经济观察报 记者 王雅洁 混改，股改，上市。

身为甘肃省内交通建设行业排名第一的龙头国企，甘肃路桥（全称甘肃路桥建设集团有限公司），成为当地国企改革三年行动方案实施之后，首家混改股改同步启动的地方国企。

这也是此轮国资国企改革中，当地工程行业融资规模最大的混改项目，11月6日，甘肃省产权交易所总经理赵永涛对经济观察报记者说：“甘肃路桥推动混改，能够激活市场机制，有望整体上提高甘肃省工程行业，以及交通施工行业的竞争力。”

如果上述混改项目未来顺利落地，知本咨询董事长刘斌预估，这将成为甘肃省本轮混改迄今为止规模最大的混改项目，也将成为本轮国资国企改革中，西北五省规模领先的混改项目。

一名甘肃国资委人士用“重大转折”来形容上述改革。11月4日，该国资委人士对经济观察报记者说：“这轮改革的目标导向不是让企业甩包袱，而是要更深层次对接市场，充分市场化，并推进政企分离。企业就是企业，不能再像以前那样行政化方式管理，要面向市场求发展，这是一个重大的转折。”

他所言的这轮改革，与宏观层面持续释放的政策信号有着密切关联。这其中既包括国企改革三年行动方案的下发，亦包括监管层数次表态将混改作为改革“突破口”的表态。

对于国有经济占比超过6成，存在诸多经济短板的甘肃地区来说，“最终的胜利肯定是资本的胜利，而不是劳动力的胜利。”这是甘肃路桥党委书记、董事长张伟10月29日做出的最新预判。

想要达成资本的胜利，那就要明确目标。上述甘肃国资委人士表示，混改只是第一步，上市才是最终目的。

与此前长三角地区徐工混改有所区别的是，在引战之初，甘肃路桥便公开了自己的资本市场愿景。

甘肃省公交建集团（甘肃路桥母集团，组建于2019年4月，甘肃路桥成立于1954年）党委委员、副总经理姚振鹏表示，甘肃是一个经济欠发达的省份，无论从就业，还是税收来看，国有经济都占有绝对的主导地位，有优势也有不足。只有引入非公经济，推动上市，才能实现公司治理结构的现代化，使企业真正走向市场。

上述决策已经得到了资本市场的回应。

经济观察报记者从甘肃路桥获悉，在2020年10月份该集团在产权交易市场发布引进战投公告后，截至目前，已有多家投资机构与甘肃路桥有过深度接洽，其中包括国家级别的股权投资基金。不过由于合作细节尚未敲定，甘肃路桥并未透露更多的的接洽细节。

破局

这不是一件容易决策的事情。

在甘肃路桥成立以来的漫长过程中，曾于2006年有过一次全员持股的尝试。全程亲历上述持股改革的甘肃路桥副总经理陶永宏表示，当年的改革并没有持续下去，推行不到5年便陆续退出。

2020年甘肃路桥的改革决策，是此轮国资国企改革中的重要混改尝试，也是有望改变当地国有经济发展现状的一次破局。陶永宏表示，通过甘肃路桥的改革拉动作用，有望激活甘肃省内行业经济发展，改变目前省内国有资本企业不活，民营资本不强，营商环境不优的局面，进而为整个西部地区经济发展探索更多可行路径。

甘肃路桥已经嗅到了宏观层面的政策信号。

2020年6月30日，中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》，明确今后三年是国企改革关键阶段，其中重点工作之一就是积极稳妥地深化重点领域混改工作扩围升级，并鼓励国企上市。

在陶永宏看来，2020年是国企改革三年行动启动之年，可以预见“十四五”期间国企改革将继续提速，各级国企将加快现代企业制度建设，实施混合所有制改革、市场化用人机制、员工股权激励等举措。

根据《甘肃省省道网规划（2013-2030）》，未来十年甘肃省还存在高速公路总里程3548公里、普通省道3785公里的发展空间。2020年甘肃省交通运输厅印发《甘肃省智慧交通建设工作方案》，亦提出未来交通基础设施的智慧化道路。无论是国家产业政策，还是行业产业政策以及地方产业政策，均在不停释放利好信号。

已经到了推进改革的最好时机。即使甘肃路桥目前的财务状况显示，净资产40多亿的情况下，资产负债率达到80%。

姚振鹏解释说：“这是公路建设单位的行业特点，80%的资产负债率仍然处于比较安全的水平上。随着战略投资者的引进，这一财务结构将得到改善。”

陶永宏亦表示，相对来说，甘肃路桥的资产负债水平，比行业平均水平还低2.8个百分点左右。

甘肃省产权交易所业务四部经理马赫对经济观察报记者表示，从工程施工行业整体情况看，回款难、负债重是普遍现象。再从甘肃路桥的具体情况看，负债率虽然相对较高，但其负债结构并不差。

他说：“80%的负债中，有一半负债属于经营性的。比如应付比较多，预收也比较多。在工程建设行业里面，这是比较难得的，也是行业地位的体现。”

