陈永伟

4月30日，伯克希尔·哈撒韦公司2022年度的股东大会在美国内布拉斯加州的奥马哈市举办。在这个投资界的盛会上，沃伦·巴菲特（WarrenBuffett）和查理·芒格（CharlieMunger）两位“股神”同台亮相，与在场的听众们分享自己的投资经验。其间，巴菲特聊到了最近颇受人们关注的微软收购动视暴雪事件。根据他的透露，在1月中旬微软宣布以687亿美元全现金收购动视暴雪之后，他已将伯克希尔对动视暴雪的持股比例从约2%大幅提升到了9.5%。显然，巴菲特对微软的这笔收购本身非常看好，并将自己的增持视为一次“套利”。他说：“偶尔我会看到这样的并购有套利交易机会，就会去做……如果交易成功，我们就能赚到钱！”不过，在看好交易本身的同时，他也对监管部门的可能掣肘表示了忧虑。他表示，这场交易原本计划在2023年中旬之前完成，但各国监管机构的审查决定无法预知，因而不能排除伯克希尔会在这场“套利”上赔钱。

巴菲特的忧虑并非没有道理。按照惯例，像微软收购动视暴雪这样的巨额并购案在实施之前必须经过联邦贸易委员会（FederalTradeCommission，简称FTC）及司法部（DepartmentofJus－tice，简称DOJ）等监管机构的审核，如果审核不通过，这次并购就会被终止。事实上，在微软宣布要对动视暴雪发起收购后不久，FTC就宣布会介入调查。与此同时，还有消息表明，DOJ正在对动视暴雪的CEO鲍比·科蒂克（BobbyKotick）以及动视暴雪董事长的继子亚历山大·冯·弗斯滕伯格（AlexandervonFurstenberg）进行调查。他们被指控在微软宣布对暴雪发起收购之前与微软方面进行了私下会晤，弗斯滕伯格还在会晤后偷偷购入了动视的股票期权，因而有进行内幕交易的嫌疑。显然，如果FTC和DOJ的调查有一方被作实，那么这场世纪大收购就可能因而受阻。

微软为什么会有这么大的兴趣收购暴雪？为什么对当时每股价值仅60多美元的暴雪，它竟然一出价就给到了每股95美元？对于微软的反垄断调查会涉及哪些方面？作为游戏业的反垄断调查，会和其他行业有什么不同？这场世纪收购的前景又会如何？且让我们一一道来。

错过的二十四年：微软和暴雪的跨世纪情缘

在微软公布要对暴雪进行收购时，很多人大感震惊。不过，对于那些熟知微软游戏业务发展史的人来说，这次收购其实并没有那么意外。因为在二十多年前，微软就曾经对暴雪表示出了兴趣，只不过是由于各种阴差阳错，才让这场早就该发生的收购被拖延了这么多年。

早在上世纪90年代初，微软就有了自己的游戏业务部门。起初，这个部门的人员配置非常少，在公司内部完全是一个边缘部门。它们需要开发的也仅仅是像扫雷、空当接龙这些附带于Windows系统内部，供用户打发时间的小游戏而已。

到90年代中期，电子游戏行业异军突起，微软也嗅到了一丝商机。1995年，微软不仅推出了专为游戏开发提供辅助的多媒体编程接口DirectX，还收购了著名的游戏工作室ACES。然而，此时的微软对于游戏行业的整体前景还是不太确定的，因而当DirectX团队提出开发自己的专属主机时，其提议立即就被公司高层驳回。

微软对游戏态度的根本转变出现在1997年。当年，它代理发行了一家名为EnsembleStudios的工作室开发的游戏《帝国时代》。这个游戏一口气卖出了300万份。这让微软方面真正认识到，原来游戏这种业务竟然是可以赚大钱的。于是，微软才把认真建设自己的游戏团队提上了议事日程。而要在尽可能短的时间内扩展游戏团队的力量，还有什么比“买买买”更容易的呢？

