记者 邹永勤 “港股创业板跌没了？”

“跌没了！”

这是近期金融圈最为流行的梗，说的是香港创业板指数（GEM）从2007年的高点1823.74点跌至2022年10月28日收盘点位32.55点，15年时间跌得“渣都不剩”，引来众多投资者的感慨唏嘘。

“指数归零”至少从一个侧面展示了近来港股跌势之惨烈。截至10月28日收盘，恒生指数年内跌幅已达36.48%，而恒生科技指数年内跌幅更是高达50.22%！

尤其值得注意的是，恒生指数10月28日的收盘点位14863.06点，已经低于其在1997年亚洲金融风暴前夕创下的阶段性高点16820点。另外，作为对比，恒生指数在2018年1月29日创下的历史峰值点位为33484.08点。

那么，港股市场到底怎么了？何时才能真正见底呢？

港股10月告急

从数据上看，在最近的9月和10月份，恒生指数都在加速下跌，其中9月份跌幅为13.69%，而10月份跌幅亦达14%。

如果单从10月份来看，其实港股10月份的开端并不差，重阳节归来后的第一个交易日，恒生指数跳空高开大涨5.9%。可惜此后便是一路跌跌不休，期间无论多少利好消息出炉均无效果；10月24日更是走出崩盘行情，单日大跌6.36%；反弹两天后，10月28日再度大幅杀跌并失守15000点大关，当日报收14863.06点。

但从全球范围来看，10月份全球股指普遍呈现企稳反弹势头，其中道琼斯指数大涨11.52%，日经指数上涨约4.5%，伦敦金融时报100指数也表现微涨。港股为何会在10月份走出了逆全球趋势的大跌行情呢？

知名私募机构建泓时代资产管理有限公司副总裁赵媛媛在接受记者采访时表示，由于港股定价权缺失，更多地表现为跟随外围股市波动，尤其是美股，“港股跟美股保持很大的相关性，尤其是和美联储的政策有很大的相关性”。

记者注意到，当前市场上颇多机构持有跟赵媛媛相似的观点。比如浦银国际的策略分析师蔡瑞日前撰文表示，港股受海外市场尤其是美股影响较大，在美股完成筑底前，预计港股将呈现震荡格局。

既然港股跟美股高度相关，那为何近期港股的跌幅却远超美股？对此，赵媛媛指出，港股是一个典型的新兴市场，而所有新兴市场都有一个共同特征，就是对美联储态度的股市反应更为激烈，“因此，港股近期的波动幅度远超美股，这也是很正常的事”。

但亦有市场声音认为，本轮港股的暴跌跟中美博弈有关，其中，尤以券业一哥中信证券和产业投资机构时代伯乐的观点最具代表性。

中信证券研究部海外策略组日前发布报告指出，8月以来中美关系是港股最大的拖累。其中，美国对中国科技医药等企业限制政策方面的风险，叠加美联储货币紧缩担忧，是近期压制港股市场情绪的主因。并强调，2022年三季度以来，港股市场上外资流出已经超过1000亿港元。

“为什么最近中国股票（包括A股、港股和在美中概股）跌跌不休？港股已经跌至1997年以前的水平，而在美中概股暴跌90%以上的更是比比皆是。”时代伯乐董事长蒋国云向记者指出，背后原因众多，但排在第一位的则是中美博弈进入到关键阶段，美系资本由于“美联储加息+美国的政治正确”，叠加美国华尔街主导了全球资本市场，从而导致了当前这样的二级市场表现。

蒋国云认为，当前的市场氛围与2018年非常类似，在当前这个时点仍在卖出中国股票的人，市场未来的运行将会再次证明他们“又一次判断错误”。

时代伯乐曾在10月25日发表报告称，近40年来曾有4个时期“中国崩溃论”最为甚嚣尘上，第一次是上世纪80年代末期的高通胀，第二次出现在亚洲金融风暴后的1998年，第三次为2008年的全球金融危机，第四次则是2018年的中美贸易摩擦。而结果是，上述“中国崩溃论”全部以破产告终。

