经济观察报 记者 蔡越坤 85只、650亿元，信用债取消发行数量创出年内单月新高！

2022年11月份以来，信用债推迟或取消发行的情况明显增多。Wind资讯数据显示，截至11月24日，月内已有85只、原计划发行规模超650亿元的信用债取消发行，明显超出今年1-10月单月全月的取消发行规模，也远超去年同期。

天风证券研报认为，11月初至今，信用债取消发行数量和规模创2022年年内单月新高，取消发行占比也创新高。单周的取消发行占比均达到20%以上，已经与2021年永煤事件的冲击基本相当。

为何会出现信用债大规模取消发行的情况？天风证券认为系受多方面因素的影响：一方面，本身大量资管产品面临赎回压力，配置债券的力量减弱；另外，债市利率快速大幅调整，市场对于后续走势仍有迟疑，在一级投资上会更谨慎；从发行人角度而言，前期融资成本较低，而市场调整过程中，融资成本短期大幅抬升，发行人需要临时调高发行利率，才能募集到所需资金，会倾向于主动选择推迟或取消发行，待市场利率平稳后再择机发行。

数据显示，此轮信用债发行“取消潮”过程中，高评级的城投债占比超半数。

中信证券首席经济学家明明认为，本次取消发行等级中枢明显上移，发行人更多为因时制宜地“主动”取消。从债券等级看，本次取消发行的信用债中不乏AA+及以上高等级的个券。与历史上集中取消发行事件相比，11月取消发行的等级中枢有明显上移，发行人不再如过去般因监管或资质等因素“被动”取消发行，而是根据外部市场因素和自身水平因时制宜地“主动”取消。

创年内单月取消新高

11月份以来，信用债一级市场取消发行的案例接连不断。

11月23日，龙城产业投资控股集团有限公司公告称，鉴于近期市场波动较大，公司融资安排变更，决定取消发行2022年度第三期中期票据，将择机重新发行；

同日，中燃投资有限公司发布公告称，鉴于公司资金计划调整，决定取消发行“22中燃投资SCP007”，调整后的发行安排将另行公告；

11月22日，安徽省国有资本运营控股集团有限公司公告称，鉴于近期市场波动，公司决定取消发行2022年度第三期超短期融资券，后期择时发行；

同在22日，青岛国信发展(集团)有限责任公司公告称，因市场价格波动未能满足发行人预期，经本公司与簿记管理人协商一致，决定取消发行2022年度第四期中期票据，后续发行时间将另行公告。

新增信用债取消发行仍然在继续。

经济观察报记者根据Wind统计，11月尤其是14日以来，信用债推迟或取消发行数量增长明显，仅14日至16日三天，信用债取消发行数量就达到38只，占11月以来取消发数量的44.7%，11月取消发行总数量远超出今年前10个月单月全月的取消发行规模。

具体来看，11月以来，中高信用等级主体取消发行规模占比较高。从信用等级分布情况看，中高等级主体占比提高，11月1日-24日，取消发行的85家主体中，AAA级和AA+级的主体数量分别为39家和17家，合计占比达77.6%。

从企业性质来看，取消发行信用债的主体以地方国企为主，城投占比超半数。本轮推迟或取消发行的主体以地方国企为主，占比达74.1%。

明明认为，按属性看，央国企是取消发行主力，央企占比略有增加，类民企在本轮取消发行中参与度不高。11月以来，基准利率快速上行，引起债市下跌，对于发行人而言，在融资成本上行时期发债并非明智选择，更愿推迟甚至取消发行计划，避过当前风口。

背后原因为何？

剖析本轮信用债取消发行背后的成因，明明表示，除了上述因素外，情绪方面，债市调整下，大幅回撤造成机构赎回压力增大，甚至可能出现机构强制砍仓和抛售的情况，在此背景下，机构无心增配新债，需求走弱传导至一级市场，供给也相应调整。流动性方面，2022年第四季度以来，央行逐步收紧广义流动性，与市场预期存在博弈。市场宽松预期已经降温，导致债市融资遇阻，因此部分发行人选择阶段性取消发行。

回顾近几年信用债市场出现的取消发行高峰，根据东方金诚数据统计：

2018年信用债取消发行增多，主要原因是民企债违约风险加速暴露，导致市场对信用债的情绪谨慎、需求萎缩，进一步加剧了债市的信用收缩；

2020年3-5月信用债取消发行较多，主要原因是发行量较大，而6月起取消发行较多则主要因为市场利率走势反转，信用债发行利率走高导致发行人主动调整发行计划。

2020年11月-2021年4月：2020年11月永煤超预期违约事件对信用债市场造成剧烈冲击，市场风险偏好大幅下降，投资者对与永煤有关的区域、行业，甚至更大范围的地方产业类国企的谨慎情绪明显升温，导致信用债一级发行进入冰冻状态，取消发行规模大增。

与此同时，2021年信用债发行监管政策收紧，主要指向防范城投和地产领域过度融资。其中，4月交易所发布公司债审核新规，低等级城投债发行受影响较大，导致当月取消发行规模大增。

与历史信用债大规模取消发行对比，东方金诚认为，2022年11月以来出现的信用债大规模取消发行，与2016年11月-2017年4月的情况更为相似，但也不完全相同。本轮取消发行增多的主要原因是，11月以来，资金面持续收敛，同业存单利率攀升，市场对资金面的担忧加剧，加之地产、疫情防控等利好政策不断，推升市场风险偏好，引发“股债跷跷板”效应，债市陷入大幅调整行情，这也导致信用债发行利率“水涨船高”，发行人因利率水平不合意而主动取消发行。从发行人披露的推迟或取消发行原因来看，除个别因“公司资金计划调整”等发行人自身因素外，九成以上为“近期市场波动较大”等市场因素导致。这也反映于本轮取消发行以融资弹性和融资渠道切换能力较强的高等级主体为主。

后续怎么看？

展望后续信用债以及发行市场，多家机构分析认为，取消潮大概率会逐渐回落企稳。

明明认为，近期取消发行事件是预期调整中的短暂“抢跑”，而保持流动性合理均衡，营造合适货币环境，切实有效降低实体经济成本的目标并不会转变，因此勿需过度担忧，更应理性看待。相信随着政策托举和央行再次向市场注入流动性，市场将回归平稳。

天风证券认为，资金利率收敛、叠加前期债市做多的两大底层逻辑在变，机构行为驱动下，债市再平衡过程仍有望延续。对于信用债而言，取消潮大概率会快速回落，但收益率调整可能仍有一个过程。一方面债市面临再平衡，企业接受市场变动，投资者预期从分歧到形成一致，都有一个过程。此外，信用债本身流动性较差，调整很难一蹴而就。

东方金诚也认为，取消发行规模自高峰回落主要归因于预期趋于稳定。即在市场利率剧烈波动、监管政策频出、超预期违约事件冲击市场的阶段，市场对利率走势、监管环境、信用风险的预期不稳定，导致无论是发行人还是投资人都会产生较强的观望情绪。而一旦利率、政策等变化冲击最剧烈的阶段过去，市场逐步形成稳定的预期，发行人便会基于对后市的预期而对后续融资计划做出事先调整，取消发行的情况便相应减少。