经济观察报 记者 胡艳明  2021年12月份投资了100万元，目前持有市值为82.88万元，天津的投资者于先生持有的“善益15号集合资金信托计划”，不到一年时间，已经亏损了超过17万元。

北京的一位投资者境况相似。他投资的“善益13号集合资金信托计划”，2022年11月4日显示的产品净值为0.8398，浮亏16.02%。

他们购买的是光大兴陇信托有限责任公司（以下简称“光大信托”）旗下的善益系列信托产品（以下简称“善益系列产品”）。

2022年11月份以来，多位投资者向经济观察报表示，由光大信托发行的善益系列共计21只产品目前净值均在“1”以下，呈现全线亏损的状态。

光大信托内部人士确认，善益系列产品有约60%的仓位投资于雪球产品（通常指的是带有雪球结构收益特征的产品）。因为2022年以来所投资的雪球产品挂钩的中证500指数超跌，导致目前善益系列产品出现了浮亏。该人士透露，善益系列产品发行以来成立总规模接近14亿，目前存续超过13亿。

多位投资者向经济观察报提供他们与理财师的聊天截图或语音，称购买产品之前，理财师曾表示善益系列产品年化收益率可以高达8%-12%。

一家央企信托的产品，为何会重仓投入雪球产品？又为何会出现投资者所质疑的涉嫌虚假宣传高收益的情况？

善益系列产品浮亏

官网信息显示，光大信托是2014年由中国光大集团股份有限公司（以下简称“光大集团”）在原甘肃信托基础上重组成立，光大集团为控股股东，持股51%，甘肃省国有资产投资集团有限公司持股23.42%，甘肃金融控股集团有限公司持股21.58%，天水市财政局持股4%。其为光大集团金融板块中与银行、保险、证券并列的核心子公司之一。

光大信托官网2022年11月3日披露善益系列产品第三季度信托资金管理报告显示，截至9月30日，善益系列产品全线浮亏，浮亏范围均超15%，个别产品浮亏超过20%。

“善益7号集合资金信托计划”的一位投资者11月10日向记者提供了一份显示为光大信托证券市场投资部产品周报（截至2022年10月28日）的资料，其中显示，善益系列存续“1-23号”（不包含4号、14号）共计21只产品，成立日期范围是2021年9月3日至2022年3月4日；产品实际净值分布在0.75-0.85范围，其中12只产品净值低于0.8，9只产品净值在0.8至0.85范围内；21只产品浮亏均超过15%。

投资者提供的善益系列产品合同文件显示，信托资金应用于：货币市场工具、沪深交易所公开挂牌上市的股票、利率债、各类公开募集证券投资基金、股指期货（仅套保）、信托业保障基金、准入券商发行的非本金保障类收益凭证，结构类型包括：雪球、同鑫、凤凰、安全气囊、指数增强、双倍指数增强、指数增强plus、分红型指数增强、外部资管机构发行的资产管理计划（现金、银行存款、利率债、货币市场工具、准入券商发行的收益凭证、场外期权、收益互换产品）。

上述光大信托内部人士也表示，善益系列为多策略产品，目前约60%仓位投资于“雪球”产品，20%左右的仓位投资于定增，另外超过10%处于空仓状态，其他投资产品比例比较小。所投资的雪球产品主要挂钩中证500，挂钩沪深300指数雪球产品较少。而2022年以来中证500指数及沪深300指数下跌较多，导致产品出现较大的亏损。

不过，该人士称，对于雪球产品的持仓比例后续也会针对性地做一些要素的调整，需要去跟券商协商。而且如果随着后续指数回调走高，善益系列产品的净值也有可能回调至1左右。

产品重仓透视

上述“善益7号”的投资者提供的一份《致“善益系列”投资人的一封信》的资料中表述，善益系列产品投资了共计17只雪球相关产品合约，雪球产品仓位约60%。该信件发送日期为2022年4月29日，发送人显示为善益投资管理团队。

何为雪球产品？上交所投教发文显示，雪球产品其本质上类似为带障碍条款的奇异期权，设置有敲入、敲出价格。投资者购买雪球结构本质类似卖出奇异看跌期权、并获取期权费，标的可挂钩指数、个股、商品等，是一种高风险的投资产品。

