张涛/文

究竟该如何认识当前还在持续的汇率贬值呢？其中最重要的就是汇率贬值会成为稳增长的政策工具吗？即中国央行会采取“以邻为壑”的贬值政策来稳增长吗？

首先，在人民币汇率的几十年历史中，中国通过贬值来对冲经济运行矛盾的经验只有“一次半”。

所谓“一次”是1994年汇率并轨，将人民币官方汇率向外汇调剂市场汇率找齐，人民币官方汇率由1989年12月31日5.7855贬值至1994年1月1日的8.6783，一夜之间贬值了33.3%，不过当时的贬值只是官方汇率对市场汇率的确认而已。1994年出口增速由1993年的8%跃升至31.9%,当年净出口对经济增长的贡献率高达31.2%，13%的GDP增速中，有4%是源自净出口。

所谓“半次”则是2015年的“8.11”汇改，CNY由8月10日的6.2097贬值至8月11日的6.3231，之后一度贬值至8月13日的6.3990，3个交易日内贬值了3%，但是此次汇改的重点在中间价机制，对冲的主要矛盾是外汇市场的干预成本，在“8.11”汇改前，外汇储备由2014年6月末的3.99万亿美元降至2015年8月末的3.56万亿美元，期间平均每月下降规模高达311亿美元，“8.11”汇改后，外汇储备下降速度得到缓和，2015年末外汇储备余额为3.33万亿美元，之后及基本稳定3.0-3.2万亿美元的规模。但当年出口增速由上年的6%降至-2.9%，净出口对经济增长的贡献率仅为0.59%，之后的2016年汇率虽然贬值了6.6%，但出口增速进一步降至-11.7%，净出口对经济的拖累为-0.8%。

由此可见，在央行的政策工具箱里并没有通过贬值来稳增长的选项，而是更多强调的是“发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能”。

其次，五一节后汇率快速贬值的内因更侧重于疫情。4月25日以来北京疫情的散发，令市场对二季度经济下行的预期进一步加重，为此5月5日的国常会再次强调了“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，这已是今年国常会第二次强调，之前是3月21日国常会在听取国务院金融委汇报后，曾强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，保持国际收支基本平衡”。而就在9号公布的《2022年第一季度中国货币政策执行报告》中，央行则也强调要“加强预期管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。

除了疫情之外，目前美债利率还处于政策收紧周期的上行通道，相应带来中美利差倒挂的程度和范围还处于扩大过程中，市场参与者持汇动机依然很强，之前央行虽然已通过下调金融机构外汇存款准备金率来表达对汇率的关切之情，但针对市场预期的发散势头，不排除央行继续下调外汇存款准备金率以及动用其他宏观审慎工具来进行预期管理。

综上，汇率贬值尚不会成为稳增长的政策工具，而美联储前主席保罗•沃克尔1992年在其与行天丰雄合著的回忆《时运变迁》中，曾说过一句话“任何货币的贬值，尤其是连续贬值，通常是发生状况的信号”，无疑30年前沃克尔的观察对于当前人民币汇率依然有效。

（作者供职中国建设银行金融市场部，仅代表个人观点）