盛松成 陈玺/文

7月以来，欧元兑美元跌势连连，屡次刷新近20年新低。据德国法兰克福证券交易所7月12日实时数据显示，欧元兑美元汇率短线一度跌至1欧元兑换1.0001美元，无限逼近平价，已触及市场的关键心理关口。7月13日，美国劳工部公布了美国6月CPI同比上涨9.1%，远超市场预估的8.8%，创逾40年来最大涨幅。美联储激进加息预期增强，欧元兑美元急挫至0.9997，为2002年12月以来首次跌破平价。

欧元制启动以来，欧元对美元汇率鲜有停留在平价之下

事实上，自1999年1月1日欧元制启动以来，欧元对美元汇率鲜有停留在平价之下，最近的一个时段还要追溯至2000年-2002年欧元与欧元区成员国货币的并存期，在此期间，欧元对美元的汇率波动很小，基本保持在0.9上下波动，曾于2000年10月跌至0.8252的历史最低点。

2002年2月28日，欧元区成员国本国货币全面退出流通领域，欧元成为唯一合法货币，自此，欧元兑美元便开启了强势升值周期，并于2008年7月15日达到了1欧元兑1.5990美元的历史峰值。然而，随着美国次贷危机全球蔓延，欧洲也爆发了欧洲主权债务危机，在经历了将近十年的升值周期之后，欧元进入了贬值周期。

截至2022年7月15日，欧元兑美元汇率从1.5990的历史峰值累计贬值37.3%,几乎回到其诞生之初的水平。

欧元走弱可能将是无可避免的长期趋势

欧元兑美元汇率跌破平价虽为近20年来首次，但是欧元在近期的持续走弱也并非意料之外，其主要受两方面因素的影响。

一方面是美元近期走势较强。早在3月，为应对40年来最严重的通胀局面，美联储开启了20世纪80年代以来最为激进的加息周期，截至6月底，美联储已加息3次，分别为3月、5月和6月，加息力度也是在逐渐加强，分别为25个、50个和75个基点，至此美国联邦基金利率区间已提升至1.5%-1.75%。如此迅速且密集的加息节奏吸引了全球资本向美元市场集中，推动美元走强。

与此同时，美国劳工部7月8日公布了美国6月就业数据，包括非农新增就业人数37.2万人，超过预期的25万人，失业率仍然保持在3.6%；平均时薪同比增长5.1%，增幅略高于预期。美国就业数据的意外上扬又再次促成美元的新一轮走强。然而，仅仅时隔四日，美国劳工部于7月13日公布了美国6月CPI同比上涨9.1%，远超市场预估的8.8%，续创40年来新高。因此，美联储7月或加息75个基点已是“普遍共识”，市场甚至认为加息100个基点的概率也达到30%。如此一来，美元大概率在未来将继续走强。

另一方面，除了受美元走强的影响之外，欧元的持续疲软主要还受到俄乌冲突及其引发的能源危机的拖累。近几个月，欧元区经济整体表现较为低迷，并且随着一系列最新（6月至7月初）统计数据的出炉，进一步预示了欧元区增长前景可能会出现更为严重的下滑趋势，这导致短期内欧元将持续承压下行。中长期来看，若乌克兰危机仍持续发酵，欧洲市场依然无法有效解决能源短缺的问题，进而提振市场信心的话，欧元走弱可能将是无可避免的长期趋势。

根据欧盟委员会7月14日发布的最新夏季经济展望报告，由于俄乌冲突持续时间长于预期，此前许多预估的负面风险已成为现实，包括通货膨胀加剧和扩大、外部环境疲弱、经济持续恶化以及融资条件收紧。这些冲击正拖累欧元区的经济增长前景，将其推上增长放缓、通胀上升的轨道。有鉴于此，欧盟委员会将欧元区2022年和2023年实际GDP增速分别下调至2.6%和1.4%，较春季（5月）的经济预测分别下降了0.1个和0.9个百分点。此外，欧盟委员会还预计欧元区通胀率在第三季度将达到8.4%的新高，并在第四季度保持在7.9%的高位，使其2022年全年通胀率将升至7.6%（欧盟通胀率甚至将达到8.3%的历史最高水平）。从劳动力市场来看，自2022年1月以来欧元区失业率呈现逐渐下降的趋势，5月降至6.4%，创历史新低。欧盟委员会预计欧盟失业率将进一步下降，2022年和2023年将分别保持在6.7%和6.5%的较低水平。尽管劳动力市场表现相对稳定，但高企的物价使民众的生活成本骤升，导致私人消费增长将远低于预期。与此同时，随着信贷收紧和利率上调，商业投资前景也将受到一定的影响。而且当能源和其他投入成本的上升不再能够转嫁给消费者之后，企业的利润率随之降低，企业的自我融资能力和投资盈利能力也将受到侵蚀，再度影响企业的投资决策，并推迟投资计划的实现。

欧元区经济增长前景并不乐观

欧元区经济并不乐观的增长前景同样可以通过以下四个重要指标来印证。

首先，根据常用于判断宏观经济发展形势的重要先行指标——采购经理人指数（PMI）的发展趋势来看，欧元区6月综合PMI指数由5月的54.8下降至6月的52，是自2021年2月以来的最低值；欧元区制造业和服务业的PMI指数较5月同样出现了明显的下滑，分别从54.6和56.1下降至52.1和53，其中，制造业PMI指数创近22个月新低。

