经济观察报 记者 田国宝 11月18日，标普将中国奥园（03883.HK）的主体评级从B下调至CCC，继续展望负面。在资本市场，CCC一般被认为是违约级别的评级。

标普下调评级一定程度影响了投资人的信心。11月16日-17日，中国奥园的国内信用债和美元债均大幅下跌，国内信用债成交价均跌至30元内；一年期以上美元债跌至25-30美分区间。

标普的评级报告认为，奥园可以用于偿债的资金受限程度有所提升，及出售物业股权和香港物业资产的净收益难以覆盖未来一年到期债务，可用于偿债的资金渠道受阻，无法偿付债务的风险已经显著增加。

实际上，奥园已经展开一系列自救措施，其中包括增发配股、出售业务及资产，并就即将到期债务与投资人进行展期谈判。多数资本市场人士认为，奥园能否挺过难关，这些自救措施至关重要。

一位投资人表示，目前奥园正在进行三笔ABS和美元私募债的展期谈判，其中，国内私募债，奥园给出展期一年的方案，即到期时支付10%、展期一个月后支付10%、展期满一年支付全部本息。

多个消息人士透露，国内三笔私募ABS/ABN展期方案将于11月19日进行投票表决。在前期沟通中，展期方案中的部分内容已经取得部分投资人的首肯；但方案全部内容想要获得通过，还存在诸多不确定性。

私募展期

多个消息源透露，11月15日左右，奥园重启了对“中山证券-奥创二期资产支持专项计划优先级资产支持证券”的展期谈判工作。一周前，由于进展不顺利，奥园与投资人展期的谈判一度停滞。

该笔简称为“20奥创2A”私募ABS于2020年6月20日上市，发行规模7.3亿元，票面利率是5.6%，将于2022年5月20日到期，2021年11月22日为行权回售日。

与投资人重启谈展期，奥园主要为了避免投资人对该笔ABS进行回售，根据各方消息显示，奥园给出方案是展期到2022年11月22日，回售日兑付10%，展期一个月后兑付10%，展期到期后全部兑付。

“20奥创2A”进行展期谈判的同时，奥园为共同债务人的另外两笔私募债展期也在谈判中，多个来自资本市场的消息显示，三笔私募的展期谈判工作同时在进行。

其中一笔名为“深圳市前海融通商业保理优先公司2021年度第一期奥园集团供应链应付账款定向资产支持票据”，于2021年1月22日上市，总规模5.5亿元，将于11月26日到期兑付。

该笔私募ABN简称为“奥园ABN2021-1”，利率为5.8%，计划管理人为云南信托。对于该笔供应链融资，奥园给出方案是，展期到2022年11月26日，其中今年11月26日支付10%，12月26日支付10%，到期全部兑付。

另一笔名为“平安-奥盈供应链金融1期1号资产支持专项计划”的私募债为由交易所发行的企业ABS，发行金额1.5亿元，利率5.6%，起息日为2020年12月8日，将于2021年12月3日到期。

奥园给出的展期方案与其他两笔私募债类似，于2021年12月3日到期支付10%，2022年1月3日支付10%，2022年12月3日兑付剩余本息。展期期间，相应收益保持不变。

同时，奥园为上述三笔私募展期提供江西宜春一幅商住土地进行抵押担保。该幅土地位于宜春市下辖的高安市大城镇，占地面积34.6万平方米，总建筑面积59.6万平方米，估值超过10亿元。

根据奥园提供的展期方案，三笔私募债在展期期间，不再执行原合同文件中约定的信用触发机制（包括提前清偿、丧失履约能力事件、权利完善和交叉违约）、基础资产赎回、循环购买、提前终止、资产服务机构解任等调控。

11月18日，一位投资人表示，谈判还在进行中，虽然部分条款获得投资人首肯，但双方分歧依然较大，依然没有取得实质性进展。11月19日，投资人将对3笔私募ABS展期进行投票。

触发违约

半年报显示，截至6月30日，中国奥园的有息负债是1121.1亿元，其中短期负债为521.7亿元。在当前销售回款下滑、预售资金监管趋严、再融资受限的背景下，庞大的到期债务规模对奥园偿债能力形成较大压力。

DM数据显示，奥园有10笔续存美元债，余额共计32亿美元，其中有两笔共计6.86亿美元于2022年1月下旬到期。

此外，奥园还有6笔国内信用债及5笔私募ABS/ABN，合计余额超过百亿。其中有一笔7.3亿元私募债将于11月22日进入回售期；2笔合计6.72亿元ABS将在半个月内到期；还有2笔合计12.26亿元私募ABS于2022年上半年到期。

