王小广/文

投资是面临外部巨大冲击时短期稳增长的“杀手锏”，但不是高质量发展阶段常态化稳增长的“主导因素”。相反，消费是未来经济稳定增长的关键。

经济增长包括量与质两方面，消费决定增长率，投资则决定增长质量。深化分配体制改革，促进共同富裕的过程，就是扩大消费、释放巨大的内需潜力的过程。

一、未来30年经济总量增加主要靠消费而不是投资

步入高质量发展或发达阶段，经济增长动能转换的规律是，消费成为经济增长的主要源泉，投资对经济增长率贡献率显著下降，但其对增强创新力、提高供给质量与效率的作用则显著增强。

首先，投资与消费的关系已发生历史性变化。投资与消费作为两个推动经济增长的重要因素，它们的关系经历过两次大的转变。

从前现代社会向现代增长阶段转变。在现代经济增长之前，如我国几千年的封建社会，经济增长主要靠消费，这是低级的消费主导时代，这一阶段，基本没有投资，或公共投资和社会投资都极少，经济增长主是靠“基本生存需求”驱动（或“吃饭”驱动），只能维持简单再生产，且困难重重。

进入现代经济增长过程（工业化、城镇化快速增长期）后，我国真正步入这一阶段是新中国成立之后，低级的消费主导经济让位于投资主导的经济，资本积累率也就是投资能力决定经济增速。改革开放以后的30多年高增长主要靠投资，建国到改革开放这段计划经济时期也是靠投资，消费只是被动适应，或者讲消费增长有一个较为固定的平均值，且在短期经济条件下供给可以创造需求，即消费的上升也是受投资的驱动。1978-2012年间的我国高增长时期，投资年平均拉动GDP增长4.5个百分点，而消费年平均拉动GDP增长6.2个百分点，尽管消费对经济增长起了主要贡献，但拉动经济增长的主动力是投资（供给创新需求），而2003-2012年这10年明显是投资强拉动时期，投资与消费年均分别拉动GDP增长5.6个和5.2个百分点。

而当经济进入较高发展阶段（高质量发展阶段），投资与消费关系再次发生重大转变，即经济增长重回消费主导的经济，但却是高水平的消费主导型经济。投资总规模的扩大以及所形成的总资本支撑经济总量的能力提高，使其对经济增长的贡献率显著下降，且呈长期递减趋势，最后稳定在一个较固定的水平。

其次，从长期趋势看，投资率（资本形成总额占GDP的比重）会降至多少？投资总量增长肯定是无限的，但投资与GDP的比例关系却有个极限。

一般在达到发达水平后，投资对应的资本形成总额占GDP的比例一般在20%左右（见表1）。大家知道，为什么美国的宏观经济分析时不看投资，而主要看就业、消费与物价，这是因为美国投资对GDP的比例以及贡献已降到了一个较低、较稳定的水平，投资对经济增长贡献率没法提高，投资主要是影响创新活动和提供公共服务的资本。这也可以认为，到了高质量发展阶段或经济发达阶段，投资或资本具有“高能性”，相比于投资驱动经济的阶段，在高水平阶段，投资的少量增加由于其规模效应大及质量的显著提高，能创造更多的GDP（过去所讲的“投资效果指标”），这样看，投资增速的放慢、投资率的下降，便意味着单位投资创造的GDP增多，这正是高质量发展的显著特征。

如2000-2015年间，美国GDP规模从12.7万亿美元增加到16.5万亿美元，人均GDP从4.5万美元增加到5.1万美元，但人均资本形成总额却稳定在1万美元左右，相应的投资率稳定在20%上下，资本产出率（GDP与资本形成总额之比）却高达4.5至5.5。资本产出率高是发达国家的普遍特征，日、德、英、法等在过去二、三十年均保持在5左右。与之对比，我国却严重偏低。改革开放以来，我国资本产出率最高的是1981-1983年间，三年均超过了3，其次是1998-2000年间，三年均超过2.9，在资本密集型产业扩张期（重化工业高速增长期）的后期（2008-2011）降至最低，2011年仅为2.13，目前也仅升到2.33。按照资本产出率进入中高收入水平后随着人均GDP的增加而大幅提高的规律，未来30年我国必然会出现投资增速明显放慢、投资率明显下降以及资本产出率大幅上升的过程。预计2035年我国投资率将降至35%左右，资本产出率将相应提高到2.86；到2050年，我国投资率将继续降至25%左右，资本产出率将提高到4。

