2011年5月17日
作者：梁山
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2011年4月30日，一年一度的投资者朝圣盛会毫无悬念的在奥马哈小镇完美落幕，通读“2010年巴菲特致股东的信”，感触良久，书信中无处不闪烁着这位投资大师深刻而朴素的理念，从基本的金融证券投资到复杂的商业价值评估、风险控制、公司文化、人才选拔、激励机制等诸多方面，大师的底蕴处处力透纸背。无论剖析任意截面，都能给我们日常的工作、生活、管理、投资活动带来很好的启迪。在当今投资界中“人云亦云、似是而非”的论调数不胜数，而身为一名负责任的投资者所要做的应该是“洞悉本质、去伪存真”。本文试图引用信中部分段落分别粗浅的谈一下我的个人体会。
一、内在价值究竟几何？
一家企业究竟值多少钱？一直以来这都是一个让人着迷的命题，就连股神也很难计算出他自己公司的内在价值。1996年当巴菲特以46亿买下账面价值仅为19亿GEICO50%的股权时，他判定GEICO的内在价值为46亿，这看不见的27亿代表了当时与GEICO发生业务联系的保险客户的经济价值，是GEICO为实现它的核心目标——大幅节省美国人的汽车保险购买成本——而不断提高客户忠诚度、降低成本的企业价值。2010年，该公司已然发展成为美国第三大汽车保险商，市场占有率8.8%，新增保单同比增长34%！
媒体中常见的“净利润”在伯克希尔往往毫无意义。股神坦言“不管业务如何运营，我和查理总能在任何特定时期合法地创造想得到的净利润”，为了赢得暂时的收益而抛售资产的行为在伯克希尔是可耻的，因为那样是以牺牲公司长期价值为代价的，这种做法是无聊的数字游戏。可取的企业价值评估应当更多的在一个动态的环境中，发展地判断企业行为，“注意度量标准和营业收入过程的变化”。由此，巴菲特认为在评估长期期权时所使用的布莱克-斯科尔斯模型“运算有缺点”，因为他是以静态的方法量度一个长期金融资产的价值，虽然该模型已经成为几乎所有顶级商学院的经典课程。
伯克希尔每天都在考虑如何增强公司的盈利能力，并且坚守着泾渭分明的商业决策红线。华尔街的急功近利、来自机构和经纪人的压力、或者是雄心勃勃的首席执行官不肯让业务规模缩水、“别人在做，我们也必须要做”的想法让许多企业身陷困境，而伯克希尔却本着“如果不能获得合理的保险费就放弃这项业务”的理念不断创造着自身价值。
反观我们在衡量企业价值、做出商业决策时的考量，离企业“内在价值”这个无限测不准内核尚距多远呢？
二、强大的文化——你建立自己的房屋，房屋成就了你
伯克希尔规模庞大、业务条块复杂，正是公司所拥有的来自方方面面的优秀人才使整个机器高产高效的运转。“我们有一群业务娴熟的经理，他们对自身的业务运营以及伯克希尔哈撒韦公司忠诚无比。我们的许多首席执行官都是独立的富裕阶层，他们因为喜欢才享受工作。他们是自愿的，而非唯利是图。由于无人能够向他们提供一份令他们更乐意从事的工作，所以他们不会因为受到诱惑而离开公司……伯克希尔哈撒韦公司的首席执行官们具备多种形式。有些是工商管理硕士，其他的则是大学肄业。有些首席执行官进行预算，循规蹈矩；其他首席执行官则是摸着石头过河。我们的团队犹如一支棒球班，其所有明星球员的击球风格大相径庭，我们很少要求他们做出改变。”
而将这些精英凝聚起来的正是公司的文化。股神非常自信且自豪的认为伯克希尔的一大优势之一在于“弥漫在公司内部的难以复制的文化”，正是这种文化击退带有不同倾向的经理人。“文化是自我推进的……温斯顿丘吉尔曾经说道，‘你建立自己的房屋，房屋成就了你。’……这种文化氛围逐年增强，即使在查理和我离职之后很久一段时间内，这种文化将完好无缺地保留下来。”
一个企业有了核心价值观，强大的文化就是凝聚力，成为其生生不息、不断向前发展的动力源泉。
三、人才选拔与激励机制
三军易得，一将难求。看看伯克希尔哈撒韦首席投资官的招聘启示吧。