那么，买谁好呢？既然《帝国时代》这个RTS（即时战略，RealTimeStrategy）游戏火了，那么就收个做RTS的企业吧。当时，微软考虑的目标有两家，一家是做出了《命令与征服》和《红色警戒》的Westwood工作室，而另一个对象就是暴雪。虽然暴雪制作的游戏数量并不算多，但却个个都是精品。在微软于1998年考虑收购暴雪时，它已经制作了《魔兽争霸》、《暗黑破坏神》，以及《星际争霸》等游戏，每一个都是数百万级的销量。但谁知道，还没等微软出手，就被传媒巨头维旺迪（Vivendi）抢了先。更让微软气恼的是，就在维旺迪抢走暴雪的同时，游戏巨头EA也出手收购了West－wood。无奈之下，微软只好退而求其次，收购了FASA工作室。虽然FASA的表现也相当不错，但其风头当然不能和暴雪、Westwood这些当时的“顶流”相比。这也在相当程度上使得微软一直难以在PC游戏市场上对EA这样的对手实现弯道超车。

由于在PC游戏市场上难以形成突破，所以微软又将关注的焦点投入到了主机游戏上。当时，盖茨非常看好索尼的PlayStation（简称PS）主机，并向索尼提出了要为其开发游戏的意向。但谁知，面对微软递来的橄榄枝，索尼方面非但不接茬，还在PS2发布后，大规模宣传PS2的“非游戏用途”，暗示PS2将有机会取代PC。这让盖茨大为光火，一怒之下就推出了微软自己的主机Xbox。

光有主机，没有配套的游戏，主机也不会好卖。怎么解决这个问题呢？微软最早的思路是找合作者来开发。但实践证明，“钞能力”并不总是管用。微软先找到了EA，但由于EA有相当一部分的收入来自于PS平台，而微软又要求游戏需要特供Xbox，害怕得罪索尼的EA只好拒绝了微软。随后微软又找到了索尼的老对手世嘉和任天堂，但最终都因为微软的合作要求过于苛刻而没谈成。无奈之下，微软只有自己组织开发游戏。或许是盖茨本人对于游戏应用开发就先天不重视，所以他虽然给游戏业务部门拨了比较充裕的款项，但款项中的绝大部分被用在了硬件和网络环境的开发上，用到游戏开发的份额非常少。在经费捉襟见肘的情况下，微软的开发团队还是开发出了《光环》等佳作，但从总体上看，Xbox主机上的精品还是很难和PS相比。

此时，整个主机游戏界正处于一个变革的年代，几大游戏巨头都在抢着布局新主机。在开发新一代Xbox的时候，盖茨已经把微软的CEO让给了鲍尔默（SteveBallmer）。和盖茨相比，鲍尔默是一个更为保守的CEO，他不仅削减了Xbox团队的经费，还对其提出了盈利的目标。结果是，在经费不足的情况下，虽然新一代的主机Xbox360比PS3早一年推出，并一度实现了不错的销量，但由于先天不足，质量很差而备受市场诟病。更让Xbox360被动的是，为其提供游戏的开发商依然很少，这使得虽然PS3尽管晚一年推出，但风头上很快就压过了抢跑的Xbox360。后来，微软又推出了Xboxone，但还是由于在游戏产品生态建设上的问题而不敌老对手索尼。

到2014年纳德拉接棒鲍尔默担任微软的新一任CEO时，盖茨甚至建议纳德拉考虑将Xbox剥离。然而，纳德拉并没有这么做。在花费了一段时间对微软的业务架构进行重大调整，将公司战略以PC优先转向云优先之后，他也开始用云的思路对游戏业务进行调整。

2017年，微软推出了一项名为XGP的订阅服务。购买了这个服务之后，用户就可以在订阅期内免费游玩Xbox系列平台上的所有游戏。这个策略可谓非常厉害：尽管相比于PS等其他平台，微软所拥有的游戏总量是少的，但在性价比上，微软的这个产品要高得多。所谓“一招鲜，吃遍天”，凭借这一招，微软成功吸引了大量用户，而用户反过来又吸引了更多的开发商……困扰微软已久的游戏生态问题就此破局。