第三、根据投资与消费两大动力转换的趋势，我国未来投资增长潜力有多大？在过去30多年高增长时期，我国投资率在世界上除新加坡这一特例外，一直是最高的。

1978-2003年间，多在35%以上、40%以下；2003年以后多在40-45%之间。2014年后我国投资增速大幅下降，降至前几年平均5%左右，导致投资率也有所下降，但下降并不明显，如2014-2021年间，2014年投资率为45.6%，之后最低的不过42.7%（2016年），近几年我国投资率仍保持在43%上下。投资增速下降但投资率却下降缓慢，有专家解释说，这是由于投资增幅下降时消费增幅也同步下降，甚至认为消费率的上升始终是被动的，其暗含的意思是消费永远不成变成拉动经济增长的主动因素。

从长期趋势来讲，投资率在2050年前后将降至20%左右，即使按25%算，也将有18个百分点的下降空间，比重下降的原因一定是速度的继续放慢。假设2050年我国人均GDP按现价可达5万美元左右，那么到时人均资本形成总额就是1万美元至1.25万元美元。2021年我国资本形成总额为43.96万亿人民币，按当年平均汇率一美元换6.4515元人民币计算，折美元6.81万亿美元，人均4824美元，相当于2015年美国人均资本形成总额（10536美元）的46%，也就是说未来近30年我国人均资本形成总额的增长空间为1.1倍-1.6倍，年均增长2.6-3.3%。取3%的中值，分前15年和后15年算，估计2021-2035年间人均资本形成总额年均增长4%左右，2036-2050年将降至2%左右。这就是我们看到的未来投资增长潜力。靠投资增长显然不足以实现新两步走的战略目标。

第四、未来我国要想保持持续稳定增长，只能是着力激发消费潜力，保持消费的合理增长，提高消费率。

从前面的分析可知，进入中高收入水平后，扩大GDP增量、提高人均GDP主要靠消费，这是普遍的规律。还是那句话，进入新发展阶段，投资决定供给质量，消费决定经济增长速度。与美国等发达国家相比，我国人均消费和消费总量有极大的增长潜力。2018年我国人均居民消费总额为3771美元，同期美国为42788美元，我国仅相当于美国的8.8%，不足10%，有十多倍的成长空间。相对应的，我国居民消费总规模仅及美国的37.6%，赶上美国还需要许多年。

改革开放之初，我国消费率在65%左右，之后每逢高景气上升期，消费率都呈不同程度的下降，而遇调整期则上升，如1992-1997年，我国消费率由上世纪80年代的65%左右，降至60%以下，在1998-2001年的调整期，有所上升，在2002年进入最后一轮高速增长期后，消费率又大幅下降，最低降至49.3%（2010年）。随着2011年后高增长时期的终结，消费率趋于缓慢回升。2021年为54.5%。如果我们假设未来净出口对GDP的贡献基本为零的话，那么2035年消费率有望提高到65%，2050年消费率可提高到70%-75%。按此趋势计算，2021-2035年我国最终消费实际年增长率应达到6%以上，对可拉动经济增长每年提高近4个百分点，贡献率将超过70%。

相比较而言，我国工业、外贸、投资等总规模早就超过美国的水平，从供需两面上讲，中美的差距主要表现在居民消费和原始创新能力上，即推进我国经济高质量发展，面临的最大问题就是消费不足和关键核心技术受制于人。