雪球产品要素主要包括：一是挂钩标的。例如，挂钩中证500指数，投资者最后的损益情况完全取决于产品持有期内中证500指数的表现情况；二是敲出价格和敲入价格（投资者与证券公司等的约定价格）。

对于投资者而言，雪球产品主要有以下四种损益情况：第一，只触发敲出事件。假设在第3个月的敲出观察日，中证500指数为6020点，超过6000点的敲出价格，触发敲出事件，产品提前结束；第二，先触发敲入事件，后触发敲出事件。投资者也可以获得绝对收益；第三，未触发敲入和敲出事件。投资者持有产品到期后，也可获得绝对收益；第四，触发敲入事件未触发敲出事件。假设中证500指数在第3个月某个观察日下跌至4980点，低于敲入价格，触发了敲入事件；此后直至12个月产品期满都没有触发敲出事件，那么到产品持有期结束后，投资者需要承担股指下跌的绝对跌幅。

上述《致“善益系列”投资人的一封信》中显示，善益系列产品投资17只中证500雪球的敲入价格指数最低在5131.95点，最高点数为6086.14点；沪深300雪球敲入价格指数为3884.75点。

上述光大信托证券市场投资部产品周报显示，善益系列产品成立日期从2021年9月3日至2022年3月4日，彼时中证500指数约在7278点至6808点范围之间。

Wind数据显示，2022年初至11月10日收盘，中证500指数跌幅超过17%，最低曾于4月跌至5158.48点，收于6089.70点；沪深300指数跌幅超过25%，最低曾于10月31日跌至3495.95，收于3685.69点。

这意味着，善益系列产品最迟于2022年3月份完成建仓以后，中证500指数与沪深300指数均出现了较大幅度的下跌。当中证500指数在4月份最低跌至5158.48点时，已经远低于大部分投资雪球产品挂钩的指数，这些产品或许已经发生敲入事件。

上述《致“善益系列”投资人的一封信》中也指出，17只雪球产品合约中有16只已经发生敲入事件，仅有1只尚未发生敲入事件。

何以重仓雪球产品

上交投顾内容显示，千万不能将雪球产品与固定收益产品画上等号，更不能理解为是“稳赚不赔”的金融产品。雪球产品是有一定概率产生较大本金损失的一种产品。投资者必须对雪球挂钩的标的具有一定的了解并对其未来价格趋势有一定的判断。如果标的价格未来大幅上涨，投资雪球产品可能会导致错失标的价格上涨带来的高额收益；如果标的未来持续下跌，那么投资雪球产品可能会导致投资者最终承担标的下跌所带来的本金损失。

如此看来，对于投资者而言，雪球产品并非保本保收益产品，背后其实蕴藏着很大的风险。那么，光大信托善益系列产品投资为何会重仓雪球产品呢？

记者采访业内人士了解到，过去，信托行业提供的理财产品以融资类信托为主，2021年以来，在行业转型的压力下，信托机构开始进行非标转标，加大对于标品市场的投资布局，将成立的集合信托计划资金投资于债券、股票、衍生品等标品市场。善益系列产品也是由光大信托证券权益投资部所管理投资的标品产品之一。

上述《致“善益系列”投资人的一封信》中指出，公司看到了在资管市场真正全面向净值化转型的过程中，中等收益、中等风险、可供投资者长期持有这类产品的缺失。在善益的设计中，无论是多策略混合，还是以资产池的形式实现滚动投资，或者是净值上采用风险保证金来力争实现“削峰填谷、以丰补歉”，背后的目的都只有一个，即争取让广大投资者在分享到资本市场发展红利的同时，尽可能优化持有体验，规避大幅净值波动，从而避免追涨杀跌的行为所导致的不可逆亏损，从而真正实现长期持有并获取长期的稳健收益。