换句话说，预收比较多，意味着在下游比较有竞争力；应付比较多，在上游则比较有竞争力。这两方面都比较多，意味着该企业在上下游议价能力都比较强，马赫认为这对甘肃路桥来说，其实是好事，从现阶段情况看，负债较高并不是问题。

不过，从资产优化的角度看，甘肃路桥不会放弃进一步改观财务现状的机会。

按照陶永宏的预期，如果此次能成功引进战略投资者，将有望实现资产负债率大幅下降，明显提升企业的投融资能力。

画像与比例

改革的第一步，便是引进战投。

对于投资人的画像，甘肃路桥已经有了自己的预期轮廓。

张伟用“高认同度、高协同度、高匹配度”来形容未来合作的投资人样貌。这与顶层关于“合理设计和调整优化混合所有制企业股权结构。根据不同企业功能定位，通过混合所有制改革及引入高匹配度、高认同感、高协同性的战略投资者，调整优化企业股权机构”的要求亦是吻合。

姚振鹏说：“目前，公交建集团正在围绕“公路建设、城市开发、商贸物流、路衍经济”四大产业和交通全产业链积极布局业务发展，路桥集团是公交建集团交通全产业链布局的重要力量，只要是真诚的投资者，我们都欢迎参与到集团产业发展中来。我们既希望引进战略合作者，同时也欢迎阶段性持股的财务投资者。”

马赫表示，由于该项目尚处于正式挂牌的前期准备阶段，现在没有办法透露更多的意向投资人信息。能透露的一点是，消息公布后，感兴趣的投资人比较多，从甘肃省产权交易所掌握的行业分布情况看，意向投资者主要包括产业投资者、金融机构，以及具有科技背景和信息化背景的投资机构等。除去上述意向投资者，其他多元化行业也有一定分布，而且，上述金融机构不一定是财务投资者，也有长期投资的机构。

马赫说：“具体是财务投资还是产业战略投资，还要看投资比例，最终情况以未来的正式公告为准，不过我们肯定优先选择战投。”

直接负责投资接洽的陶永宏，直言改革现阶段最大的难点便是“引进战投”，截至目前，已经有包括绿地集团、光大证券等在内的意向投资人与甘肃路桥有过接洽，同时包括国家级的股权投资基金。

按照甘肃路桥的内部混改方案要求，根据甘肃路桥的战略意图、资本规模、收益能力等因素，改革后甘肃路桥的股权结构采用“一股领先+相对分散+激励股份”的基本方式。

混改后，甘肃公交建集团仍为第一大股东，此次拟引入投资者3-5家，单一投资者持股比例不超过20%；各投资者之间不存在一致行动及关联关系。引进方式以增资扩股为主，出资方式为现金出资。

甘肃路桥母公司甘肃公交建集团对此有着更长远的考量，姚振鹏表示，路桥集团的增资设立引进战投不高于40%的界限，主要是基于下一步上市的考虑。

他说：“上市后，还会公开发行募集，股权比例会再稀释，稀释完成后，我们仍然希望公交建集团控股甘肃路桥。”

成立于2019年的公交建集团，自诞生之初，便承担着“服务甘肃发展战略、壮大国有资本实力、引领交通产业发展”的职责使命。上述甘肃省国资委人士表示，基于2017年顶层对于经营性资产统一监管的要求，甘肃省国资委将甘肃路桥等相关资产进行整合，成立甘肃省公交建集团。

基于此，承担着部分政府职能的公交建集团，需要在产业规划、财务并表和控制权上保持相应的话语权。

经济观察报记者获悉，未来根据资本市场的反映情况，甘肃省国资委会考虑放开更大的股权比例和空间，拟通过甘肃路桥引战模式和渠道的探索，为后续包括新兴战略产业等重点产业在内的国企改革打下基础。

激励与风险

历经2006年的首次全员持股后，甘肃路桥的此次混改及三项制度改革，思路更加清晰。

根据甘肃路桥的规划，此次混改要建立市场化选人用人机制，推进经理层任期制和契约化管理，建立职业经理人制度，探索建立与市场接轨的经理层激励制度，健全内部管理人员考核评价机制，实现管理人员能上能下。要建立健全以合同管理为核心、以岗位管理为基础的市场化用工制度，拓宽人才引进渠道，构建正常流动机制，实现员工能进能出。要建立市场化薪酬分配机制，健全与劳动力市场基本适应、与企业经济效益和劳动生产率挂钩的工资决定和正常增长机制，完善市场化薪酬分配制度，优化薪酬结构，实现收入能增能减。

姚振鹏认为，下一步，随着混改工作的深入推进还要实行员工持股，员工持股和职工利益直接相关，必须要考虑职工的利益。在他看来，职工能否认可，主要看究竟是什么样的产业被拿出来进行混改和员工持股，如果是具有核心竞争力的优质产业，那便比较容易激发员工的积极性。