二、稳增长面临“两难”：消费不足与投资依赖并存

先讲消费不足问题。这既是短期问题，也是长期问题，现在许多宏观经济问题的总根子都是因为消费不足的持续化。

1、新冠疫情爆发前，我国居民消费倾向、消费增长乏力问题已显端倪。

在上一篇文章中探讨了“居民消费倾向下降及其原因”，我国消费增长偏慢是个长期问题，这既是发展阶段的问题，也是快速工业化战略必须付出的代价，即适度牺牲消费（或延续即期消费，换取更长远的更高价值的未来消费），加快资本积累，通过提高投资率来加快经济增长，这可以理解为是一种最佳的“经济赶超战略”。但到了2008年，我国人均GDP已超过中等收入水平，一代人推迟的消费应该“补回”时，消费却出乎意料的逐步疲弱，主要表现为居民消费倾向的持续下降。即我们发现了居民消费出现一种特异变化：经济发达地区边际消费倾向严重偏低，从国际比较来讲，这是不正常的现象，至少我国的发达地区在近阶段不应该出现这一现象。

2017年成为我国长期边际消费倾向变化的一个变异点。2014-2019年这六年间，各地区全体居民和城镇居民边际消费倾向较普遍地呈现下降趋势，其中“拐点”就出现在2017年。我们的解释是房地产问题在2017年达到一个“爆发点”，对经济增长的负效应开始显现。归纳起来说，疫情爆发前二、三年出现的我国居民边际消费倾向的明显下降，其深层原因就是分配问题，房地产泡沫的累积性负面影响、收入差距扩大、财富收入差距过大等问题都是由于分配结构固化、使经济发展正向激励明显下降所引起的，而这一种过程又与工业整体出现报酬递减问题交互叠加，形成持续不断的经济下行压力。可以这样说，不解决消费需求不足和工业报酬递减这两个关键问题，经济下行压力将无法根本扭转。

2、新冠疫情的爆发，使消费增长形势变得更加严峻，消费增长潜力受“双重压抑”。

今年，受上海、北京两个超大城市疫情的影响，消费的巨大冲击再一次显现，3-5月份全国社会消费品零售总额同比分别下降3.5%、11.1%和6.7%，前7个月累计消费仍是负增长，到8月份才转为正增长。

2020年初新冠疫情爆发，影响最大的是消费，2020年我国社会消费品总额比上年下降3.9%。从增长贡献来讲，2020年，最终消费支出对经济增长贡献为-6.8%，拉动经济下行0.2个百分点，我们估计今年最终消费支出仅能拉动GDP增长0.8个百分点左右；而相反，投资的贡献显著上升，2020年贡献率为81.5%，拉动经济增长1.8个百分点，今年估计拉动经济增长2个百分点以上。

疫情防控常态化的2021年，全国社会消费品零售总额增长12.5%，两年平均增长4%。而我国未来一段时间消费增长潜力在实际在6%以上，名义为7-8%，即常态化疫情影响下消费增长仅实现了一半多的潜力，还有小一半的增长潜力没有释放。这其中有2个百分点是受“疫情常态化”的影响，另2个百分点则是受前面我国讲的收入分配结构不合理（居民消费倾向下降）的影响。这就是我们讲的消费增长的“双重压抑”。

如果出现长期的消费不足问题，投资与生产形成的供给能力就无法有效实现，产品卖不出去，同时价格还会下跌，面临内生化的通货紧缩压力，结果企业报酬就会持续递减。在供大于求的经济结构下和资本密集型增长阶段，供给并不能自动创造需求，资本密集型阶段，市场上资本垄断性的增加，使得分配更多的向资本倾斜，投资与生产的分配效应都趋于下降，因而，劳动者报酬所占比例会下降，消费增长就会因收入不足或收入差距扩大而下降。因此，释放消费需求必须改革收入分配结构，为投资与生产提供新的增长激励。

3、谈谈稳增长对投资的依赖问题。

我们注意到，当经济遇到强大的外部冲击时，消费的压抑作用就会增强，此时，要稳增长必须靠增加投资，从而形成“旧增长模式”的再回归，2020年是这样，今年也是这样；而在正常的情况下，这可分两种情况，一种是疫情常态下，另一种是疫情得到非常有效的控制，影响极小时，但无论是哪一种正常状态，消费仍然受到压抑，这就意味着稳增长仍然摆脱不了对投资的依赖。