不过事与愿违。2022年以来，受国内外投资环境影响，A股市场震荡较大，包括中证500、沪深300均曾出现大幅下跌。

一位头部信托人士表示，信托机构长期耕耘于融资类产品，对标品市场的投资经验较公募基金、券商资管等机构相对缺乏，因此在加大布局标品市场投资时对投资风险应该提高警惕。

上述《致“善益系列”投资人的一封信》坦言，由于2022年地缘政治、国内疫情超预期爆发、中美关系反复等黑天鹅、灰犀牛因素此起彼伏，中国资本市场在1-4月超预期大跌，主要指数均在4月27日盘中创出低点。同时，雪球等场外衍生品在巨幅波动市场环境中估值失真，导致善益产品净值波动被进一步放大。另外，2月以来，市场波动较大导致募集难度加大，同时叠加监管制度变化、公司风控等不可控因素，善益系列没能做到充分的滚动募集、滚动投资，在市场低位时无法通过新增资金进行加仓。以上种种不利因素的汇集，导致雪球产品下跌较多。

上述光大信托内部人士表示，2022年以来权益类市场受国内外各类因素影响较大，今年确实是一个比较极端的市场，指数下跌较多。不过随着美联储加息周期的结束等，所有权益类资产的表现都可以期待。

投资者质疑“虚假宣传”

另外，在善益系列产品目前出现亏损的同时，多位善益系列产品投资者向记称，购买产品之前理财师曾表示善益系列产品年化收益率可以高达8%-12%。

上述“善益15号”的投资者于先生提供其与理财师的微信聊天记录显示，理财师向他表示赎回时可以保证8%的收益率；

此外，上述“善益7号”的投资者提供的录音显示，理财师对其称，在普通的行情下，收益率基本能做到年化12%，如果行情比较差，基本也会按照年化收益率8%给投资者。

一位“善益5号”的投资者提供微信截图显示，理财师发给他的产品介绍文字中表示，善益8号（权益类主动管理）：光大信托主动管理，纯标品投资，特有风险保障金调拨机制，保障最低收益，期限12个月，年化8%-12%，半年分红。

上述《善益系列集合资金信托计划推介材料》显示，善益的本质为：综合运用主动管理能力+多策略、多工具+创新设计，真正适合信托的权益类投资产品；善益的业绩比较基准：长期年化8%-12%，低于股票类产品，基本等于雪球等结构化产品，高于非标类产品；善益的风险承担：低于股票类产品、低于雪球等结构性产品，市场风险高于非标类产品，信用风险较低。

上述多位投资者11月10日向记者表示，在购买产品之前部分理财师曾表示每年最低收益率为8%，但是目前一年赎回期即将到期，却无法兑现相应的收益，而且目前净值还发生了较大的亏损，认为部分理财师涉嫌“虚假宣传”。

多位投资者提供的善益系列产品的合同文件显示，“参考业绩基准上限为 12%/年，参考业绩基准下限为8%/年”。合同中也明确指出，“本信托计划为净值化产品。本信托计划不保本也不保收益，全体委托人认可、接受其交付的投资本金存在损失的风险。”

一位头部券商理财师表示，雪球产品在2020年左右非常火爆，只要大盘指数相对稳定，雪球产品可以给客户提供较高的收益率。但是因为2022年国内外黑天鹅事件比较多，影响了A股市场的走势，所以从2021年底至2022年初建仓的雪球产品，发生敲入事件的很多。

该理财师坦言，如果理财师在销售之初将风险给客户解释清楚，在什么样的条件下产品会触发风险。产品下跌后，大多数客户也不会有争议。但是信托理财师可能有卖固定收益产品的习惯，对于雪球产品的风险提示没有做到很到位，以及宣传相应的收益等等，才会引起客户的争议。

上述光大信托内部人士也表示，目前公司针对善益系列产品一直在开会讨论，证券部主观上肯定也没有传导善益系列产品属于保底固定收益产品。但是目前给投资者造成一些误解，可能是理财师没有那么懂产品设计结构。叠加产品发行时大盘行情还可以，理财师也有一些销售任务或者指标，可能会将销售风险提示简化。

2022年11月10日，光大信托在官网披露善益系列信托计划临时公告指出，经过内部程序审议，善益系列信托计划拟在原有投资策略上增加公募基金产品、私募基金产品外采。原有善益系列信托计划合同穿透后的投资范围包括公募基金产品、私募基金产品，但不作为主要投资策略。另外，善益系列信托计划拟增加新的投资品种：管理期货产品（CTA）、保险资管产品（公募FOF方向）。