经济观察报 记者 李紫宸 2月25日，俄乌开战的第二个交易日，大宗商品市场继续发酵。金属商品中，钯、镁、镍矿等受俄乌局势影响的品种亦涨幅居前。此前根据统计，俄乌开战首日，截至2月24日当日下午，黄金、白银，钯、铝等多种大宗商品价格上涨。当日国内期货，沪金主力合约上涨 2.11%，沪银涨3.16%。国际期货市场，2月24日晚间，钯一度涨超8%。

俄乌局势给金属商品带来的短期冲击已经在资本市场显现，在全球通胀、美元收紧预期以及经济面临不确定性诸多因素叠加下，金属商品的后续形势将如何演变？

黄金白银：战事不改变趋势

作为避险资产，贵金属总是对战事反映颇为敏感，但黄金白银的上涨持续性究竟如何？

2月25日，金瑞期货分析人士向经济观察报分析，战争并不会改变大类资产的固有趋势。

上述人士分析，目前贵金属的价格逻辑是“通胀和海外政策收紧间的博弈”。通胀是高企的，对价格有支撑，而且持续性会超预期，海外政策收紧的趋势是确定的，对价格有压制，但收紧的节奏是市场博弈的关键。

再来说战争，一是风险偏好的影响。贵金属在战争发生前，和战争发生初期，资金出于避险情绪，价格涨的很快，战争结束后风险偏好回落，价格也会回落。二是贵金属的本来逻辑（通胀和政策节奏的影响），这个也是偏多的，通胀方面，要关注俄罗斯被制裁后，能源危机风险上升，通胀风险有加剧的可能。政策节奏方面，战争增加了不确定性，政策收紧的节奏可能会放缓，这也是利于价格的。“以上是市场的预期，未来价格就是对这个预期的修正和验证。比如，如果最后发现通胀风险可控，政策还是如期加速收紧，加息幅度很大，届时包括贵金属在内的金属价格还是会回落。”上述人士说。

回看过去的历史，黄金的确会在地区战争事件之时快速上涨，但多数情况下又在战事发生的一个月后以合理回归收场。

例如，1980年9月，两伊战争爆发，黄金价格快速上涨至710美元/盎司，较冲突前涨11%，但一个月后回落至660元盎司/美元，跌幅7%。2001年10月阿富汗战争爆发，黄金短期内上涨6%至291美元/盎司，但其后一个月下跌4%至280美元/盎司。

另外一些时候，黄金并未因局部战争的爆发而发生暴涨这样的即时反应。如1991年1月的海湾战争，1992年12月的索马里战争，1999年3月的科索沃战争等。

光大期货持有类似的观点。2月24日，该机构分析表示，复盘历史较为典型的局部战争前后相关市场的资产价格的表现发现，资产价格对于战争的交易偏短期，并不改变中长期的趋势。跟当前战事最为接近的2014年克里米亚危机之后的中长期资产价格其实是由同期的美联储货币政策行为主导。

上述机构分析，美联储于2014年初启动Taper，2014年6月30日正式开始加息周期。美元兑欧元在2014年3月克里米亚危机之后开启了长达一年的下跌，同时美股保持上行的趋势，这其实是同期美联储收紧货币政策预期主导的美元回流美国呈现的结果。俄乌战事升级后，美国利率期货市场反映的预期加息次数明显下调，但是最新的数据显示加息预期有所反弹，我们预测市场短暂消化俄乌战事之后，又将回到高通胀和紧缩的叙事中来。

扰动的有色金属

俄罗斯在全球有色金属资源的供应版图上占有一定的地位。

根据统计数据，俄罗斯是全球主要铝、镍、钯金、铂金出口国，其铝、镍、钯金、铂金出口贸易量占全球出口贸易量比重分别为12%、7%、26%、4%，铝、镍、钯金、铂金出口欧洲贸易量占全球出口至欧洲贸易量比重分别为16%、42%、45%、36%，镁锭产量占全球产量约8%。

由此，市场预计，如果此次俄乌冲突持续，将对全球铝、镍、钯金、铂金等有色金属品种供应造成一定冲击，推高相关产品价格。

南华期货研究所所长曹扬慧在2月24日评价认为，俄铝和俄镍在有色供应中均有举足轻重的地位，有色也受到供应担忧而上行。俄罗斯为资源型国家，而欧美很多资源要依靠从俄罗斯进口，所以未来俄乌冲突发展到何种地步，欧美在哪些方面去制裁俄罗斯，对于金融市场的影响如何演绎还很难说。

恒泰期货在2月25日分析，宏观方面，俄乌正式开战，欧洲能源价格或进一步走高，不利于经济复苏，提升滞胀风险。在此背景下，美联储政策或趋温和，预计美联储3月加息50个基点的概率较低，流动性收紧节奏放缓，一定程度上给予金属价格以支撑。

该机构分析，铝库存目前维持去化节奏，当前全球库存整体处于历史低位。俄铝是世界上最大的铝生产商之一，电解铝产能超过400万吨，占全球电解铝产能6%以上。俄乌现已正式开战，市场上对俄铝供应的担忧加剧，叠加俄乌开战推高能源成本，欧洲能源在本来短缺的基础上进一步恶化，推升海外电解铝的生产成本，在成本上对铝价有支撑。

转看国内，供应上，百色疫情影响已经消弭，电解铝、氧化铝企业减产预期减弱，但我国从俄罗斯的原铝进口量占18.9%，俄乌开战增加铝供应扰动，国内主要矛盾仍为旺季消费的实际复苏情况，春节后下游铝加工企业等复产不及预期，旺季需求不旺有待警惕。

上述机构认为，总体而言，俄乌开战对海外铝供应的扰动大于国内，事件驱动的影响为脉冲式影响，警惕铝价仍处于高位，部分地缘政治风险已在前期价格中有所呈现，国内铝价的主要矛盾仍为旺季需求情况和去库情况。

镍金属上，俄罗斯、乌克兰两国出口镍占全球镍出口总贸易量的7%，俄乌两国出口至欧洲镍占全球镍出口至欧洲总贸易量的42%。截至2022年2月23日，交易所镍库存处于历史低位，短期内低库存叠加俄乌开战对供应的扰动，预计将支撑镍价。

光大期货在2月23日分析预计，俄乌冲突对有色品种的影响各异：这其中，铜基本面受到实际影响偏小，主要受到地缘产生的风险厌恶情绪影响；受减产与电价双重桎梏，可能推动铝价上行；对锌的影响体现在俄乌冲突导致欧洲电价再度飙升，冶炼厂或将再度控产，锌价短期走势或将偏强；镍的影响体现在供应端软肋，叠加挤仓情绪高居不下，镍的短线扰动加大。

有色之外，黑色金属或许会更加“安全”一些。根据世界钢铁协会数据，2020年全球铁矿产量233838万吨，其中，俄罗斯的产量未11102万吨，乌克兰产量为7849万吨，在全球的占比分别为4.75%和3.36%，算不上供应大国。

我的钢铁网资讯总监徐向春2月25日向经济观察报分析认为，对于铁矿、钢铁这样的黑色金属，俄乌冲突目前的影响较小。他分析，俄罗斯和乌克兰的铁矿出口量相对较小，几千万吨在全球总贸易量中占比很低，不足以影响全球价格市场。中信建投期货2月25日也认为，对我国来说，即便来自俄罗斯和乌克兰的进口部分全部消息，对我国的冲击也很小。