除此之外，纳德拉在游戏的跨平台问题上也更为开明。他摒弃了之前的思路，允许开发商的跨平台行为。这样，很多为其他平台开发游戏的开发商也带着游戏来到了Xbox，这就让Xbox平台的吸引力大增。

不过，如果要让Xbox可以压倒PS等其他平台，微软就还需要有一些自己的看家游戏。正好经过了几年的改革，微软的营收状况有了巨大的改进，于是纳德拉就重新祭起了盖茨时代的“买买买”大法，开始大肆收购优秀的游戏公司。几年之间，包括Mojang、ZENIMAX在内的一大批优秀游戏公司陆续被微软收入囊中。然而，即使旗下已经有了这么多优秀的游戏开发团队，微软始终还是觉得缺少一个足以一锤定音的开发团队来确立自己的优势。于是，微软再次盯上了二十多年前失之交臂的“白月光”——暴雪。

严格地说，现在的暴雪早已不是原来的那个暴雪。2007年，收购了暴雪的维旺迪和动视（Activision）合并，并改名为了“动视暴雪”。在合并后，“动视暴雪”除了拥有暴雪工作室，以及其旗下的《星际争霸》、《魔兽争霸》、《魔兽世界》、《暗黑破坏神》、《炉石传说》等系列游戏IP之外，还有动视和雪乐山（Sierra）两大品牌线。与暴雪相比，动视和雪乐山在游戏开发上毫不逊色，动视旗下就坐拥《使命召唤》系列，而雪乐山则曾经开发了《半条命》和《反恐精英》。对于微软来讲，一旦把动视暴雪这个IP宝库收入囊中，就足以补齐Xbox上的游戏生态，一举扭转自己在游戏市场上的地位。

从纳德拉的视角看，此次对动视暴雪的收购可能还有更多的含义。一方面，除了在商业模式上引入XGP等云化的概念外，微软正在积极布局“云游戏”，以求在技术上也彻底贯彻“云优先”战略，而这次动视暴雪的诸多IP将会为微软云游戏生态奠定基础。另一方面，对动视暴雪的收购，其实也是为微软的元宇宙战略在布局。元宇宙实现的关键在于对虚拟世界的构建，而对于这一点而言，游戏公司显然是最有发言权的。也正是因为这个原因，纳德拉才在最近的一次访谈中说，“游戏是当今所有平台娱乐功能中最具活力和令人兴奋的部分，并将在元宇宙的发展中发挥关键作用”。

如果FTC搅局，微软能否揽动视暴雪入怀？

微软这次是否可以如愿赢回自己的“白月光”呢？到目前为止，一切好像还比较顺利。4月28日，动视暴雪股东针对微软发动的收购进行了特别投票，有98%的股东同意这次收购。不过，接下去它马上就要面对反垄断关。尽管纳德拉对此表示很乐观，认为这个并购与整个游戏市场相比并不大，而且对用户是有利的，应该不会受阻。但很多人认为，情况并没有这么好。

最大的难点在于，审查的规则本身就不那么明确。从这次并购的性质上看，由于微软和动视暴雪在业务关系上主要属于上下游的关系——动视暴雪提供的游戏属于上游产品，而微软的Xbox则是下游的平台，因而这个并购应该属于纵向并购的范畴。

在美国的反垄断实践当中，纵向并购通常被认为很难构成反竞争效应，因而监管部门基本不会进行干涉。也正是因为这个原因，所以在很长时间内，美国甚至没有一个成文的《纵向并购指南》来供申报企业参考。直到2020年6月，这份《指南》才千呼万唤始出来。然而，在拜登政府任命的FTC主席莉娜·可汗上任后不久，就宣布这个文件已经不再适合形势的发展，因而将其废止。这一废止，不仅让纵向并购重新回到了没有成文规矩可依的状况，而且表明，过去审核纵向并购时长期依赖的共识和惯例很可能也不再适用。而这，可能会对很多并购的审查结果产生影响。

