王永利/文

作为国际中心货币，美元短期内大幅加息，在当前非常复杂敏感的国际局势下影响剧烈深刻。由于各国与美国基本条件相差巨大，完全跟随美国加息，并不是合理选择。中国有必要保持宏观政策的独立性针对性，把稳经济促增长放在首位，配套采取措施维持汇率稳定。

当地时间9月21日美联储议息会议（FOMC）后宣布：再次加息75个基点，联邦基金利率升至3%-3.25%。这是美元年内第5次加息，也是连续第三次加息75个基点，累计加息300个基点，创下美元1981年以来最快加息纪录。

美联储主席鲍威尔在议息会议后的新闻发布会上表示，美联储坚决致力于将通胀压低至2%，并援引FOMC利率点阵图分化称，预计2022年还将加息100-125个基点，明年初加息25个基点。这样，自今年3月启动加息起的12个月内，美元可能累计加息450-475个基点，联邦基金利率将从加息前的0-0.25%上涨至4.50%-4.75%，从美元历史看，幅度是非常惊人的。

作为国际中心货币，美元短期内大幅加息，必然产生重大国际影响，在当前非常复杂敏感的国际局势下影响更加剧烈深刻。

美元大幅调息具有重大国际影响

1944年布雷顿森林协议签署并确立美元作为国际中心货币后，美元在国际贸易与金融交易计价结算以及外汇储备中的份额稳居世界第一，其在国际外汇储备中的份额曾经高达70%以上，一些国家甚至直接将美元作为流通货币或绑定货币（保持联系汇率，使其货币很大程度上成为美元的代币而丧失货币政策自主性）。现在虽然美元支付与储备的国际份额有所下降，在国际外汇储备中的份额不足60%，但仍具有强大的国际影响力，特别是考虑到全球金融自由化程度不断提高，国际金融市场中以美元计价结算的金融资产占据绝大部分，美元全球流动规模和频率不断扩大，美元大幅加息或降息，必然对不同货币的汇率、不同金融产品的收益率乃至大宗商品的价格等产生重大而深刻影响，并引发美元在不同市场、不同产品、不同国家之间大规模转移，对世界各国金融市场和经济稳定带来冲击。

美元作为国际中心货币，美联储作为隐形世界中央银行，其大幅加息或降息，作为货币政策重大调整的体现，产生重大国际影响是必然的。在2021年1-10月（美联储开始收缩每月购债规模之前），美元指数（欧元57.6%，日元13.6%，英镑11.9%，加拿大元9.1%，瑞典克朗4.2%，瑞士法郎3.6%）基本上在90-94之间波动。11月（开始收缩购债规模）至2022年2月，美元指数主要在94-98之间波动。2022年3月美元加息25个基点后，美元指数不断攀升，至4月突破100，并伴随美元加息频率和幅度的提高而不断提升，9月中旬突破110，9月22日突破113且仍呈走高态势。美元指数大幅上升，对应的就是篮子货币对美元大幅贬值：9月22日欧元跌破0.98、日元跌破145、英镑跌破1.11，均创下20多来年的新低。由此也带动更多国家货币对美元大幅贬值，造成其进口成本大幅上涨，国内通货膨胀压力明显加重，迫使很多国家不得不跟随美国推动加息，抑制货币过快贬值。其中，9月6日澳大利亚宣布第4次加息50个基点；9月7日加拿大宣布加息75个基点；9月8日欧央行宣布在7月21日加息50个基点基础上再次加息75个基点；9月20日瑞典宣布加息100个基点；9月22日英国、挪威等多国宣布加息50个基点；瑞士、南非、卡塔尔宣布加息75个基点；越南宣布加息100个基点等等。但大幅加息又可能对经济增长造成很大压力，对货币金融、经济社会稳定产生很大冲击。

当前美元大幅加息影响更加剧烈深刻

美国自2017年起高举“美国优先”大旗，破坏其原本推动和主导的全球化发展以及国际组织与国际秩序，极力推动贸易保护甚至发起贸易战争，使全球产业链供应链遭到冲击，不断加大国际经贸往来的成本。