失落的定价权

“无论是对标美股，还是资金出逃，甚至是有意做空，归根到底，港股之所以近期熊冠全球，最主要还是没有自己的定价权。”深圳市照耀投资管理有限公司董事长赵耀在接受记者采访时指出，定价权的缺失，放在平常，最多就是跟随别人涨跌，但如果出现特殊情形（比如有国际金融大鳄围剿等），那就只能任人鱼肉了。

赵耀进一步向记者表示，从历史上看，港股此前的走势确实和美股高度相关，原因是中国香港作为国际金融中心，外资在港股市场占主要地位。与此同时，由于港币施行联系汇率制度，港元与美元直接挂钩，因此，港股定价权相当取决于海外市场尤其是美股。

但这一状况近年来出现了改变。一方面，越来越多的中资企业在港股市场上市并开始占据主导地位。据海通国际的研报数据，截至2022年10月4日，港股中资股总市值达到36.8万亿港元，占全部港股的比重为73.6%；而2022年上半年，港股中资股营收/归母净利润为24.0/2.3万亿港元，占全部港股的88.9%/90.7%。

另一方面，随着南下资金持续流入港股，其在港股市场的话语权也得以提升。2022年8月份，南下资金成交额占港股总成交额占比已达到13.3%。

赵耀强调，决定股价走势的不外乎基本面和资金面两大因素，当两者的天平都开始向A股倾斜时，港股的走势应该会慢慢脱离美股影响，转而跟A股和美股都高度相关，并最终过渡到中资资金取得港股定价权。

海通国际的研报亦跟赵耀的观点相仿。他们统计了2000年以来港股经历过的五次大底，并发现了港股见底往往需要美股和A股企稳回升的特征，且港股受A股影响逐步增强：

第一次是2003年4月25日港股见底回升，当时港股跟随美股上涨而非跟随A股调整，彼时港股走势更多受美股影响；

第二次是2008年10月27日港股触底回升，港股跟随A股同步上行，而2009年初港股跟随美股一起调整；

第三次是2011年10月4日港股见底，彼时港股见底回升更多是跟随美股；

第四次是2016年2月12日港股见底，尽管A股更早见底，但港股直至美股企稳回升才同步见底回升；

第五次是2020年新冠疫情爆发初期，内地基本面对港股的影响增强，2020年3月23日美股、A股和港股同步见底。

“这样的良好趋势正在形成过程中，却于2021年被终止了”，赵耀向记者指出，2021年年2月份恒指在创出31181点阶段高位后便脱离道指和沪指的关联开始逐级盘跌，而到了2022年当道指和沪指亦开始下跌时，恒指开始加速杀跌；今年10月份的表现更是极致，道指大涨逾12%，沪指亦在4月份的低点附近进行抵抗，但恒指却遭遇了特立独行的崩盘式行情。

“这背后没有资金在做空是说不过去的，只不过由于港交所持股数据无法穿透至投资者，所以暂时不清楚究竟是哪些机构在做空罢了。”赵耀说。

而中金公司的研报显示，近期港股卖空成交比例确实在持续走高。根据Bloomberg数据，港股市场卖空成交占总成交额比例自7月以来呈现逐步攀升的趋势，自9月底维持在20%左右的高位，10月上旬创下24.5%的单日高点。此外，香港证监会（SFC）披露的淡仓（空头）申报情况亦显示空头头寸也有所增多，截至10月14日有空头仓位港股约为680只，空头仓位占流通市值加总比重为1.38%。

“在港股估值处于历史底部之际，这些资金仍然敢于逆全球大势而做空，就是看准了港股定价权的缺失。”赵耀向记者强调，“夺取港股定价权”并不仅仅是为了港股，而是关系到整个中国股票（包括A股、港股和在美中概股）的走势，“试问，在港股持续走低的情况下，一衣带水的A股又岂能孤身上涨？”

赵耀同时表示，所谓夺取港股定价权，并不是要把港股“A股化”，而是做到在港股市场上，中资资金可以跟海外资金在相同游戏规则下“同场竞技”，并藉天然的信息优势占据一定主动权，“最起码，在这些海外资金因某些原因或撤离或做空时，中资资金能够抗住，而不是一般散沙”。