过去，虽然缺乏明文的规定，但美国的监管机构在审核纵向并购时基本还是延续芝加哥学派的观点，并购能不能通过，主要看其对消费者福利究竟会产生什么样的影响。但现今占据FTC和DOJ关键位置的官员信奉的却是所谓的“新布兰代斯主义”，这个学派的支持者们认为，反垄断应该关注的首要问题是对竞争的保护。

尤其需要强调的是，在芝加哥学派的分析范式中，消费者福利这个抽象的指标最终可以落实到价格等简单因素。例如，通过分析，认为并购可能降低价格，那么就可以认为这个并购是可以提升消费者福利的。但新布兰代斯主义者却非常排斥这个观点，认为用价格来代替消费者福利是非常不恰当的。莉娜·可汗在其成名作《亚马逊的反垄断悖论》中就讨论过这个问题。她以亚马逊为例，指出某些企业可能长期利用“掠夺性定价”策略，把价格压到很低来排除对手的进入。从长期来看，是会限制消费者选择，损害消费者福利的。应该说，新布兰代斯主义对芝加哥学派的这种批评是有道理的。但麻烦的是，在批判的同时，他们并没有发展出与本学派观点相适应的分析工具，这就让很多企业和分析人士摸不着头脑。

不过，根据新布兰代斯主义者之前发表的文章，以及公开的各种言论，我们依然可以猜想，如果现在的FTC要阻挠微软对动视暴雪的并购，可能从哪些角度寻找理由。

第一个可能的理由是对市场结构的影响。所有的反垄断理论流派都会关注企业行为（包括并购）对市场结构的影响，但是，在不同流派中，市场结构在分析中所扮演的角色是不同的。在早期的“结构-行为-绩效”范式（简称SCP范式），或者芝加哥学派中，结构并不是一个独立的考量变量，它所扮演的作用更多是一个用来分析行为对消费者福利可能影响的工具。一个并购可能会让某个企业的市场份额大幅度增加，比如上升到50%、80%，甚至更高。但这种高市场份额至多只说明了这个企业未来损害消费者福利的嫌疑增加了，仅凭它并不能作为驳回并购申请的依据。如果申报企业有足够的证据说明在市场份额上升之后，消费者的福利并不会因此而受损，那么并购依然可以被放行。

而新布兰代斯主义者就会对结构本身更加关注。在他们看来，过高份额这一事实本身就是一种对竞争的巨大威胁。如果申报者不能证明这种对于竞争者的损害是不存在的，那么并购的申请就不能被通过。这里尤其需要说明的是，对于“结构”，新布兰代斯主义者的理解并不限于单纯的市场份额，还会关注企业在市场上所处的位置。例如，他们就一直主张，如果一个企业在某个市场或者某类交易中占有不可替代且无法绕开的位置，那么它就在某种意义上扮演着“守门人”（gatekeeper）的角色。作为“守门人”，它们就应该承担更多的责任。后来，他们将这个观点细化，并据此提出了一系列的立法草案。尽管这些立法草案现在仍然在审议当中，但不排除这种学术思想会对并购的审核造成影响。

根据以上思路，我认为在对微软并购动视暴雪的审查中，FTC关注的结构问题会包含三个层面：第一个层面是，在并购完成之后，微软在游戏主机或游戏应用市场的份额会不会出现一个巨大的上升，从而在市场上占据绝对优势。第二个层面是，在并购完成之后，微软是不是会成为游戏市场上的“守门人”，从而掌握操控游戏市场的能力。第三个层面是，是否要将微软直接视为几部新法案中提到的“主导平台”，并直接援引其中的思路来驳回申请。当然，考虑到几部新的法案至今还没有正式通过，因而FTC在审议过程中，将更可能聚焦在前面两个层面的问题。

