆。预计2023年美国经济增速将降至0.5%，比之前的预测低1.9个百分点，这将是自1970年以来除官方认定的衰退期以外美国经济增长表现最差的一年。

数据是折射经济的一面镜子。据1月10日的中国央行数据，2022年全年人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元。这显示，居民部门不愿加杠杆，不愿借钱买房，偏爱储蓄的背后是消费信心不足。囿于各种冲击的疤痕效应，短期内居民信心修复或将仍然缓慢。

此外，2022年12月社融新增1.31万亿元，同比少增1.05 万亿元；余额同比增长9.6%，较上月回落 0.4 个百分点，连续三个月走低。企业债和政府债券净融资同比少增是拖累社融的主要因素。

据东吴证券研报分析，理财与城投两座大山下，企业债融资如履薄冰。2022年第四季度疫情加速优化冲击市场预期，也使得市场出现动荡，其中利率大幅波动下导致的“理财赎回——加速抛售”的恶性循环，使得信用债利率飙升。此外，经过2022年的透支，地方政府财政的压力在城投平台上率先释放。wind数据显示，2022年12月城投债净融资跌至-1042亿元。两座大山压力下，2022年11、12月的企业债融资累计同比萎缩8286亿元，全年萎缩1.24 万亿元。

“我们认为这一压力在 2023 年仍会延续。 2023年依旧是财政大年，地方财政的压力依旧不小，城投平台的风险会继续施压企业债融资。”东吴证券称。

中国央行行长易纲不久前撰文表示，在百年变局和世纪疫情交织叠加的历史阶段，我国经济金融运行面临更加复杂严峻的环境，外部冲击风险明显增多，国内经济金融的一些风险隐患可能“水落石出”。中央银行要在政治上、业务上、作风上、廉政上达到更高标准、落实更严要求，有效应对各种风险和挑战。

譬如，2022年12月30日，遵义道桥建设（集团）有限公司（以下简称“遵义道桥”）发布《关于推进银行贷款重组事项的公告》，正式披露了银行贷款重组概况及进展情况。公告显示，遵义道桥本次银行贷款重组涉及债务规模155.94亿元。根据重组协议，重组后银行贷款期限调整为20年，利率调整为3.00%/年至4.50%/年，前10年仅付息不还本，后10年分期还本。业界认为，近年来国企进行银行贷款置换或展期其实并不罕见，但此次20年超长展期期限以及较大的降息幅度在市场上实属空前，引发市场的关注。

债务“冰”面之下，何以解忧？何为债务压力下的非常之选？标普信评最新报告认为，银行贷款展期在一定程度上缓解了遵义道桥的短期偿债压力，预计其下一步将努力协调非标债务展期的落地，继续为债券兑付腾挪空间，但中短期来看，其债券偿付压力仍较大。遵义道桥债务负担重，流动性紧张，此前已多次出现非标逾期等信用风险事件。

“火”指的是，虽然依然掣肘2023年全球金融市场的美联储政策鹰味难减，市场情绪有所波动，但整体高涨；人民币、欧元开年以来均飙升。1月10日盘中，美元指数回落至103.29，欧元报1.07；离岸人民币（CNH）兑美元低至6.7591，而CNH在2022年11月2日曾创下7.34的高位；即CNH两个多月的涨幅达到7.9%。但这可能不意味着人民币全年也会逆袭大幅升值。尽管当前来看，此次追棒人民币及人民币资产之源动力是最近外资大量流入迹象明显，但市场共识是“2023年人民币将双向波动、温和升值”

当日，A股沪指报收3169.51(-0.21%)，而深成指、创业板指涨幅分别为0.49%、1.38%。美股道指、纳指、标普500分别报收33704.10(+0.565)、10742.63(+1.01%)、3919.25(+0.70%)。

对于市场聚焦的美联储政策收紧，景顺首席全球市场策略师KristinaHooper称，美联储会议纪要显示鹰派立场不变但前景向好。其逻辑是，联邦公开市场委员会成员对迄今为止的通胀放缓进程感到满意，但他们表示希望就通胀持续下降“取得更多实质性进展的证据”。

此外，联邦公开市场委员会2022年12月份的会议纪要显示，没有成员预期今年会发生市场期待已久的减息。瑞士百达财富管理认为，美联储在2024年前降息的可能性不大。

如委员会成员明确表示，其首要任务仍是控制通胀，包括确保金融市场不会“操之过急”；其还承认，2022年如此激进地收紧政策导致衰退风险与日俱增，而且担心失业率上升“会给最脆弱的群体带来最大负担”，在经济数据下滑的同时带来更大压力。

美国就业报告令市场备受鼓舞。而美国PMI数据表明需求放缓。Kristina Hooper分析，美国发布了最新的ISM制造业及服务业采购经理人指数(PMI)，两大指数均表明经济活动放缓：这些数据反映需求明显放缓及价格下跌，这正如美联储所期。然而，这些报告也令市场担忧美联储至今采取的行动已对美国经济造成损害，而有关影响才刚刚显现。