2020年突如其来的新冠肺炎疫情席卷全球，对绝大多数国家经济社会运行带来严重冲击，更使全球产业链供应链深受影响，一度推动矿产、能源类大宗商品价格大幅下跌。其中，美国4月份交易的西德克萨斯轻质原油（WTI）5月期货价格甚至出现前所未有的每桶-40美元价格。很多国家经济增速大幅下跌，普遍出现超预期负增长，由此不得不实施力度空前的社会救助与货币刺激，央行大量释放流动性，美国更是力度超群，全球债务与货币规模大幅扩张。

进入2021年，随着全球新冠疫情趋于缓和，越来越多的国家放松了因疫情对社会的管控，经济运行得以复苏。由此造成很多商品的供应难以跟上投资与消费需求的反弹，特别是航运严重淤堵，成本大幅推升，使得全球范围内物价逐步加快上涨。但由于上年通胀率基数太低，CPI两年平均增速并未离谱，很多人都认为物价上涨属于疫情特殊影响下供给侧短缺的暂时性现象，在全球产能过剩情况下恢复供应并不难，当前经济复苏和社会就业尚不稳定，不宜过早调整前期实施的刺激性政策。美联储直到11月才开始收缩量化宽松货币政策（QE），缩减每月购债规模，并预期到次年3月结束QE，但并未启动加息。

进入2022年，2月24日俄罗斯发动了对乌克兰的“特别军事行动”，紧随其后，美国联合欧盟等国发表声明，因俄发动侵略战争而对其实施严厉制裁，包括冻结俄在这些国家的官方储备资产、将部分俄罗斯银行从SWIFT剔除等。其后，美西方国家不断加大对俄制裁力度，并大力支持乌克兰，包括大量提供武器等军事援助，使俄乌冲突演变成俄与美西方国家的直接对抗，由此造成石油、天然气、粮食、化肥等价格大幅上涨，推动世界面临严重分化，全球产业链供应链面临重构挑战。到3月中旬，新冠疫情最早爆发但率先得到控制、保持大量进出口，对世界经济稳定做出巨大贡献的中国，再次遭遇新一轮大范围冲击，其生产经营和对外贸易成本大幅上升。这些超预期因素的出现，推动全球贸易成本大幅提升，导致美欧等越来越多的国家和地区通货膨胀不断攀升，通胀暂时性被证伪，美国因此大幅扭转宏观政策取向，美联储借鉴上世纪80年代初时任主席沃尔克的做法，将控制通货膨胀作为首要目标，不断加大加息频率和规模，而不惜面对因此可能引发严重的经济衰退，由此引发全球性股债汇越来越大的跌荡。

美联储之所以大幅加息，除通胀高企外，还有一个因素需要特别警惕：在主要经济体中，美国具有抗击重大国际冲击的明显优势：美国远离战场，不仅在农副产品（粮食、肉类）上供应充足，而且在油气能源领域，也从进口国变成重要的出口国。同时美国在高科技、重要工业产品特别是军事工业领域具有全球领先优势，美元又是国际中心货币，面对重大国际冲突和产业链供应链风险，美国往往受影响最小，甚至还能因祸得福，吸引资本和产能回流，大发战争之财，凸显其比较优势。所以，美国大幅加息，不仅有利于国内压低通货膨胀，而且可能因此压低大宗商品价格，特别是打压（限制）俄罗斯主要出口产品油气、粮食等的美元价格，并大量抢占其出口市场，带动国内产业和就业增长，实现大幅加息下的经济软着陆，在世界剧烈动荡、大量国家经济社会面临重大冲击的特殊时期保持和增强其比较优势。9月27日又爆出俄罗斯向欧洲输送天然气的两条深海管道遭爆炸泄漏，其真实背景与可能影响更是令人忧思。

