张明/文

在上世纪90年代，全球经济迎来了高增长、低通胀的大稳健时代（The Great Moderation Era）。2008年全球金融危机爆发后，全球经济进入了美国经济学家萨默斯所谓的长期性停滞（Secular Stagnation）时期，而这一时期可以用“三低一高”来概括，也即低增长、低通胀、低利率与高政府债务。我们一度认为，“三低一高”的长期性停滞现象将延续很长时间。

学界认为，造成长期性停滞的主要原因包括：全球人口结构老龄化加剧、世界范围内技术创新的速度下降、主要国家收入与财产分配失衡程度上升等。由于这些因素都是结构性因素，而非周期性因素，因此长期性停滞恐怕将会持续相当长的时间。在此背景下，现代货币理论（Modern Money Theory，MMT）应运而生。该理论认为，只要一国政府能够用本币偿还债务，那么该国央行就可以通过无限制印钞来推动经济增长以及解决国内问题，只要上述行为没有引发高通货膨胀。

没想到，说曹操，曹操就到。到2022年，高通胀猝不及防的就到了。2022年6月，美国消费者物价指数（CPI）同比增速超过了9%，主要欧洲国家也面临类似的通胀水平。由于当前的物价水平远远超过美联储平均2%的通胀目标，高通胀倒逼美联储开启了陡峭的加息缩表进程。2022年3、5、6、7月，美联储分别加息了25、50、75与75个基点。从2022年6月起，美联储也启动了缩表进程。6月至8月，美联储每月缩表475亿美元；从9月起，美联储每月缩表950亿美元。

如此迅捷的加息缩表，是过去二十多年以来前所未有的。例如，2015年至2018年，美联储在四年时间内才加息9次，每次25个基点，累计225个基点。而在2022年3月至7月五个月内，美联储就加息4次，累计225个基点。当前陡峭的加息缩表造成美国长期利率快速攀升，美元汇率显著走强。例如，美国10年期国债收益率已经由新冠疫情后最低的0.5%上升至目前的3.0%上下。又如，近期美元指数一度突破了108。最近，欧元、英镑与日元对美元汇率均跌至二十年来的新低。

美国长期利率与美元指数的强劲上升，已经并将持续造成如下三方面影响：一是全球金融市场震荡加剧。近期，以美国股市和大宗商品为代表的风险资产价格显著下跌；二是部分国内经济与金融脆弱性较高的新兴市场国家在遭遇大规模资本外流与本币贬值后，可能爆发债务危机与金融危机。近期，巴基斯坦、斯里兰卡、黎巴嫩和缅甸等国事实上已经爆发了金融危机；三是全球经济可能被拖入衰退。事实上，近期美国的部分宏观数据已经显露出一些衰退的迹象。

问题在于，为什么在上世纪90年代之后，二十多年时间没有起来的通货膨胀，怎么在新冠疫情爆发后，说起来就起来了呢？

从短期来看，直接原因至少有三个。其一，在新冠疫情这场世纪大疫情爆发后，各主要国家均采用了极其宽松的财政货币政策救市，且发达国家的救市资源主要投放在消费端，例如给中低收入家庭直接发放补贴，由此造成了消费复苏快于生产复苏的格局，这一不平衡的复苏格局推高了通货膨胀。其二，新冠疫情直接冲击了全球生产网络与全球供应链。随着关键的供应链节点由于爆发危机而断供，以及全球运输成本（尤其是海运成本）的急剧上升，给最终消费市场造成了显著的货物短缺与输入型通货膨胀。其三，2022年2月俄乌冲突爆发并延续至今。由于俄罗斯几乎出口所有重要的大宗商品，而乌克兰是全球农产品的主要出口国之一，这两个国家之间的持续冲突自然会推高以能源与食品为代表的全球大宗商品价格。