谈及中资资金如何才能夺取港股话语权，赵耀认为，一方面固然需要加大南下资金的规模，另一方面当前港元的联系汇率制度亦有改善的必要，“因为中国香港的贴现窗基本利率水平与美国的联邦基金目标利率水平走势一致，并跟随美国加息，从而导致现在港股的情形，就好比A股遭遇连续加息，这就给海外资金以做空契机了”。

抄底资金汹涌

实际上，虽然近期恒指大幅杀跌，但南向资金却呈现持续净流入态势。通联数据Datayes！的统计显示，截至10月27日，南向资金近一周净流入272.61亿元，近一月净流入701.84亿元，近一季净流入1075.55亿元，近一年净流入3622.51亿元。即使在10月24日恒指“崩盘”当天，亦录得66.91亿元的净流入。与此同时，北向资金却在持续净流出，近一月净流出了479.68亿元。

究竟是哪些人在抄底？又持何种心态抄底？10月27日，记者随机走访了深圳市南山区的几家证券公司营业部，得到的回复基本一致，就是近期关于港股通开户的咨询略有增加，但不太明显。而位于深南大道的一家证券营业部的财富总监更是对记者表示，在这种行情下，很多客户已经选择躺平，能够保持往常开户水平已经很满足了，就别奢求大幅增长了。

相对于现场客户的平静，网络上关于抄底之声却是热火朝天。10月24日，港股暴跌当天，在一个投资者微信群里，有多位投资者都声称已经开始入手恒生科技ETF基金，更有激进的投资者称已经通过港股通抄底腾讯控股（00700.HK）。至于抄底原因，很有代表性的说法是，“恒生科技指数都已经跌去80%了，现在进场，亏得是时间，赚得是金钱”。

10月25日凌晨3点54分，即在美中概股跟随恒生科技指数暴跌之际，雪球知名网友“大道无形我有型”发帖称，“又买了一点腾讯控股ADR（TCEHY），虽然不知道到底发生了什么”。而该账号被公认是资本大佬段永平本人在使用。

而在此前的10月20日，段永平曾发帖子表示，“很好奇目前市场的恐慌指数是多少？大家卖了股票后钱会去哪里？现金是一定会输给通胀的，还有什么比通胀或者说是货币的购买力下降更让人烦恼的吗？”

不但个人投资者在抄底，机构亦在行动。比如由知名基金经理李晓星掌舵的银华心佳两年持有期混合于10月25日披露的三季报显示，其在三季度末通过港股通交易机制投资的港股公允价值为人民币17.38亿元，较二季度末增加了约90%。

而另一百亿基金经理丘栋荣在三季报中亦坦言，港股的价值股相比对应的A股更便宜，同时对应的分红收益率水平更高。同时以互联网、科技、医药为代表的成长股估值也更便宜，吸引力的水平也更高，更符合其低估值价值投资策略的选股标准，因此会积极配置港股。

随着各路资金的相继入场抄底，那么问题来了，港股的底部来临了吗？何时能够展开上涨行情？

“当前恒生指数的PE为7.84倍左右，已经离其历史最低估值的6.80倍不远，且远低于其10.75倍的中位数，从这个意义上来说，现在的港股已经就处于底部区域。”赵耀向记者表示，底部区域不代表立即见底，更不代表上涨，只不过是说这个区域已经是可以左侧入场罢了。

而中信证券的报告指出，本轮港股的持续回调时间已创下历史最长，估值和情绪指标都回落至历史低位，展望未来，有望在美国中期选举后迎来反弹。

赵媛媛亦持类似的观点，她认为，如果美国中期选举以后，美联储的态度能够有所变化，那个时候港股才会迎来转机。

时代伯乐并未向记者明确表示港股何时见底和上涨，而是指出，近期虽然部分境外资本，特别是美国资本从香港和大陆二级市场回流美国，但是产业领域却在发生完全不一样的事情，“事实上，对于中长期产业资本来说，特别是非美系资本，包括欧盟资本，其实并没有明显的变化，更多表现为看多中国”。