经济观察报 记者 张勇 不为人所熟知的场外交易市场（OTC）随着监管层强调加快建设多层次金融市场体系而再一次进入市场的视线。

9月中旬，国务院批准了《金融业发展和改革“十二五”规划》，此规划明确指出了加快建设多层次金融市场体系。其中提出要规范发展主板和中小板市场，推进创业板市场建设，扩大代办股份转让系统试点，加快建设覆盖全国的统一监管的场外交易市场，探索建立国际板市场。

我国区域性的股权交易中心在去年新建4家后，今年2月和9月份上海和浙江再添2家。近三年多来，全国性及区域性的股权交易中心陆续建成，总数已达到8家，而更多的地方股权交易中心还在筹备中。

此间，监管层对于股权交易这一重要的场外交易形式的监管思路悄然发生改变，由之前发展统一OTC的路径，到让地方政府参与并逐步实现全国统一监管的“循序渐进”，从而替代了“一步到位”，成为主导思路。

在武汉上市办的一位官员看来，这种微调来自于地方积极筹建以股份公司股份转让为主的“股权交易中心”的热情，也是各方博弈的结果。

目前，各方围绕着展开OTC的竞争非常立体，既存在于监管层与地方政府之间，也存在于主办券商与其他券商之间及地方交易所之间。

或许待主板市场回暖之后，十多年前给世人留下耀眼印记的“汉柜”将在各地重生。

“汉柜”重生

9月初，深圳市有关部门在一次内部会议上向深圳市府提出了改组深圳联合产权交易所及在联交所的基础上组建深圳股权交易中心的提议。接近深圳市府的人士透露，这一提议在当时获得了多数与会者的认同。

本报致电深圳联交所监管部门——深圳市国资委求证上述事宜时，其办公室工作人员表示并不知情。“股权交易中心是以挂牌交易非上市股份制公司股权的场外交易市场，将有利于更好地分配社会资源及促进股份公司借力资本市场发展经营。”上述人士表示，目前天津、上海已经走在了深圳的前面，而深圳“拥有包括中小板在内的主板和创业板，完全应该抓紧完善深圳的多层次资本市场结构”。

目前国内场外交易市场大体上可分为三板（包括新三板）、股权交易和产权交易三类。

对于三板和新三板的定位，监管层已经基本明确，目前只是在诸如交易制度、挂牌门槛和投资者准入等细节问题上进行完善；产权交易是我国场外交易存在最早的市场之一，但产交所数量众多，总数超过200家，遍布全国各地，不过产交所并不是以股份制公司的股权转让为主。

而股权交易中心则是更倾向于权益类资产的场外交易市场，以非上市股份制公司的股权为主要交易标的，“是监管部门所关注的多层次资本市场结构中的一层”，国信证券总裁助理、发展研究总部总经理何诚颖指出，场外交易是资本市场结构的基石。

一个月前，上海证券交易所以其子公司——上证所信息网络公司的名义参股了新设立的浙江股权交易中心，且并列第二大股东。而在此之前，上交所还参股了上海股权托管交易中心。

事实上，除了上交所参股的这两家股权交易中心之外，全国还有天津、重庆、贵州、广西、温州和武汉设立了股权交易中心，总数已经达到8家。

在这8家股权交易中心里，武汉股权托管交易中心的设立让当地不少金融界人士联想起了20年前成立的武汉证券交易中心，而由于其柜台交易的方式，又被称之为“汉柜”。

资料显示，1992年成立的“汉柜”共营业了6年多。而当时的“汉柜”是全国第三大证券交易中心，最大的国债及国债期货交易场所，最大的资金拆借中心。到1997年底，共有祥龙电业、武汉中商、六渡桥、武汉石油、武汉塑料、武汉中百、汉商集团等7只股票从“汉柜”摘牌，相继赴沪深上市。

1998年，亚洲金融危机爆发后，国家关闭了所有柜台交易系统，1998年11月9日，存在了6年的“汉柜”也黯然退场。

如今，全国各地相继设立的股权交易中心又让人充满“汉柜”重生的希望。

目前，成立仅一年的武汉股权托管交易中心已经挂牌了21家非上市股份公司的股权，运营仅半年的上海股权托管交易中心则有31家非上市股份公司在此挂牌，其他一些股权交易中心的挂牌企业数量也在不断增多。

设立时间最早的天津股权交易所的累计挂牌企业数量则达192家，涉及22个省市，总市值超过200亿元。

监管与地方博弈

就在股权交易中心方兴未艾之际，细心的人也会发现，证券监管部门对于股权交易这一重要的场外交易形式的监管思路也在逐步微调，建设全国统一场外市场的思路已经悄然发生变化。