“找到多位绩效卓越的投资经理人是件轻而易举的事。但是过去出色的表现尽管重要，却不能以此判断未来的业绩。至关重要的是如何取得业绩，经理人如何理解和感知风险。在风险评价标准方面，我们希望找到能力超群的候选人，他能够预计到经济形势前所未有的影响。最后，我们需要全身心为伯克希尔哈撒韦公司效力的候选人，而不仅仅把这当做一份工作……当我们宣告托德将加盟我们的时候，有些评论员指出，托德是无名小卒，对于我们没有找到声名显赫的经理人表示困惑。我想知道，究竟有多少人在1979年听说过卢·辛普森，在1985年认识阿吉·特杰恩，在1959年听说过查理。我们的目标是找到一位资历尚浅的经理人，而不是久经沙场的老将。”
从另一个角度看，人才的选拔一方面在于人才自身需出类拔萃，另一方面也需要聘用方独具慧眼，胸怀丘壑。古人尝有诗云“我劝天公重抖擞，不拘一格降人才”，对以往业绩的过分强调从某种意义上说也反映了雇佣方不自信罢了。
“随着时间推移，如果能找到合适的人选，我们将增设1-2名投资经理的职务。每位投资经理的绩效薪酬，80%来自于他管理的投资组合，20%来自于其他经理人的投资组合。我们希望为每位成功人士建立一套薪酬体系，促进他们之间相互合作而不是竞争。”
良好的公司治理和健康的激励机制是企业发展的必要条件，深黯其奥妙的股神也不忘了为自己的“儿孙们”做好长远的规划。毕竟人治是无法适应大型现代化企业运作的，他只会让企业在残酷的商业竞争中处于劣势。
四、首席投资官首先是一名风险控制官
伯克希尔对风险控制视同生命，从本质上说这是对其资产委托人高度负责精神的体现。“视同己出”是伯克希尔投资所坚持的理念，这使得公司风险管控的标准相当严格的、执行相当谨慎。
伯克希尔旗下两家最大的企业，北伯林顿铁路公司和中美能源。这两家企业的一个主要特征是对使用寿命长、受管制资产投资巨大，资产投资是通过长期巨额负债进行融资，且伯克希尔哈撒韦并不为他们公司提供任何担保，他们各自拥有盈利能力，即使面临不利的经营条件，足以满足盈利对利息的倍数比率的要求。例如在2010年经济衰退的情况下，北伯林顿铁路公司的车载运输远未达到高点，而企业的盈利对利息的倍数比率为6：1。集团内部的防火墙使得公司在抵御外部风险、获得多样化收益方面具备较强的能力。
“不管多大的数字一旦乘以0都会化为乌有。历史表明，无论操作者多么聪明，金融杠杆都很可能带来‘0’……对企业来说，金融杠杆也可能是致命的。许多负债累累的公司认为债务到期时可以靠继续融资解决，这种假定通常是正常的。可一旦企业本身或者全球信用出现危机，到期债务就必须如约清偿，届时只有现金才靠得住……信贷就像氧气，供应充沛时，人们甚至不会加以注意。而一旦氧气或信贷紧缺，那就成了头等危机。即使短暂的信贷危机也可能使企业崩溃。”杠杆就像性感的女间谍，是致命的诱惑。他会使人上瘾，一旦从中获益，就很难回到谨慎行事的老路上去。伯克希尔对杠杆持谨慎态度，“公司承诺，将始终维持最少100亿美元的现金储备，为此我们通常都持有最少200亿美元现金。”。事实上，虽然这会使公司的投资回报率略受影响，但是在经济危机中现金恰恰成了公司最有力的进攻武器，当其他公司都为生存而挣扎时，伯克希尔在25天内出手投资了156亿美元！
相比我国某些集团内部、集团之间互保泛滥，房产投资、金融品投资高倍杠杆的做法，这种高度的责任感是应当值得我们玩味的。风险与收益成正比。在控制的风险下，获得超额回报应当是一个优秀的企业家、投资人所追求的目标，而不是单纯为了获得高收益一味的铤而走险、降低道德风险的底线。将风险控制置于一切收益之上应当是一个经营者、投资人员所具备的基本素质！
夫以铜为镜，可以正衣冠；以史为镜，可以知兴替；以人为镜，可以明得失。这封“2010年巴菲特致股东的信”为我们带来了很多的思考。虽然在当下的中国资本市场，价值投资似乎渐行渐远，但是从这只言片语中我们似乎可以感受到一名真正的价值投资者是在怎样的长期实践着其“内在价值”理念的。诚然，金融市场的本性不可避免的使其沾染着急功近利、尔虞我诈的陋习（并且这些也都是正常的），但是拨开云雾，我想最终金光灿烂的仍然是那太阳的光芒万丈。走出金融投资界返回日常商业活动中来，这封致股东的信同样也与我们分享了伯克希尔哈撒韦是如何看待企业管理、风险控制和商业决策的。就正如巴菲特自己所说的那样，“因为我把自己当成是企业的经营者，所以我成为优秀的投资人；因为我把自己当成投资人，所以我成为优秀的企业经营者”。
读毕，仍余音绕梁，三日不绝，特此提笔分享所得。
虽然笔者并非巴菲特的崇拜者，写此文并非为了锦上添花，实乃有感而发，希望能够抛砖引玉。
梁山