这两个层面的问题是不是足以难住微软呢？我个人认为，可能性并不是特别大。先看第一个层面。根据分析机构Ampere发布的《2021年全球主机游戏市场报告》，在2021年，全球的游戏主机市场被索尼、任天堂，微软三家企业所瓜分，三家的份额分别为46%、29%和25%。微软的Xbox系列虽然在市场上占有一席之地，但其份额比索尼还有很大差距，甚至连任天堂都比不上。就算收购了动视暴雪可以让其在主机市场上的份额有一个明显的提升，一时之间也很难动摇索尼的地位。至于游戏市场，因并购而导致过高份额的可能性更不可能存在。全世界存在着大量的游戏开发公司，虽然动视暴雪手握大量游戏IP，但放到全世界范围，根本不值一提，从这一点去否定微软的并购，理由似乎很难站得住。再看第二个层面。且不说现在微软无论在主机还是在游戏市场上都不占优势，而且在纳德拉的新政之下，微软已经对绝大多数游戏开发商放弃了独占策略。这意味着市场上的大多数开发者可以自由选择平台，甚至在多平台发布游戏，微软不能加以控制。从这个意义上说，以微软会成为“守门人”去否决并购的理由也是不成立的。

第二个可能的理由是对于创新的可能损害。现在，包括新布兰代斯主义者在内的不少反垄断学者十分偏爱一种被称为“扼杀式并购”（killeracquisi－tion）的理论。根据这套理论，很多大企业在收购了小企业之后，可能会停止某些项目的研发，而这可能会导致创新的停滞。那么，这套理论如果被用来挑战这次并购，是不是可以站得住脚呢？

在我看来，应该也比较难。这套理论最早是出自于制药业，并且关注的主要是那些已经占据广大市场的药企对正在研发新药的药企的收购。在这种情况下，执行并购的大药企为了保证自己已有药物的市场地位，确实有激励关停被收购企业的研发项目。但是，这种情况是不是适合于微软对动视暴雪的收购呢？答案显然是否定的。在这个并购中，微软和动视暴雪之间并不存在直接的竞争关系。动视暴雪开发的新游戏越多，微软的得益就越大。从这个意义上讲，微软在并购后，更有可能鼓励动视暴雪团队的开发，而不是扼杀其创新。因而，用创新来否决这次并购，似乎也很难。

第三个理由是并购后的员工待遇问题。在过去，反垄断关注的问题主要集中于产品市场，而以左翼观点著称的新布兰代斯主义者则将关注点延伸到了劳动力市场。在今年的3月21日，民主党籍参议员伊丽莎白·沃伦（Eliza－bethWarren）就致信莉娜·可汗，希望其关注微软并购动视暴雪之后可能的员工福利问题。考虑到沃伦对可汗有知遇之恩，又是新布兰代斯运动的最大支持者，她的这个建议应该会很受重视。因而，并购后的员工福利很可能成为FTC挑战微软的一个理由。

尽管如此，因这个原因来否决并购的可能性是微乎其微的。动视暴雪的员工并不算多，并且其中的大部分是有经验的游戏开发者。对于急于增强游戏开发实力的微软而言，这些开发者都是极为宝贵的财富，又怎么可能在并购后亏待他们呢？

第四个理由是潜在的数据滥用问题。近年来，数据相关的问题在并购审查中扮演的角色变得越来越重要。总的来说，并购审查中涉及的数据问题有两类：一是并购会不会导致企业对数据的垄断，从而在后续的竞争中排挤对手；二是并购后的企业可能会更好地整合不同维度的数据，从而对消费者的个人信息和隐私造成更大的侵害。

个人认为，在本并购中，第一类问题或许是不太重要的。动视暴雪的用户只是整个游戏人群的一小部分，索尼或任天堂完全有机会从其他人群获得游戏人群的数据。第二类问题或许是真问题，但似乎也并不严重。如果FTC对此有顾虑的话，至多只需要附加一个额外注意条款，要求微软做好数据隔离就行，而不必直接否决并购。

至于DOJ的挑战，应该也会有惊无险。因此，时隔过年之后，微软应该会顺利迎娶自己的“白月光”。其中缘故，除了上述的这些问题都很难构成直接挑战之外，一个更重要的原因是微软与民主党的关系实在是太密切了。在中期选举之年，民主党政府的FTC有什么理由去挑战自己的大金主呢？所以，姜还是老的辣，看来这一次巴菲特又赌对了。