不过，欧元区经济似乎释放复苏信号？2022年12月份标准普尔全球欧元区PMI数据显示，制造业PMI报47.8，服务业PMI报49.8。尽管两项数据仍处于收缩区间，但12月已有所改善，而且创数月以来新高。就此，Kristina Hooper认为，尽管欧元区迄今为止经历了大幅的收紧政策，但欧元区经济相当有弹性。

全球最大公募基金公司之一先锋领航则预计，2023年欧元区的经济增长降至0%。世界银行报告预计2023年欧元区的增长率为零，比上次预测下调了1.9个百分点。预计2023年中国经济将增长4.3%，较之前的预测低0.9个百分点。

展望未来，Kristina Hooper预期随着通胀显示出持续放缓的迹象并获得充分控制，市场对通胀的关注度将有所下降。这进而意味着央行行动将更加明朗。

他认为，市场焦点将转向经济增长。尤其是确定西方发达国家的政策收紧造成的损害以及经济何时开始反弹。“预计随着时间的推移，中国经济增长将有所加速，而且我相信，这仍将是利好的一年。”Kristina Hooper称。

先锋领航于1月10日发布的《先锋领航2023年经济及市场展望：对决通胀》报告指出，2023年全球主要央行将继续收紧货币政策，美国联邦基金利率将攀升至略高于5%，英国利率上升到4%以上，而欧洲利率也将升到2.5%左右。与此同时，对于货币政策的关注点也将在2023年发生变化，从加息的频率会有多快、加得多高，转向利率会在高位保持多久。

上述报告预计到2023年底，中国以外的大多数主要经济体增长率可能持平或出现负增长，通胀下行趋势或持续贯穿2023全年。全球主要市场来看，中国经济增长率将实现4.5%的周期性反弹，美国经济增长则在0.25%左右；欧元区经济增长降至零，而英国经济增长将放缓至-1%至-1.5%。各国央行在通胀率下降和失业人口增加前，仍将在2023年初积极地延续紧缩周期。

先锋领航投资策略及研究部亚太区首席经济学家王黔表示，“目前美国欧洲、英国出现经济衰退的可能性高达90%。欧洲和英国是全球经济中最薄弱的环节，或已陷入衰退，而美国可能在2023年下半年陷入经济衰退，当然中国经济2023年则可能会出现反弹，对全球经济产生利好。”

而“冰”与“火”交织下，优化防疫政策，重新开放后的中国亦俨然成为全球市场焦点。

二

如果说，交易面的“火”更多是种情绪起伏，而“冰”面下，又怎一个“债”字了得。

在世界银行行长戴维·马尔帕斯看来，随着全球增长前景恶化，发展事业面临的危机也在加剧；全球资本被那些政府债务水平极高且利率不断上升的发达经济体所吸纳，在这种情况下，新兴市场和发展中国家由于债负沉重、投资疲软，可能在未来多年都会增长乏力。

尽管市场开年利好，但现实很骨感。2023年大概率是世界经济“风急浪高”的一年。经济退潮后，谁在裸泳，一目了然。如易纲所言，国内经济金融的一些风险隐患可能“水落石出”。

中央经济工作会议明确要求，要更好统筹发展和安全，有效防范化解重大风险。多部委也对防风险做出专门部署。

有别过往，“持续推动金融风险防范化解”亦成为中国央行2023年前三项重点工作之一。

针对地方债风险，财政部部长刘昆近日接受人民日报采访时表示，当前我国经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安。应对这些风险挑战，要求我们加大财政宏观调控力度，优化政策工具组合，在有效支持高质量发展中，保障财政可持续和地方政府债务风险可控。2018年以来，累计安排新增地方政府专项债券14.6万亿元。其中，2022年截至11月末，发行新增地方政府专项债券4万亿元。

据官方数据，截至目前全国政府债务余额占GDP的比重低于国际通行的60%警戒线，也低于主要市场经济国家和新兴市场国家水平，风险总体可控。

刘昆说，规范管理地方政府融资平台公司，是防范地方政府债务风险的重要内容。财政部对此高度重视，主要做了三方面工作：一是持续规范融资管理，严禁新设融资平台公司。二是规范融资信息披露，严禁与地方政府信用挂钩。三是妥善处理融资平台公司债务和资产，剥离其政府融资职能，防止地方国有企业和事业单位“平台化”。

那么，债务压力之下的政府如何选择？从“遵义道桥银行贷款展期20年”一事中，市场或许可见其端倪。

标普信评分析，此次银行贷款展期后，预计遵义道桥下一步将继续协调非标债务展期降息的落地，为债券的兑付腾挪空间。不过，标普信评认为，依靠金融机构对自身债务进行展期或重组只是一种用时间换空间的过渡手段，难以在根本上改善其信用质量，对债券投资者信心的提振也较为有限。遵义道桥目前还有近200亿的债券余额，均将在3年内到期或行权，中短期来看债券偿付压力仍较大，其债券兑付或置换债发行情况仍存在一定不确定性。

“遵义道桥此次银行贷款展期反映了当地政府在努力防范和化解城投企业债务风险时，对待城投企业的不同债务具有选择性，此种方式也符合中央对地方化解债务风险的文件精神。”标普信评认为。