然而从中长期来看，笔者认为，导致本轮全球通货膨胀突然起来的根本原因之一，是从上世纪80年代以来不断加快的全球化浪潮，从2010年中期之后开始逐渐退潮。

从上世纪80年代中期起，经济全球化与金融全球化速度不断加快，尤其是新兴市场国家开始主动融入全球化。经济全球化的加快，意味着各种生产要素可以在全球范围内优化配置，这无疑将会驱动更高水平的经济增长。其中一个最具代表性的事件，就是中国在2001年12月成功加入世界贸易组织（WTO）。中国在入市之后，迅速利用了国内要素成本低廉的优势，成长为全球制造工厂。事实上，中国的经济增长也在进入21世纪之后突飞猛进。2000年，中国GDP总量仅为美国十分之一。2020年，中国GDP总量已经超过美国的70%。

然而，全球化虽然能够增进全球的整体收益，但全球化收益的分配并不均等。根据所谓的“大象曲线”，全球化的主要受益者是新兴市场国家的中产阶级和发达国家的高收入阶级，而全球化的主要受损者是发达国家的中产阶级。换言之，全球化加速将会导致发达国家内部收入分配失衡加剧和阶层撕裂。在这一背景下，发达国家内部的政治冲突将会增加，部分民粹主义领导者将会把国内的困境归咎于全球化，从而导致发达国家的民粹主义、保护主义与孤立主义抬头。

2008年美国次贷危机以及2010年欧洲主权债务危机的爆发，进一步加剧了发达国家内部的收入分配失衡与阶层撕裂。主要原因在于，全球金融危机爆发后，主要发达国家均采用了极其宽松的货币政策用于救市，这导致发达国家股票市场指数迭创新高，从而进一步加剧了资产所有者与没有资产者之间、高资产拥有者与低资产拥有者之间的收入差距。例如，当前美国国内40%的财富，集中在顶部1%的家庭手中。

在这一背景下，发达国家国内政治格局将会发生剧烈变化，那些迎合了受损阶级口味的、把国内困局归咎于经济全球化的政客们就有可能上台，并且出台阻碍甚至逆转经济全球化的政策。在笔者看来，最具标志性的年份当属2016年。这一年出现了两个划时代的事件。其一，2016年6月，英国国内通过了脱欧公投，这代表高歌猛进的欧洲一体化遭遇重大挫折。其二，2016年年底，特朗普赢得了美国大选。如此性格与做派的领导人能够上台，足以表明美国国内的阶层撕裂程度。

在2016年之后，另外两个重要事件的爆发，进一步加剧了全球化的退潮。一是2018年3月，美国悍然挑起了中美贸易摩擦，开始对大量中国进口商品征收高额关税，此举也迫使中国政府进行反击。事实上，当前美国国内的高通胀，其中一部分可以归结于美国政府对中国进口商品征收的高关税。二是2020年年初新冠疫情的爆发。如前所述，新冠疫情的爆发迫使很多最终消费国开始考虑本国产业链的安全，全球产业链开始缩短与区域化，全球产业链可能分解为区域产业链，这意味着全球生产网络的优势开始衰减。

从更深层次来看，经济全球化的退潮，意味着各种要素在全球范围内的优化配置将会遭遇更多的阻碍，要素与商品的全球流动的成本将会上升。各国在全球生产网络内部的角色与关系将会重组。无论产品间分工还是产品内分工的程度也可能变化。换言之，如果说全球化高歌猛进显著压低了各类产品的生产成本，从而带来了高增长、低通胀的大稳健时代的话，那么全球化的退潮将会显著推高各类产品的生产成本，从而带来低增长、高通胀的滞胀时代。

简言之，全球化的方向与速度，与这个星球上每个国家、每个公民的福利都高度相关。当我们受困于眼前各种短期现象（例如失业、通货膨胀、信心不足、收入下降、资产缩水）之际，我们还要抬头遥望星空，要关注全球化这种长期变量的潮起潮落、此消彼长。

（作者系中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任）

注：本文为《金融博览》专栏文章，发表于2022年第8期。转载请务必注明出处。