所以，即使不少国家跟随美国实施加息，但由于其实际条件与美国差距很大，其货币对美元仍然大幅下跌，而且包括美国在内的主要股市、债市和大宗商品也随同大幅下跌（9月27日美国国债中5年期以下7个品种收益率均超过4%），这使全球经济金融更趋紧张，欧洲地区更是成为世界焦点。

加息并非应对美元大幅加息唯一选择

在当前国际局势极其敏感复杂的情况下，美国不是致力于全球经济稳定与人类命运共同体建设，而是坚持大幅加息，充分表现出其“美国优先”的价值观和政策取向。由于各国与美国基本条件相差巨大，完全跟随美国加息，并不是合理选择，必须坚持实事求是，立足本国国情，加强利弊权衡，有针对性的加以应对。

本质上，不同因素推动的通货膨胀需要有不同的应对措施。

一般情况下，造成通货膨胀高企，一种是需求侧大幅上涨造成供不应求拉动的，如一国实施改革开放，有效激发内外需的迸发，货币随之大量扩张，带动自然资源和社会资源（劳动力与公共服务等）以及产成品价格大幅上涨，造成通货膨胀不断升高；另一种则是供给侧下滑或短缺造成供不应求拉动的，如自然环境或社会（包括国际）环境出现重大变化，严重影响到原有产品的供应，或者使产品供应成本大幅提升，甚至影响到社会就业与居民收入增长，造成全社会投资与消费萎缩情况下的物价上涨，形成“滞胀”。

对于需求侧高涨拉动的通货膨胀，理应采取加息乃至加大税费征收力度等，抑制需求增长。但对于供给侧短缺造成的通货膨胀，则应该实施降税减费甚至降息等举措，刺激生产供应。对不同情况造成的通货膨胀，不加区分的采取加息等举措予以应对，效果可能适得其反。 

这其中，土耳其和日本作为非常特别的例子值得探究。

2016年以来，面对持续两位数的高通胀（远高于5%的政策目标），土耳其也曾采取不断加息等举措加以应对，2020年11月至2021年3月间甚至大幅上调政策性利率875个基点至19%，但其通货膨胀并没有得到抑制，反而进一步加剧。这一过程中，土耳其总统认为，通货膨胀主要是输入型的，加息只能加快本国经济崩溃，而降息等于降低生产成本，尽管汇率会贬值，但也增强出口竞争力，这有利于刺激经济，经济稳定了才能稳定汇率，才能治理通胀，所以必须调整货币政策。为此，自2019年7月至2021年3月总统连续罢免了三任央行行长等多名央行高管，并要求央行优先实施经济振兴刺激政策，自2021年9月至12月累计降息500个基点，将政策利率降低至14%，并将商品增值税从8%降至1%、上调了社会最低收入水平等，推动经济在2021年同比增速超过10%，成为近10年新高以及20国集团中的最高。2022年8月和9月再次降息各100个基点，将政策利率降低至12%。这也使得土耳其里拉兑美元汇率比年初贬值超过27%，5年累计下跌了约80%，特别是在全球通货膨胀压力明显加大情况下，土耳其通货膨胀更是加快攀升，8月份超过80%。不过，超宽松货币政策让土耳其继续保持经济高增长，2022年上半年同比增长7.6%，成为20国集团中仅次于印度的第二高。其股市的表现也优于其他市场，伊斯坦布尔证券交易所100指数比年初上涨了77%。

在日本，从2001年开始，为应对经济下滑、投资衰退和通货紧缩，日本央行在利率已经降低至基本为零的情况下，只能通过大量持续购买公债以及长期债券的方式，向银行体系注入流动性，推动银行在较低的贷款利率下对外放贷。这使“量化宽松货币政策”（QE)成为日本央行的首创。2013年央行将核心通胀目标设定为2%，将无担保隔夜拆借利率作为政策基准利率，实施国债收益率曲线控制（YCC）。2016年1月29日又推出对商业银行超额准备金征收负利率政策。长期量化宽松货币政策的实施，使日本零利率水平趋于固化，政府及央行债务规模异常庞大，在经济没有明显增长、投资和消费不够活跃情况下，提高利率是政府和央行债务负担难以接受的。同时，日本拥有巨大的海外投资，外汇升值也能够在很大程度上对冲日元贬值。由此，日本一直坚持不加息，即使在美元加息后日元大幅贬值情况下依然如此，央行只是偶尔抛售美债或美元购买日元对汇率加以干预，抑制日元过快贬值趋势。