对于奥园来说，公开的信用债只是其中一部分，还有一部分是没有公开的私募美元债，据多个香港金融机构人士透露，年内到期的3笔大约在5亿美元左右。

根据财报，截至2020年底，奥园银行借款授信使用余额为274亿元，此外，还有规模不小的租赁融资、应收款融资、信托融资等非标融资。

从半年报数据来看，虽然奥园短期债务规模较大，但2021年最后两个月到期的公开信用债规模相对较小。其通过配股和出售物业管理业务获得的现金，完全可以覆盖即将到期的私募ABS。

其实，11月初，奥园就“20奥创2A”曾给出一个展期方案，即回售日支付20%本金，三个月后支付40%的本金，2022年5月20日到期支付剩余40%本金。由于将兑付期延长至美元债兑付之后，投资人担心届时奥园偿债能力更加弱化，拒绝了展期方案。

彼时，奥园也暂停了与投资人的展期谈判，计划以自有资金来兑付即将到期的私募ABS，但评级机构频繁下调主体信用评级，让奥园陷入窘境。

10月，标普和穆迪先后将奥园的主体评级下调至B和B1；11月，惠誉和穆迪再次将中国奥园评级下调至B+和B2；11月16日，标普更是将评级下调至CCC。

据多个资本市场人士证实，主体信用评级下调，导致奥园发行的3笔私募美元债触发相关违约条款，包括JP摩根在内的债权人要求奥园提前清偿债务，有JP摩根的工作人员向经济观察报证实了这一情况。

多个机构人士向经济观察报透露，3笔需要提前清偿的私募美元债总规模在5亿美元左右。也就说，由于评级下调，奥园临时增加了超过30亿元人民币的到期负债。

另据一位投行人士介绍，由于主体信用评级下调，导致2021年内奥园到期债务规模增加至80亿元左右。也就是说，两个月奥园需要偿还80亿元的债务，导致偿付压力进一步增加。不过这一到期债务规模并未获得奥园的证实。

自救

10月奥园召开的投资人会议上，奥园管理层曾表示，截至9月底，奥园有580亿元的资金，其中60%在集团层面。按照这一口径计算，奥园集团层面至少有300亿元的现金，足以覆盖年内到期债务。为什么奥园还要与债权人谈展期？

一直以来，中国奥园存在少数股东权益和收益不匹配的问题。根据历年财报统计，2014年-2016年，奥园少数股东权益占比分别为15%、29%和39%，2017年及以后一直保持在60%左右的比例。

2014年-2020年7年间，奥园的少数股东收益占比一直低于20%，2021年上半年增加至26.5%。也就是说，奥园少数股东长期处于高投入和低回报的状态，而母公司股东则相反，长时间低投入高回报。

一位房企人士告诉观察报，由于少数股东为债权方，通常会控制项目预售资金账户，导致大量的预售回款沉淀在项目上，无法调集到集团总部用来偿债，“市场好的时候无所谓，资金富余，没什么，市场不好的时候，都在争夺账户资金。”

由于债权方质押、预售监管等多种因素影响，导致房企无法自由支配账上现金，加上再融资渠道受限，使得偿债压力倍增，这是今年下半年以来多数发生流动性风险房企的普遍情况。

销售回款和再融资受限的情况下，9月底，奥园就开始为即将到期的债务筹集资金。9月27日，中国奥园发布公告称，拟向恒基兆业及奥园董事会主席郭梓文配售股份，共计筹集资金10亿港元，其中郭梓文的6亿港元将在11月26日股东大会上进行表决。

10月，奥园开始为旗下的物业管理业务寻找买家，接洽了包括碧桂园服务、世茂服务等多家物业管理上市公司。11月4日，奥园健康正式公布了这一消息，称正在与多个潜在交易对手洽谈出售旗下物业管理业务的权益，但没有签署任何协议。

据多方透露，奥园为旗下物业管理业务开出了30亿元的价格，在洽谈过程中，奥园希望交易方能够11月底前支付半数以上的交易对价，以满足其偿债需求。但交易对手认为奥园报价太高，使得出售物业管理业务的进展并不顺利。

在出售物业管理业务、配售股份的同时，11月14日，奥园发布公告称，计划将香港罗便臣道63号、65号、65号A及67号部分现房资产，可以获得9亿港元的交易对价。

根据奥园公布的交易方案，出售包括三家物业持有主体的股权及股东贷款，其中股东贷款15.4亿港元，负债净额为4.6亿港元，账面价值为10.8亿港元，出售亏损约1.8亿港元。

如果这些交易全部可以达成，奥园可以变现45亿港元的现金。一位金融机构的人士表示，虽然这些资金无法完全覆盖全部到期债务，但通过这些努力为腾挪资产和处理到期债务赢得了空间和时间。