对于改革过程中可能面临的其他风险，甘肃路桥亦有所评估。包括在混改前，由于市场机制无法有效解决信息不对称的问题，双方处于囚徒困境的局面，面临的风险主要是：双方对混改的思想认识不同、法律解读不准确以及法律的不确定性都会增加混改成本，给混改带来不确定性的风险。在混改过程中，暗箱操作、混改方式不合理、战略差异、文化差异等会影响混改的效果甚至导致混改达不到预期效果。

企业混改后，如果不能很好应对已有的风险，很难使混改产生一加一大于二的协作效应，从而影响混改的效果，甚至使双方面临合作失败的风险。混改后，国有资本一家独大，可能对小股东有经营管控风险，以及控制权经营权不能很好分离，从而使非公资本不能很好发挥作用，若国有资本股权占比小，股权分散导致制衡机制失效，会增加企业被收购的风险;国有企业与民营企业战略理念不同，混改后会导致公司战略的频繁改变，以及战略不适合公司的发展；混改后双方企业文化无法很好融合，无法形成更有凝心聚力的文化软实力，就会降低企业的竞争力，丧失竞争优势。

对于上述风险，甘肃路桥拟采取的防范措施包括完善风险内部治理机制，例如路桥集团将完善风险管理委员会、董事会、经理层的管理权责，对公司内部风险进行控制和防范，并合理定价评估。

甘肃路桥相关人士认为，当前市场竞争机制不完善，导致无形资产定价不合理的现象频有发生。

因此，此次混改过程中，要对资产进行合理评估，保持专业的资产评估机构的独立性，有助于资产合理定价，推进混改的顺利进行，同时也有益于资产的整合。

走进IPO大门

这是甘肃路桥此次改革的最终目的。

经济观察报记者获悉，甘肃路桥已经被列入当地国资委的上市储备库名录中，甘肃省产权交易所总经理助理郭霞表示，在甘肃，能够上市的企业本身就比较稀缺，类似甘肃路桥这样能同时推进混改和上市的企业更是少见。

姚振鹏表示：“从企业改革内驱动力上来讲，我们需要上市，我们现在考虑的是将混改和股改一体化操作，这将在很大程度上加快上市步伐。”

陶永宏对IPO的推进期望是，推动集团整体上市，并按照上市公司标准规范和完善董事会，成立股东大会，引进外部独董，实现“四会一层”的治理体系。

如何做实董事会？他表示，省公交建集团充分授权放权，赋予甘肃路桥董事会自主经营权利；优化完善甘肃路桥董事会结构，真正发挥董事会职能；确保四大专业委员会落地做实：审计委员会；战略投资委员会；提名委员会；薪酬与考核委员会。同时，甘肃路桥董事会针对经营层制定授权放权清单，推进经理层任期制契约化管理。

甘肃路桥的上市筹备已经引起高层的关注，经济观察报记者获悉，事实上，早在2019年，监管部门便专门来甘肃调研过，专门就基础设施建设等当地核心业务板块进行上市评估。

刘斌亦看好甘肃路桥的上市规划，他认为，从“十三五”期间甘肃路桥的资本运作情况来看，该企业并购整合同类企业，一定程度上增强了施工竞争力，期间先后完成了顺达、五环、万泰、天地、新路五家公司的股权收购工作，并完成了顺达、五环、万泰公司与所属一、二、五公司的对应吸收合并。

同时，甘肃路桥还与商业银行展开了战略合作，包括拓宽筹融资渠道，推进产融创新，与相关银行等签订综合授信战略协议，开展资产证券化等新融资业务。刘斌说：“我们初步分析了甘肃路桥未来上市的计划，有一些问题需要在上市前解决，这些问题已经引起管理层的高度重视，并正在解决过程中。”

他所说的问题包括房地产业务剥离、集团内少量同业竞争、集团内部关联交易等方面。举例来看，包括基本已经剥离完毕的房地产和房屋建筑两个业务，以及该企业内部正在调整的相关业务结构，同时包括甘肃省对于交通领域投资设定点出口，所有交易公开公平竞争，市场化招投标等方面的调整，均为试图开发外部市场，提高外部市场份额，降低关联交易比重的体现。除去上市，对于未来，甘肃路桥有着更长远的考量。

陶永宏认为，经历二十年左右的持续大规模公路建设，以高速公路为骨架的干线公路网已经初步形成，在这种新的形势下，公路产业链各细分行业表现出一些新的特征，在竞争日趋加剧的背景下，甘肃路桥面临着更多的挑战与机遇。

刘斌认为，目前，甘肃路桥在甘肃省内的市场份额不到18%，意味着省内市场仍然有潜力可挖。

在上述甘肃省国资委人士看来，不止于甘肃路桥，对于甘肃乃至西部地区的相关国企来说，正在迎来一场“空前”的改革，无论从混改范围，还是政策导向，还是市场氛围上，地方国企都表现出“空前”的热情。

数据统计显示，截至9月底，甘肃省政府国资监管的26户省属企业资产总额13965亿元，净资产5283亿元。2020年，甘肃省省属企业在交通和水利等基础设施建设领域计划投资828亿元；“十四五”期间，甘肃省省属企业将进一步加大在基础设施建设领域内的投资，在交通和水利等基础设施建设领域的投资将达到6735亿元。