面对通胀，土耳其逆势降息以及日本坚持量化宽松不加息的做法，都面临货币大幅贬值等巨大挑战，并非理想的完美之策，实际效果仍有待观察，但也可能是两害其中取其轻的无奈选择，其做法不从大流，其思路仍值得仔细探究。

另外，为应对通胀高企而在发达国家中率先加息缩表的英国，其宏观政策也发生了重大变化：9月23日公布了规模高达450亿英镑的50年最强减税计划以刺激经济发展，随即引发市场对其政府债务的恐慌和英镑大幅贬值。9月28日英国央行宣布，即刻启动一项临时购债计划，将以“任何必要的规模”购买英国长期国债，以稳定国债和英镑价格，并推迟原定减持国债（QT)计划，实际上重新启动了量化宽松政策。

中国必须把稳经济促增长放在首位

从中国的情况看，2021年下半年开始，经济增速明显下滑，2022年更是再次遭遇新冠疫情严重冲击，以及俄乌战争爆发后国际形势陡然趋紧，经济增长与社会就业面临巨大压力，迫使国家不断加大降准降息力度，扩大专项债发行与开支，实施大规模税费退减免缓等，为市场主体纾困减压。面对美国大幅加息，人民币对美元也在加快贬值，到9月23日年内对美元累计贬超12%。但考虑到今年以来PPI同比大幅下降，1-8月环比累计下降0.4%；CPI7月同比上涨2.7%，但8月下降为同比上涨2.5%，1-8月环比累计上涨1.9%，仍属于较温和状态。考虑到美欧等国为压控高通胀，纷纷采取大幅加息和央行缩表等举措，并全力压控石油天然气等能源价格及其对俄罗斯能源的需求，国际海运价格已经大幅下跌，这也有利于推动中国PPI继续保持环比和同比下降态势；国内7、8月间极端气候影响趋于缓解，猪肉、禽蛋、蔬菜等生产供应恢复正常，加之世界经济下行压力明显加大，中国外需面临收缩，这都可能推动中国CPI继续保持稳中有降的态势。由此，基本上可以肯定，近期中国的通胀压力不会很大，甚至还可能面临需求不足而带来的通缩压力明显增强的挑战。所以，在美欧等近期可能继续大幅加息的同时，中国却可能需要进一步推动实际性降息（即使政策性利率不变，存贷款及金融市场资金拆借的实际利率也会下调），进一步推动惠及更大范围的社会融资成本降低，努力扩大内需和外需，促进投资、消费和对外贸易，维护经济和就业稳定与发展。这种情况下，面对美元大幅加息，中国必须保持宏观政策的独立性针对性，把稳经济促增长放在首位，配套采取措施维持汇率稳定。人民币对美元出现一定程度上的贬值是正常的，也是有必要的，中国拥有充足政策工具可以将人民币汇率控制在对主要货币有涨有贬总体可接受范围内。现在美欧等国更多地在大幅加息以抑制通货膨胀，但面对大国对抗增强、全球产业链供应链分化和全球经济衰退压力明显加大的局面，即使美国也面临巨大风险挑战，难以独善其身。中国则在全力推动也最有潜力实现实体经济与社会就业稳定，一旦疫情解除，完全可能出现经济明显反弹、人民币重新开始升值的局面。

必须看到，此轮全球性通胀高企、美元大幅加息以及美元指数攀升，有着深刻而复杂的原因，显示出逆全球化加强、全球经济金融乃至政治格局深刻调整、世界百年大变局加快走来，结构性断裂性剧变带来的风险挑战极大，必须高度警惕、冷静对待。