对投资的依赖使我们陷入稳增长的“两难”：一方面，对投资的依赖和对消费问题的轻视，使我国巨大无比的消费潜力总是难以发挥，可能出现长期化的“有效需求不足问题”。前面的分析告诉我们，未来的经济增长主要靠消费而不是投资，但消费的问题却并不是周期性的或短期性的，主要是受长期分配问题的制约，然而在目前经济困难较重的形势下，深化分配体制改革却得不到社会（主要是企业家们）与学术界的响应，他们都不认为分蛋糕有什么问题，总是一味的强调要做大蛋糕，千方百计地否认分配问题的存在，于是改革陷入“僵局”，也因此，扩大消费被一些人认为“远水解不了近渴”、或认为消费不是刺激出来的，等等，似乎很有道理，这便使扩大消费、培育强大的国内市场陷入困境。

另一方面，对投资的依赖将持续不止，这不仅会持续抑制消费需求的释放，而且不可避免地以投资效益不断递减为代价。投资依赖一来由于我们的习惯和经验，以及考核体制（不少地方仍以短期GDP增长论英雄，目前城市间的投资与经济增长攀比有增无减）而难以改变。二来消费不足投资补，便变成了一个自然选择。特别是疫情及外部冲击巨大的情况下，靠投资救市的思路从来都不过时。

问题在于：在供大于求、供给质量不高的情况下，以及经济增长主要依赖消费增长才能保持也才能实现更高水平的均衡的情况下，不断地刺激投资、千方百计地超前投资，会对我国的长期经济增长产生什么样影响？

首先，不断的刺激投资，使增长的天秤继续向已严重不均衡的“长版”倾斜，然后通过各种行政的手段对“短板”进行适度的“托底”，投资与消费之间的动能转换被无限期的延长。

其次，增加“长板”投资，在已经出现报酬递减的情况下，只会进一步降低投资回报率，且大量消耗企业的“节余动能”，如一个企业现期有1亿元闲置资本，第一次刺激让其拿出2000万元，依次五次刺激的话，全部用完，但市场还是不平衡，投资回报率没有提升，且产品更加过剩，那么，以前的投资都变成了无效或低效投资。所以，平面扩张式的增加投资，并不能解决结构失衡问题，相反，会把“节余动能”消耗掉。

其三，消费问题的产生如果不是周期性的，暂时性的，那么消费问题并不会随着时间的延长而自动解决。相反，在投资与消费、供给与需求失衡的情况下，消费不足的问题会产生累积效应。

因此，我认为，在新发展阶段，发展的核心问题是动能转换。而动能转换不仅是要增加科技投入、优化供给结构，提高原始创新能力，建立创新驱动型经济，而且要同时使经济发展模式由投资主导向消费主导的根本转变。否则，投资低效率问题没有解决，而巨大的消费动能又得不到释放，结果会导致稳增长政策“事倍功半”，使经济发展陷入长期不止的“下行压力”中。

三、激发消费潜力，关键是深化分配体制改革

未来5年我国经济发展将面临巨大困难，主要是国内需求不足问题会相当突出，同时，也会受到外部可能出现的最强的战略遏制，不利影响预计将远超过前期的美国对我国的贸易战和科技战。

靠房地产扩张和投资增长来稳定经济增长无法解决当前两大难题（动力不足和报酬递减）。当前要稳定增长和发展预期，关键是要形成强大的新动能（供需双方）和克服报酬递减问题。从比较优势角度分析，我国不仅社会主要矛盾已发生了变化，而且更要重视比较优势的变化，未来的比较优势是巨大的消费市场与人力资本，这是我国未来在世界上的新比较优势。未来十年全球将处于市场严重短缺时期，当前的高通胀并不可持续，相反，会面临长期通货紧缩的风险。

因此，我们认为，在未来的发展思路上，必须对靠刺激投资、稳定房市来稳增长，且在扩大消费上消极作为的倾向作出根本性改变，以求释放巨大无比的消费需求。房地产稳不了增长，救房地产只会使未来经济发展更加被动，我们一直把住房支出的增加误认为是消费的增加，其实住房支出是投资、不是消费，过度的住房支出增加，只会抑制消费，加剧供需结构矛盾。

而解决报酬递减问题，“十四五”规划已经作出了重大的战略安排，即加快实现科技与产业的自立自强，解决供给端高质量发展问题，但实施过程中不仅受科技体制机制不健全的约束，而且受到财政、金融体制的巨大梗阻，必须全面深化财政、金融体制改革，为产业结构升级和形成创新驱动型经济注入强大动力。