其次，从欧元区三个前瞻性指标——欧元区经济景气指数（ESI）、就业预期指数（EEI）和经济不确定指数（EUI）来看，6月欧元区ESI和EEI指数均有所下降，其中，ESI指数从5月的105下滑至104，是自2021年3月以来的最低值；EEI指数由5月的112.6下滑至110.9，为近13个月的最低水平；随着欧元区通胀率在6月达到自1997年以来的峰值（8.6%），消费者不确定性指数随之也大幅增加，导致欧元区6月EUI指数较5月再度上升1.4点至24.8。

此外，作为欧元区经济的增长“引擎”，德国经济表现同样值得我们特别关注。7月4日，德国联邦统计局最新数据显示，5月德国进口额同比增加28%，达到1267亿欧元；出口增加12%，达到1258亿欧元。与4月相比，5月的出口萎缩了0.5%，而进口则增加了2.7%，剔除季节性影响后，德国5月外贸逆差接近10亿欧元，这是自2008年1月以来，德国外贸统计数据首次出现逆差。以此为标志，我们可以认为由于飙升的能源价格已渗入供应链之中，加之全球经济景气不佳，国际市场对德国产品需求将更加低迷，德国出口萎缩已经开始，这无疑将给德国经济前景蒙上阴影。然而，贸易收支平衡被打破的不仅仅是德国，欧元区排名第二的法国和第三的意大利同样处于贸易逆差迅速扩大的困境之中。根据法国海关7月8日公布的最新数据，继4月贸易逆差达124亿欧元的高位后，5月进一步再创纪录达131亿欧元，使得过去12个月累计逆差金额共计1139亿欧元。与德国类似，法国贸易逆差同样是因为能源进口额的持续上升。5月，法国进口和出口总额分别为607亿欧元和476亿欧元，其中，能源进口额较4月增加了约5亿欧元，若排除能源项目，法国5月贸易逆差仅仅增加1亿欧元。自2022年初以来，法国进出口额的上升均源自于价格的上涨。截至5月，进口和出口价格分别上涨8%和3%左右，分别将进口额和出口额推涨了10%和6%。目前，意大利仅公布了4月的贸易逆差数据，由于能源、中间产品和消费品价格分别上涨了197.4%、31.2%和29.8%，导致其进口总额增加了42.4%至538亿欧元，与此同时，意大利出口总额为501亿欧元，增速为14.9%，贸易逆差达37亿欧元，而去年同期的贸易顺差为59亿欧元。

考虑到大宗商品与能源价格暴涨以及欧元疲弱对欧元区三大经济体国际贸易造成的巨大冲击，欧盟委员会在7月14日发布的最新预测中，已将德国、法国和意大利的2023年GDP增速大幅向下修订，分别从5月预测的2.4%、1.8%和1.9%下调1.1个、0.4个和1个百分点至1.3%、1.4%和0.9%。

欧元区货币政策面临艰难抉择

目前，迫于欧元区通胀率持续上涨的压力，欧央行决定改变其货币政策方向，计划在7月货币政策会议上将关键利率提高25个基点，并预计在9月再次加息。

然而，在能源危机和经济放缓同时发生的背景下，此次加息对于扭转欧元贬值趋势的作用较为有限。第一，正如上文所述，欧元的表现主要取决于欧元区经济的基本面、发展前景以及市场的信心。原本就已疲软的欧元加上欧洲能源短缺持续恶化导致大部分以美元计价的能源将变得更加昂贵，进而阻碍其供应链畅通运行，使得生产以及贸易环境一再恶化。为了尽可能降低对原本就已脆弱的欧元区经济的损害，相对于美联储来说，欧央行的加息力度可能不会太大，加息频率也不会太强，欧元兑美元的汇率走势得到的扭转的可能性自然也不会太大。

第二，作为欧洲统一货币，欧央行的加息决定需要权衡欧元区全体成员国经济的基本面和前景。因此，相对于美联储，欧央行设定加息时间表的困难要大得多。例如，当6月欧央行宣布加息之后，市场反应较为激烈，主要体现在欧洲债券市场收益率一路飙升，其中，基准10年期德国国债收益率一度达到1.7%，而意大利10年期国债收益率则突破4%，利差急剧扩大。由于利差通常被看作国际投资者对不同国家政府债券或欧央行对其支持力度承诺的信心标志，当利差扩大之时，意味着欧元区高负债国家为其债务融资将变得更难，极有可能再次引发主权债务危机。作为欧元区两类经济体的主要代表，德国和意大利国债利差的大小常常被用来衡量欧洲债券市场面临风险的大小。因此，欧央行利率管理委员会承诺在加息的同时还要采用“反分裂化”（anti-fragmentation）货币工具。尽管如此，考虑到投资者对高负债欧元区成员国（如意大利、希腊等）市场信心仍然不足，欧央行在7月之后所实施的货币紧缩程度同样不会太大。

欧元和欧元区经济正遭遇近20年最大的危机，能源短缺、贸易环境恶化以及高通胀对可支配收入的不利因素严重拖累了尚未完全从新冠疫情阴影中恢复的欧元区经济。当欧元区通胀率今年6月达到自1997年以来8.6%的峰值之后，欧央行“货币政策正常化”的决心更加笃定。随着欧央行加息时间表、提前取消购债计划以及再融资业务等内容的确定，欧元区可能将以暂时中断经济复苏为代价，才能确保其通胀率能够尽快恢复至2%的长期目标。

（作者系中欧国际工商学院教授、中国人民银行调查统计司原司长；陈玺系中欧陆家嘴国际金融研究员）