2011年，前任证监会主席尚福林曾把场外交易市场放在当年证监会的八大工作重点之首，其定位是“抓紧启动中关村试点范围扩大工作，加快建设统一监管的全国性场外交易市场”。在何诚颖看来，这一定位意味着证监会将“一步到位”地建立起全国统一的OTC。

然而这一曾经的工作重点之首却一直到2012年下半年才出现了些许“眉目”。今年8月初，国务院批准决定扩大新三板，首批试点除中关村科技园区外，扩大到上海张江、武汉东湖和天津滨海三大高新区。

而在今年年初的2012年全国证券期货监管会议上，现任证监会主席郭树清则提出要“以柜台交易为基础，加快建立统一监管的场外交易市场，为非上市股份公司提供阳光化、规范化的股份转让平台”。

随后，郭树清还在今年4月份于武汉表示过要建立被其称为“T4”的场外市场，将其打造成多层次资本市场结构中的一环。

何诚颖认为，可以看出之前的“新三板扩容”方案已经出现了重大变化。与之前一步到位的全国性统一监管的场外交易市场不同的是，调整后的方案可能将以区域性柜台交易为基础，逐步扩建至全国性统一监管的场外交易市场。

而证监会的这种思路调整，也显然增强了目前几家股权交易中心的信心。

天津滨海柜台交易市场有限公司总经理王建东近期表示，若把沪深交易所即主板比成大学，那创业板就是高中，新三板是初中，区域性股权交易市场就是小学。只有逐步建设各个层次的市场，特别是把区域性市场建设好，才能实现资本市场健康、科学发展。

不过，让证监会转变思路的，则是地方政府的态度。

按何诚颖理解，新三板也曾设想从中关村扩至全国范围。可扩容需各地政府支持，不能妨碍它们建设区域性金融中心的愿景、目标。不少城市希望拥有自己的OTC市场，如天津、上海、重庆等。在此背景下，一步到位建立全国性统一监管的场外交易市场阻力重重。

同时，场外交易市场的建设离不开各地方政府的财政补贴支持。因为“不修订《公司法》、《证券法》，新三板或其他OTC均无法在制度上获得重大突破”，何诚颖称，“这些限制包括：不能突破200人的股东数量限制、很难吸引自然人投资、不能IPO、不能公开增发股票、不能竞价交易、不能直通车或以绿色通道转板上市、发起人自股份公司成立一年内不能转让股份等。”

这些限制也导致新三板对企业、投资者的吸引力相当有限，“目前各地政府都对此有所补贴，这对发展场外交易市场有关键作用。”上述武汉上市办官员说，“为照顾到地方政府的利益，不打击地方积极性，证监会调整了思路，采取循序渐进的办法，等地方政府与证券监管部门的利益达到一致之后，再建立起全国统一的场外市场。”

上交所与券商的“冲动”

无论是“一步到位”还是“循序渐进”，建立全国统一OTC的方向是明确的，越早介入，越可能在未来统一的OTC中获得更多利益。“上交所的这两次参股主要是希望将业务变得更加多元化。”上交所办公室一位人士近日对本报表示，“当然也是希望对上交所的上市资源有所帮助。”

但在浙江股权交易中心筹备仪式上，上交所理事长桂敏杰、原任上交所总经理张育军、上交所总经理黄红元悉数到场，“这阵容无法让人相信上交所仅是为了业务多元化。”上述武汉上市办官员称。

去年年底管理层对各类交易场所的清理整顿促使了股权交易中心和证券交易所之间的“联盟”。这改变了原来股权交易中心的运营模式，“让交易所参与，重新改组现有交易中心，将可以避免与现行规定相抵触。”上述武汉上市办的官员说，“股权交易中心看到了这一点，上交所也看到了这一点。”

同时，对未来的全国统一OTC市场，“监管层希望在参与方的探索下找到合适的模式，进行这种探索的机构将在未来获得更多利益。”上述接近深圳市政府的人士称，“如果我没猜错，上交所还可能继续参股之后设立的一些股权交易中心，深交所也会尽力跟上。”

可以想见，在建设发展OTC的过程，沪深两大交易所的“暗战”将长期持续下去。而在这场“暗战”中，券商是不可或缺的。

据本报了解，长江证券已初步建立起以长江证券交易系统为基础的柜台交易系统。

何诚颖透露，“国信证券已构建了完整的柜台交易业务方案”。国泰君安场外市场部总经理王大立称，新三板和OTC市场都可能引入做市商制度，这无疑将为券商开辟新的业务渠道，拓展新的盈利空间，其中包括：通过挂牌和定向增资获得投行收入；通过撮合交易获得交易佣金收入、差价收入；通过企业转板获得承销保荐收入。