庞溟/文  港股今天（3月14日）依然是在情绪脆弱的情况下，各类负面市场消息和信心缺失导致的大幅调整。恒生指数下跌4.97%，报收19531.66点；恒生科技指数下跌11.03%，报收3778.60点。

行业风险、政策风险、政治风险、业绩风险等因素叠加，短期内仍制约相关板块估值修复，甚至在中长期内将改变和重构估值范式。除非地缘政治不确定性和外围市场压力获得较为充分的释放，否则相关板块估计将继续承压。

不过，在近期受地缘政治冲突以及政策风险因素影响，全球金融市场持续波动的大背景下，我们相信危中有机。

疫情影响下，中国宏观经济在全球率先实现反弹、复苏、企稳，中国资本市场基础制度进一步完善、中国不断推进全方位的改革开放措施，进一步优化营商环境和投资环境等成为在全球不确定性因素陡增下，吸引外资持续流入的最确定性因素。我们认为机构投资者、海外投资者、长期投资者将继续看好中国市场、中国公司和中国股票。

同时，近年来，香港、上海、深圳三地交易所的资本市场改革在如火如荼地进行，为拟上市企业尤其是新经济企业提供了更多元、多层次、多地的选择。

机构投资者将持续看好中国市场 

当今国际形势和战略格局发生深刻变化的关键性时刻，资本市场承担了促进科技引领实业、助力产业升级发展、维护金融体系稳定、提升国家综合国力和核心竞争力的历史重任。

我们相信，通过进一步健全与完善资本市场、坚定不移地推动资本市场改革与发展，有利于继续维护金融安全、防范金融风险，有利于中国公司和中概股克服目前遇到的一些暂时性的问题和困难，有利于在盘活金融存量资源和促进增量资源积累的前提下提升中国金融业的经营稳健性和竞争力，有利于更好地满足全社会多元化、综合化、便捷化的金融服务需求，有利于在丰富和完善金融服务的基础上提高服务实体经济和经济高质量发展的能力，有利于营造提供开放、包容、充分竞争的金融环境，优化资源配置，最大限度地鼓励创新，提升资源分配效率，打造规范、透明、开放、有活力、有韧性的多层次资本市场体系。

我们认为，先行数据与高频数据均已确认我国宏观经济呈企稳态势，政策扶持边际强化效应明显，内生增长动力增强，市场主体活力足、韧性强、潜力大，企业盈利状况逐步得到恢复和改善。宏观经济在全球率先实现反弹、复苏、企稳，促进人民币资产稳步升值，这是外资持续流入中国市场的根本原因。

我们认为，中国资本市场基础制度进一步完善，与国际金融市场规则进一步接轨，人民币资产的安全性、收益性和投资价值更高，投资渠道和过程更便捷，境外机构投资者额度限制取消，境外投资者对中国资本市场开放程度的认可度不断提升。同时，中国资本市场的股票和债券标的陆续被纳入全球主要指数中，这是资金持续流入中国市场的制度前提和信心来源。

我们认为，中国不断推进全方位的改革开放措施，进一步优化营商环境和投资环境，促进跨境资本加速流入，也助力了人民币汇率持续升值，推升以人民币计价的资产价格，这是资金持续流入中国市场的长期动力。

从经济增长和社会转型的角度看，国家会继续坚定不移地靠科技促进经济转型、拉动内需的双轮驱动来提升全要素生产率、保持宏观经济平稳增长，所以从长期看，科技、消费都会继续是具有较大投资价值的投资主线和投资领域。

考虑到全球投资者的长期资产配置需求、中国公司的增长潜力、有利的汇率走势以及中国市场的各种改革举措，我们认为机构投资者、海外投资者、长期投资者将继续看好中国市场、中国公司和中国股票。我们预计，资本市场结构性改革不断加速，有助于重塑在境内外上市的中国公司和中国股票的投资格局。

相较中国GDP占全球比例以及股票市值占全球比例而言，中国股票在全球主要股票指数中的比重仍偏低。中国股票在全球投资者股票组合中的比重有望继续提高，且在主动管理、因子投资和环境、社会及公司治理（ESG）投资等方面有望提供更多的投资机会。

中概股回归：在不确定性下寻求确定性发展

3月8日，美国证监会（SEC）披露的包括五家在美上市中国企业在内的首批临时被识别名单。我们认为，这个公告只是遵循了SEC在2021年底公布了的监管细则最终修正案定稿，没有任何增量信息。如果中美双方能按照中国证监会提出的以“市场化、法治化原则处理监管合作问题”，仍有望进一步在专业精神指引和平等互惠基础上推动和发展跨境证券监管与会计监管方面的双边合作、多边合作与国际合作，有可能缓解紧张局势，消除中概股面临的不确定性，还能维护全球投资者对美国资本市场的信心及其国际地位。