四、对未来发展与改革目标的建议：

一是发展目标。要着力于促进供需双方新动能的大幅提高。

中美较量一在技术，二在市场。我们有人才优势，更有市场优势。技术优势的获得主要决定于人才规模及其高效利用能力。根据七普统计，我国目前大专以上学历的人口总数已超过2.1亿人，按每年新增大学毕业生1000万人，今后15年我国人才总数还会增加1.5亿左右，那么到2025年，扣除离退休的人才，我国人才总规模将会超过美国总人口。

人才是第一资源，是决定创新能力的最关键要素，深化改革、优化结构，将其充分利用起来，中国必然会成为制造强国和科技强国。相反，我们不在实施创新驱动战略加倍使力，天天要保房市、让金融脱离实体无节制扩张，且不努力创造更多高水平就业岗位，任由大学生失业率长期高企，那么，就是最大的资源浪费，实现制造强国、科技强国的梦想就会十分遥远。

现代大国间竞争，市场优势是最根本的，其他一切能力与优势都是建立在这一基础优势之上，美国之所以能够经济制裁一些国家，正是因为这些国家对它有明显的市场依赖。当我国人均消费水平达到美国的1/4时，我国的消费市场总规模将超过美国，而达到美国的一半时，我国的消费市场总规模就能达到美国的两倍。超大规模市场优势的确立，也就是我国真正成为世界上第一消费强国，不仅意味着我国未来高质量发展的需求动能充足，而且将产生巨大的“外溢效应”，形成强大的国际影响力、影响全世界资源配置和全球经济与政治格局。

加快中国式现代化，必须着力利用好人才与市场两大战略优势，促进供求双方新动能的大幅提高。

从供给端，核心是打好“关键核心技术攻坚战”，通过10-15年的时间，让80%以上的重要产业摆脱“核心关键技术受制于人”，形成强大的产业链、供给链，培育一大批世界一流企业。

二十大报告提出，教育、科技、人才是全面建设社会主义现代化国家的基础性、战略性支撑。在未来五年的全面建设社会主义现代化国家的开局起步的关键时期，必须综合实施科教兴国战略、人才强国战略和创新驱动战略，加快实现高水平科技自立自强，以国家战略需求为导向，集聚力量进行原创性引领性科技攻关，坚决打赢关键核心技术攻坚战。

从需求端，则是时不我待地加快释放巨大的消费潜能，目前我国人均消费水平仅及美国的1/10,争取到2035年达到美国的1/4，届时消费总水平将超过美国，其意义远大于GDP的“赶超”。中国式现代化的一个鲜明特征是着力实现全体人民共同富裕的现代化。促进共同富裕作为国家重大战略，未来5年必须迈出较大步伐，共同富裕关乎高质量发展的需求动能是否强劲，共同富裕的过程也是释放巨大的消费需求的过程，要将促进共同富裕与扩大消费高度衔接与统一起来。

二是改革目标。加快建设高标准市场体系和高水平开放型经济新体制。

“十四五”规划要求基本实现这一“双高”改革目标。这一任务是很重的，如果取得重大突破，如税制结构改革和金融供给侧改革真正深化、解决“体制堵点”问题，那么根本动力就有的，前面两大难题就能加快解决。

深化改革税制结构，现在方向、思路和举措都不明朗，但这是解决新发展阶段地方财政问题、激发微观企业活力、完善第一次和第二次分配体制的关键。必须进行前瞻性整体设计，突出两面。一面是从个人和家庭端来优化税制结构。建立公平规范的财产税制度和完善个人所得税制度，以加快我国税制结构向直接税为主的全面转型。提高富人的税负，让富人成为个税的主体，同时，公平合理征收财产税、遗产税等，是提高直接税比重的根本途径，也是约束资本垄断和无序扩张的最有效手段。另一面是，改革企业税制结构，增加对中小企业特别是新创企业的公平竞争激励。正如前文宏观经济热点系列谈之二所建议的，分两步走来推进。（有兴趣的读者，请查看“王小广-宏观经济热点系列之二”。封面图来源：图虫创意）