无疑，银行贷款展期、力保公开债券，是地方政府多方权衡后的选择。此次公告强调“本次银行贷款重组不涉及公开市场债券，公司将严格按照募集说明书的约定，做好公开市场债券的偿付工作”，标普信评解释，这体现了政府的做法具有选择性。

至于下一步的政策走向，“我们将进一步打破政府兜底预期，分类推进融资平台公司市场化转型，推动形成政府和企业界限清晰、责任明确、风险可控的良性机制，促进财政可持续发展。”刘昆称。

标普信评1月9日发布的2023年城投信用展望报告预计，2023年中央政府将延续对地方政府隐性债务的严格监管，城投企业的融资环境预计仍将持续偏紧的状态，在债务率较高或经济财政实力弱的地区，再融资仍不乐观。

标普信评报告认为，2023年城投企业仍将延续分化的趋势，少部分尾部城投企业面临的压力仍较大，信用利差或债务违约的风险或将上升。在多方不利因素的影响下，这可能表现为尾部城投信用利差较高，或部分地区的票据或非标违约、银行债务重组等事件增加，然而考虑到处置不同债务的难度与影响，政府和企业的做法具有一定的选择性，这些城投企业短期内在公开市场债券实质违约的可能性较低。

“2023年部分尾部城投企业债务到期金额较大，存在一定的流动性压力。云南、天津、贵州、甘肃等地区的弱信用质量城投企业面临的压力较大，需持续关注。”标普信评预计。

三

但不管怎样，“得益于政策转变，中国2023年将温和反弹。”瑞士百达财富管理认为。

瑞士百达财富管理亚洲宏观经济研究主管陈东表示，鉴于经济增长势头疲软，2022年11月中国政府出台了一系列旨在为房地产开发商提供信贷支持的新措施。我们认为，这些措施是自2021年底房地产危机爆发以来最强有力的政策支持。尽管由于结构性原因不太可能出现大规模反弹，但可能有助于在未来几个月稳定房地产行业。政府近期从此前的新冠“清零”政策快速转向经济重新开放，确诊病例和住院人数上升在短期内增加下行风险，但在疫情稳定后，经济活动或会出现反弹。

“我们预计2023年中国经济增长将温和回升。我们对2023年中国GDP增速的预测维持在 4.5%，高于我们对2022年2.8%的预期。我们对2023年的整体通胀率预测为3.0%，高于2022年的2.2%。”陈东称。

而上述大背景下，放眼全球资产配置，权益市场方面，瑞士百达财富管理认为，发达市场股票今年可能录得低个位数的收入增长，但利润率的压力越来越大，将侵蚀每股收益的增长，使之略微转为负增长。美国股票估值的压力可能在今年持续。全球经济如果出现积极变化(例如乌克兰问题上达成某种决议)，将有利于估值相对便宜的新兴市场股票。但在买入周期性更强的股票之前，可能更应关注防御性的新兴市场股票。

瑞士百达财富管理继续看好石油和天然气股，其估值具吸引力，且有大量自由现金流，并派发稳定股息。也总体上看好医疗保健股，相信在温和衰退之际，这些股票有望表现稳健(金融股也如此)。工业股方面，看好具有电气化、能源效率和数字化等结构性驱动因素的公司。固定收益来看，随着通胀缓和，长期美国国债将逐渐发挥作用，在经济衰退之际重获避险地位。预计10年期美国国债收益率将于今年在3.2%和 4.2%之间浮动，2023 年底将趋稳于3.5%左右。由于违约率可能攀升及高收益债券领域的浮动利率债务上升，更偏好投资级别债券，因为其提供具吸引力的票息，而无需承担过大的存续期或信贷风险。在新兴市场债券方面，仍倾向于选择亚洲美元投资级别债券，同时，对新兴市场本地货币主权债券保持中性立场并进行严格筛选。

大宗商品方面，瑞士百达财富管理认为，鉴于西方国家和中国的增长势头减弱，全球石油需求短期内可能难有起色，但欧佩克+减产应可为油价提供支撑。今年下半年，如果西方经济体实现复苏，应可为油价上涨创造空间。加之低库存和有限的备用产能，有望令布伦特油价在 2023 年底达到每桶 115美元。

货币而言，瑞士百达财富管理分析，2022年底很可能标志着美元的高估势头见顶。虽然短期内不乏涨跌空间，但今年强势美元显著逆转的条件已经成熟。

中国来看，结合央行最新数据，2023年宽信用的关键仍是居民和企业加杠杆，东吴证券

预计2023年宏观杠杆率会上升到280%以上，中性条件下预计新增社融规模在34万亿左右。

可见，开年“冰、火”交融背后，有效应对各种风险和挑战之外，金融数据暗示中国稳经济的最大变量仍是“信心”二字 ；同时，政策上真正打通房屋销售“梗阻”。有专家建议，不宜忽视或限制具购买力的居民之“住房改善”需求（宜支持居民购买‘第一套’以上的房屋）；如此，信心逐渐起来了，居民部门可能才愿意加杠杆，愿意去消费，甚至是买房……