近年来，香港、上海、深圳三地交易所的资本市场改革在如火如荼地进行，为拟上市企业尤其是新经济企业提供了更多元、多层次、多地的选择。不少广受市场关注的新经济板块龙头企业登陆境内外二级市场，其股价的优异表现也为早期投资者带来了丰厚的回报。

我们认为，中概股纷纷考虑回归，这既是应对单一上市地监管规则发生重大变化风险的预防性举措，也反映了上市企业长期的、战略性的、商业化的考量。中概股在回归港股及A股后，更为靠近本土市场，更有利于战略布局、发展规划、业务协同，其经营模式、商业战略等更易被投资者理解和跟踪。由于投资者结构与市场环境的不同，中概股在回归港股及A股后，有望获得更高的关注度、认同度和融资能力。

港股和A股市场近年来一系列利好新经济的改革措施也让中概股回归需时更短、更为便捷。相比A股市场，出于境外融资需要、投资者基础、行业受监管情况、红筹与VIE结构上市便利度、港股市场持续创新和改革等各方面考虑，预计拟上市企业和考虑回归的在美中概股现阶段优先考虑的上市地仍将是港股。赴港初次上市、第二上市、双重主要上市将更为灵活、更加便利。

受惠于恒生指数的优化、港交所上市新规以及越来越多新经济公司在港上市，新经济公司在香港市场的市值占比在过去4年内已经由30%左右上升至55%；我们预计这一比例有望在未来5年间进一步上升，并进一步推高港股的增长潜力与估值水平、提升港股的交易量与多样性。

港股、A股一同做大蛋糕

受今年国内产业监管和反垄断政策影响，香港市场今年以来表现欠佳。考虑到共同富裕诉求、加强政府治理和促进经济社会均衡等各方面的要求，我们认为，内地对大型科技企业和新经济的监管压力还将在未来一段时间内存在，短期内进一步压制估值上扬，也有可能给相关指数表现带来一定压力。与此同时，监管组合拳还有可能压制相关板块和行业公司的盈利增长。例如，成本的提高和监管的强化有可能削弱了公司的内生性增长；而对违法实施集中和收购加强审查，又可能使公司通过并购实现增长的概率有所下降。

但我们预计，内地监管机构可能将更为注重政策推进的节奏、力度、方式、透明度以及加强和市场的沟通。根据中国证监会的表态，将进一步统筹处理好投资者、企业、监管等各方关系，进一步提高政策措施的透明度和可预期性，进一步稳定政策预期和制度环境。

展望2022年，我们预计受监管压力、地缘政治不确定性、负面消息扰动等因素影响，港股情绪修复和估值扩张的空间仍可能有限，部分抵消了中国股票盈利增长对市场表现的贡献。

我们预计，在股票通、跨境理财通、债券通等陆续开通和完善之后，ETF通、新股通、衍生工具通或股指期货通等等其他类别金融产品的互联互通计划有望跟进推行，促进两地金融市场共融发展，助力香港融入国家发展大局，维护香港的长期繁荣稳定。

全面实施注册制的A股市场与不断锐意创新的港股市场之间完全可以是一同做大蛋糕的共赢局面。

当前，A股市场也更具多样性、包容性、开放性。在注册制改革和科创板、创业板系列改革的基础上，A股为新经济上市地提供了优质选择，有利于促进科技引领实业、助力产业升级发展、维护金融体系稳定、提升国家核心竞争力，同时有望助力资本市场其他领域的改革，如：在主板实行注册制、对指数实行有利于新经济成分的优化调整、推动衍生品与债券市场改革、进一步对境外投资者开放、推动跨境合作等。

我们认为，注册制改革的全面铺开，将成为A股资本市场全面深化改革承前启后的关键环节，有望进一步提高发行上市审核效率，促进多层次资本市场的建立和发展，拓宽企业获得资本平台的选择路径和空间，为创新经济上市提供又一优质选择，加速打造资本市场良性生态，大幅提升资本市场的资源配置和要素配置效率，加大直接融资体系支持新兴产业和实体经济的力度，加大金融支持创新驱动发展战略的力度，并继续拓展证券公司和投资机构的业务空间。

此外，资本市场加速拥抱ESG投资，注入高质量发展、可持续发展理念，中国有潜力成为ESG投资领域和资本市场相关主题的全球领导者和主要参与者。这与中国致力于可持续发展、环保、推动共同富裕、发展资本市场以及倚重内循环、消费、创新等经济增长新引擎的承诺相契合。

我们预计2022年经济增长的动力将主要来自稳定性较强、确定性较高的以科技创新为核心的制造业投资和基建投资的加速增长、消费复苏以及出口持续向好，积极的财政政策将成为助力经济增长的主要着力点和托底经济的主要手段，对中高端制造业、科技发展和绿色投资的政策支持将成为稳定经济增长和优化经济结构的平衡点。在这样的大背景下，中国经济完全可以善用境内境外两个市场、企业完全可以善用两种资源。

（作者系经济学博士、华兴资本首席策略分析师）